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本報告導讀：
　　業(yè)績低于預期，環(huán)境波動順周期業(yè)務增速受沖擊明顯，且成本支出剛性導致利潤率波動，預計為一次性影響，后續(xù)仍受益行業(yè)集中度提升，且用工景氣度預期有望改善。
　　投資要點：
　　業(yè)績低于預期，增持?？紤]用工意愿恢復節(jié)奏，下調(diào)2023/24/25年EPS1.63/2.10/2.52（-0.19/-0.14/-0.08）元，考慮公司交付能力依然領先行業(yè)，且利潤沖擊有望在此后逐步恢復，給予2024年高于行業(yè)平均28xPE估值，維持目標價59.10元。
　　業(yè)績簡述：公司23Q1實現(xiàn)營收23.93億/+9.17%，歸母凈利潤3330萬/-37.03%，歸母扣非凈利潤2525.8萬/-47.40%。
　　順周期屬性強，環(huán)境波動對收入沖擊明顯。①分業(yè)務拆分：順周期的獵頭-34%，RPO-50%，靈活用工+15%；海外+22%（靈工+31.3%）；23Q1相比22Q4環(huán)比：獵頭新增崗位+45%，Offer+26%，靈工新增崗位環(huán)比+117%；②高利潤率的獵頭和RPO業(yè)務順周期屬性更為明顯，且利潤占比較大，是導致利潤大幅波動的重要拖累；
　　成本剛性拖累利潤率表現(xiàn)，但為一次性沖擊。①23Q1毛利率下滑幅度較大：主要為1-2月招聘需求低迷、帶薪年假增加，KA客戶按天結(jié)算導致公司支付薪酬和社保成本增加所致；②成本支出的部分剛性在特殊環(huán)境中成為了意外增量成本，但主要為一次性影響，后續(xù)影響利潤率的核心主線仍為需求端企業(yè)用工意愿和景氣度；③人服處于景氣度、預期、估值低位，經(jīng)濟和就業(yè)預期改善有望驅(qū)動估值修復。中長期看人服行業(yè)處于高速增長的大空間行業(yè)，龍頭的滲透率提升、集中度提高以及商業(yè)模式的演變驅(qū)動的龍頭價值發(fā)現(xiàn)的過程。
　　風險提示：經(jīng)濟波動影響用工需求，競爭加劇，疫情反復影響需求。