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達(dá)達(dá)集團(tuán)23Q1營(yíng)收同比+27.2%，Non-GAAP凈利率-7.1%/YoY+16.7pcts，收入保持快速增長(zhǎng)，盈利能力持續(xù)改善。京東到家23Q1（TTM）GMV 673億元/YoY+37.1%，延續(xù)即時(shí)零售賽道高景氣度。我們看好公司長(zhǎng)期受益于即時(shí)零售行業(yè)增長(zhǎng)紅利，并且在品類結(jié)構(gòu)擴(kuò)張、KA商家合作深化下持續(xù)優(yōu)化UE模型，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍收入保持快速增長(zhǎng)，盈利能力持續(xù)改善。營(yíng)收端，公司23Q1營(yíng)收25.8億元/YoY+27.2%（vs彭博一致預(yù)期25.71億元），維持快速增長(zhǎng)。成本費(fèi)用端，得益于騎手薪酬優(yōu)化，毛利率水平進(jìn)一步提升，23Q1毛利率44.2%/YoY +6.9pcts；銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為51.1%/3.1%/5.0%，同比-3.9/-1.9/-3.1pcts，各項(xiàng)費(fèi)用率顯著改善。利潤(rùn)端，23Q1公司Non-GAAP凈利潤(rùn)-1.82億元（vs彭博一致預(yù)期-1.82億元），對(duì)應(yīng)Non-GAAP凈利率-7.1%/YoY+16.7pcts，在騎手成本優(yōu)化、用戶補(bǔ)貼控制下，虧損幅度大幅收窄。指引端，公司預(yù)計(jì)23Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28~30億元，同比+22.7%~+31.5%。
　　1)達(dá)達(dá)快送：23Q1達(dá)達(dá)快送收入7.49億元/YoY+20.2%。其中，1）服務(wù)收入7.34億元/YoY+21.0%，2）商品銷售收入0.15億元/YoY-10.5%。根據(jù)公司業(yè)績(jī)交流會(huì)議，2023年2月以來靈活用工騎手供給充足，23Q1達(dá)達(dá)日均完單騎手?jǐn)?shù)同比+40%。訂單量提升疊加騎手供給充足，推動(dòng)單均配送成本下行。
　　2)京東到家：23Q1京東到家收入18.27億元/YoY+30.3%。其中，1）傭金及廣告收入11.39億元/YoY+31.8%，2）履約服務(wù)6.87億元/YoY+27.8%。京東到家在截至23Q1的12個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)GMV 673億元/YoY+37.1%，京東小時(shí)購(gòu)23Q1單季GMV同比+60%，品類供給結(jié)構(gòu)持續(xù)豐富。騎手成本持續(xù)優(yōu)化疊加用戶補(bǔ)貼的收縮，有望推動(dòng)UE模型向好。根據(jù)公司業(yè)績(jī)交流會(huì)議，23Q1京東到家直接利潤(rùn)率同比提升140bps，2023年有望達(dá)到2.5%~2.6%。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)復(fù)蘇進(jìn)程不及預(yù)期；即時(shí)零售行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；線下消費(fèi)復(fù)蘇影響線上份額。
　　▍投資建議：考慮到消費(fèi)市場(chǎng)恢復(fù)勢(shì)能略慢于我們此前預(yù)期，結(jié)合公司23Q2業(yè)績(jī)指引，我們小幅下調(diào)公司收入與利潤(rùn)預(yù)測(cè)。我們調(diào)整2023E~25E公司營(yíng)收預(yù)測(cè)至122.74/155.43/189.59（前預(yù)測(cè)125.74/160.65/192.14億元），調(diào)整Non-GAAP凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至1.15/7.34/10.55（前預(yù)測(cè)1.27/7.44/11.27億元）。估值方面，達(dá)達(dá)快送對(duì)標(biāo)可比公司（圓通速遞、申通快遞、韻達(dá)股份、順豐控股）平均2023E 0.7x PS（Wind一致預(yù)期），給予0.6x PS；京東到家對(duì)標(biāo)可比公司（美團(tuán)/叮咚買菜2023EP/GMV分別0.4x/0.2x，彭博一致預(yù)期），給予0.2xP/GMV。綜合SOTP估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)11美元/ADS，維持“買入”評(píng)級(jí)。