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估值修復至1倍PB后，業(yè)績+分紅或成為“中特估”后續(xù)行情演繹重要影響因素。今年以來，政策持續(xù)催化下，市場開啟了一輪央企估值修復的上漲行情。截至2023年4月28日，中國石油、中國石化A股PB估值均已修復至1倍，PE估值也已修復至10倍附近。站在當前時點，我們認為在破凈企業(yè)估值修復的基礎上，盈利穩(wěn)定+分紅率高的企業(yè)將受到市場更多的關注，業(yè)績將成為下一階段“中特估”行情演繹的關鍵因素。我們認為，23Q1為油價下行期，但“三桶油”通過油氣產(chǎn)量的增長和成本的管控，疊加天然氣盈利能力提升，業(yè)績表現(xiàn)依然亮眼，高業(yè)績將通過高股息率轉(zhuǎn)化為投資者回報，從而彰顯出現(xiàn)階段“三桶油”的投資價值。
　　油價下行期盈利出色，“三桶油”Q1業(yè)績亮眼。23Q1布倫特原油均價為82.10美元/桶，同比下降16%，但“三桶油”的盈利能力并未隨油價一同下降，中國石油、中國石化、中國海油分別實現(xiàn)歸母凈利潤436、201、321億元，同比分別+12.17%、-11.83%、-6.38%。環(huán)比分別+49.88%、+108.48%、-2.49%。
　　上游為“三桶油”業(yè)績最優(yōu)分部，煉油和化工板塊業(yè)績分化。2023Q1，中國石油、中國石化上游板塊分部實現(xiàn)經(jīng)營利潤410、134億元，分別同比+6%、+27%，在油價下行期實現(xiàn)了經(jīng)營利潤的同比增長。中國海油作為純上游公司，23Q1致力于提升產(chǎn)量和管控成本，經(jīng)營利潤同比-6%，體現(xiàn)出較強韌性。23Q1煉化行業(yè)景氣度修復分化，Q1成品油需求強勢反彈，而煉化需求仍處于修復初期，中國石油、中國石化煉油和成品油銷售板塊經(jīng)營利潤同比分別+15%、-40%，但仍位于長周期較好盈利水平。23Q1中國石油、中國石化化工業(yè)務仍處于虧損狀態(tài)。
　　受益于順價+降本，23年“三桶油”天然氣盈利能力提升。2023年，隨著海外天然氣價格回落，天然氣順價推進，“三桶油”天然氣業(yè)務均有不同程度的受益。中國石油23Q1原油平均實現(xiàn)價格75.98美元/桶，較上年同期的86.29美元/桶下降11.9%，自產(chǎn)天然氣量價齊升助力中國石油上游板塊業(yè)績同比正增長；此外，23Q1中國石油天然氣銷售業(yè)務實現(xiàn)經(jīng)營利潤101.36億元，同比增長13.3%。23Q1中國石化、中國海油天然氣實現(xiàn)價格分別為8.70、8.33美元/千立方英尺，同比分別+5.21%、-0.2%，均位于長周期較高水平。中石油經(jīng)濟技術研究院預測，今年全國天然氣消費量3865億立方米，同比增長5.2%，在天然氣需求增長的大背景下，“三桶油”天然氣業(yè)務有望持續(xù)受益。
　　Q1油服盈利大增，“三桶油”資本開支助力行業(yè)長遠發(fā)展。得益于高油價及國家能源安全戰(zhàn)略下的增儲上產(chǎn)行動的持續(xù)推動，國內(nèi)油田服務市場持續(xù)穩(wěn)步增長?！叭坝汀毕聦儆头プ⌒袠I(yè)景氣度上行的時機，積極安排工作計劃，產(chǎn)業(yè)發(fā)展穩(wěn)健有序，23Q1歸母凈利潤均實現(xiàn)了同比大幅增長。2023年，“三桶油”上游資本開支依然企穩(wěn)，我們認為，在我國保障能源安全目標不動搖的背景下，“三桶油”將“增儲上產(chǎn)”作為長期戰(zhàn)略，下屬油服企業(yè)有望長期受益。
　　投資建議：我們認為在國企改革持續(xù)推進，中國特色估值體系重要性不斷上升的大背景下，疊加以中石油為代表的化工央企穩(wěn)健增長的盈利能力與不斷推進的新能源轉(zhuǎn)型，優(yōu)質(zhì)化工國企價值修復可期。建議關注如下標的：（1）中國石油、中國石化與中國海油；（2）“三桶油”集團旗下公司，中海油服、海油工程、海油發(fā)展、石化油服、中油工程；（3）中化集團和兵器集團旗下公司；（4）地方國企中的龍頭白馬，萬華化學、華魯恒升等一些地方化工國企。
　　風險分析：上游資本開支增速不及預期，原油和天然氣價格大幅波動。