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主要觀點(diǎn)：
　　事件：
　　2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.33億元，同比-19.84%；歸母凈利潤(rùn)3.59億元，同比+32.75%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.18億元，同比-50.85%。
　　2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.89億元，同比-8.97%；歸母凈利潤(rùn)1.62億元，同比+30.72%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.60億元，同比+40.61%。
　　分析點(diǎn)評(píng)
　　22年業(yè)績(jī)承壓，23Q1快速恢復(fù)，藥店出表帶來(lái)23Q1毛利率提升
　　2022年?duì)I業(yè)收入同比下降主要是出售了子公司九芝堂醫(yī)藥51%的股權(quán)后不再將其納入公司合并報(bào)表范圍，影響金額為5.91億元；另外，2022年國(guó)內(nèi)多地區(qū)疫情持續(xù)反復(fù)，全國(guó)受疫情影響的地區(qū)人員封控、醫(yī)院限流、物流受限，一定程度上影響了公司的產(chǎn)品銷售。歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)較上年同期增長(zhǎng)32.75%，主要是九芝堂醫(yī)藥51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓產(chǎn)生的投資收益所致，影響金額為2.11億元。歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)較上年同期下降50.85%，主要是營(yíng)業(yè)收入下降、研發(fā)費(fèi)用增加、公司并購(gòu)基金對(duì)Stemedica的投資因匯率變動(dòng)較大導(dǎo)致本期虧損增加等綜合因素的影響。
　　單季度來(lái)看，公司2022Q4受影響較大，收入為5.70億元，同比-28.09%；歸母凈利潤(rùn)為-0.32億元；扣非歸母凈利潤(rùn)為-0.32億元。但23年快速恢復(fù)，2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.89億元，同比-8.97%（系藥店出表所致）；歸母凈利潤(rùn)1.62億元，同比+30.72%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.60億元，同比+40.61%。
　　中成藥小幅下滑，藥店出表帶來(lái)23Q1毛利率提升
　　分板塊來(lái)看，中成藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入25.26億元，同比下滑9.17%；西成藥下滑56%，其中醫(yī)藥商業(yè)、西成藥、華中區(qū)、商業(yè)批發(fā)及零售較同期下降較大，主要系2022年5月九芝堂醫(yī)藥51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓后不再將其納入合并報(bào)表范圍所致。
　　2023Q1公司整體毛利率為63.97%，同比+5.94個(gè)百分點(diǎn)；期間費(fèi)用率45.59%，同比+2.07個(gè)百分點(diǎn)；其中銷售費(fèi)用率38.59%，同比+1.61個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率7.03%，同比+0.59個(gè)百分點(diǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.03%，同比-0.13個(gè)百分點(diǎn)。
　　產(chǎn)銷一體化改革激活產(chǎn)品群，與益豐藥房強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)優(yōu)化
　　公司擁有國(guó)家藥品注冊(cè)批文309個(gè)，其中獨(dú)家品種35個(gè)，包括OTC類、處方藥類、大健康類系列產(chǎn)品，品類覆蓋心腦血管、補(bǔ)腎、補(bǔ)血、婦兒、五官科等各個(gè)領(lǐng)域。公司探索傳統(tǒng)業(yè)務(wù)板塊的產(chǎn)銷一體化改革，在長(zhǎng)沙、牡丹江、成都、海南、瀏陽(yáng)等產(chǎn)品生產(chǎn)所屬地建立產(chǎn)銷一體型的經(jīng)營(yíng)板塊，各經(jīng)營(yíng)板塊的生產(chǎn)、銷售共同應(yīng)對(duì)市場(chǎng)，快速反應(yīng)，追求產(chǎn)品質(zhì)量和效益，實(shí)現(xiàn)總體效益最大化。
　　2022年4月23日，公司與益豐藥房簽署《湖南九芝堂醫(yī)藥有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議》。公司向益豐藥房出售所持的九芝堂醫(yī)藥51%的股權(quán)。根據(jù)雙方的合作方案，公司產(chǎn)品在益豐藥房零售渠道的擴(kuò)展以及合作程度有望持續(xù)加強(qiáng)，共同推進(jìn)醫(yī)藥產(chǎn)銷及零售產(chǎn)業(yè)鏈的深度整合，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)雙方資源共享、合作共贏、共同發(fā)展的目標(biāo)。
　　二次開發(fā)提升空間，研發(fā)創(chuàng)新激活新動(dòng)能
　　對(duì)公司現(xiàn)有已上市品種開展產(chǎn)品力提升研究，提升現(xiàn)有品種的品質(zhì)。開展疏血通注射液、斯奇康注射液、裸花紫珠片、補(bǔ)血生乳顆粒、驢膠補(bǔ)血顆粒、逍遙丸等已上市獨(dú)家和重點(diǎn)產(chǎn)品的國(guó)家藥品標(biāo)準(zhǔn)提高、有效性再評(píng)價(jià)等二次開發(fā)工作。充分發(fā)揮出九芝堂特有的品牌價(jià)值，推動(dòng)九芝堂高質(zhì)量發(fā)展。
　　產(chǎn)品研發(fā)創(chuàng)新這個(gè)角度上，優(yōu)化了戰(zhàn)略定位的思路和想法，布局了生物制藥領(lǐng)域。北京美科的缺血耐受人同種異體骨髓間充質(zhì)干細(xì)胞治療缺血性腦卒中的臨床試驗(yàn)順利開展；公司設(shè)立的研發(fā)中心主要開展創(chuàng)新藥抗凝一類新藥YB209項(xiàng)目、創(chuàng)新型環(huán)脂肽類抗生素YB211項(xiàng)目的研發(fā)，YB209項(xiàng)目也已啟動(dòng)了臨床試驗(yàn)。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)，公司2023~2025年收入分別34.8/41.1/48.7億元，分別同比增長(zhǎng)14.6%/18.2%/18.5%，歸母凈利潤(rùn)分別為4.3/5.3/6.5億元，分別同比增長(zhǎng)18.5%/24.5%/22.3%，對(duì)應(yīng)估值為29X/23X/19X。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不及預(yù)期；改革推進(jìn)不及預(yù)期；北京美科投入超出預(yù)期。