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從大類資產(chǎn)風(fēng)格來(lái)看，上周大類資產(chǎn)繼續(xù)演繹的是資產(chǎn)荒預(yù)期和避險(xiǎn)情緒，對(duì)后續(xù)信用派生預(yù)期有所轉(zhuǎn)弱。核心仍然在對(duì)于房地產(chǎn)的判斷全面趨于謹(jǐn)慎。新發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，受地產(chǎn)需求走弱影響，4月新增社融、新增人民幣貸款及M2同比增速低于預(yù)期。
　　具體來(lái)看，4月社融新增量1.22萬(wàn)億元，人民幣貸款新增7188億元，均比市場(chǎng)一致預(yù)期少1/3以上。從增速看，社融規(guī)模存量同比為10.0%，M2同比增長(zhǎng)12.4%，相較于上月分別持平和下0.3個(gè)百分點(diǎn)。從M2月社融的剪刀差來(lái)看，似乎信用創(chuàng)造正在逐漸形成。從分項(xiàng)數(shù)據(jù)來(lái)看，拉動(dòng)社融主要依靠的是非標(biāo)融資企穩(wěn)改善和政府債的發(fā)行，但是在財(cái)政發(fā)力前置條件下，我們似乎對(duì)于二三季度的期待不高；另一方面，我們發(fā)現(xiàn)居民貸款余額繼續(xù)環(huán)比下降，從季節(jié)性來(lái)看也顯著弱于過(guò)去幾年。進(jìn)一步疊加上在目前理財(cái)產(chǎn)品收益率相較于貸款變得更有吸引力，在居民提前還貸基本完成后，反而使得部分銀行傾向于資產(chǎn)端相對(duì)于貸款更加青睞于信用債，因而進(jìn)一步導(dǎo)致資金從實(shí)體經(jīng)濟(jì)向債市的回流。
　　向后看，預(yù)期轉(zhuǎn)好仍然離不開(kāi)地產(chǎn)和財(cái)政政策支持。第一，從4月份政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)措辭可以看出，“當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好轉(zhuǎn)主要是恢復(fù)性的，內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)”。那么，假如這種恢復(fù)性的好轉(zhuǎn)也低于總體判斷，那么未來(lái)的情形可能是刺激政策措施的概率有所上升，市場(chǎng)反映的主線或仍在于對(duì)于政策導(dǎo)向預(yù)期的博弈，具體將反映在估值和風(fēng)險(xiǎn)偏好中。第二，貸款結(jié)構(gòu)重企業(yè)輕居民，顯示出疫情干擾在我國(guó)的負(fù)面影響仍然是居民大于企業(yè)，這是與海外顯著不同之處，未來(lái)對(duì)于居民端的支持或有所提振；第三，從歷史周期數(shù)據(jù)來(lái)看，社融與M2剪刀差和M1-M2剪刀差從處于歷史底部附近，顯示出本輪債市猛烈下行的微妙之處，未來(lái)我們判斷利率波動(dòng)將會(huì)繼續(xù)增大，反映的是復(fù)蘇初期資金活化程度的進(jìn)一步攀升。
　　權(quán)益市場(chǎng)震蕩分化，利率下行：黃金>國(guó)債>美債>權(quán)益>原油。月度回報(bào)率來(lái)看：國(guó)債>美股>美債>A股>原油。上周大類資產(chǎn)表現(xiàn)分別為：標(biāo)普500下跌0.80%；美國(guó)國(guó)債指數(shù)上漲0.03%；中債國(guó)債指數(shù)上漲0.29%，中債信用債指數(shù)上漲0.13%；滬深300指數(shù)下跌0.30%；布倫特原油期貨價(jià)格下跌7.47%，CRB商品綜合指數(shù)下跌2.45%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治沖突加劇，全球貨幣政策轉(zhuǎn)向超預(yù)期。