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23Q1業(yè)績高增，恢復(fù)勢能強(qiáng)勁。公司23Q1年收入8.5億美元，同比增長48.5%（匯率中性：55.3%），撇除俄羅斯及Speck業(yè)務(wù)后匯率中性下較19年增18%。23Q1歸母凈利潤0.7億美元，同比增長348.4%。23Q1毛利率58%，同比增3.3pct，經(jīng)調(diào)整ebitda margin 18.4%，同比增5.6pct，較19Q1增8.2pct。4月收入同比增長41.4%，撇除俄羅斯及Speck業(yè)務(wù)后匯率中性下相較19年增15.9%。
　　各地區(qū)盈利水平均超2019年同期。23Q1年北美/亞洲/歐洲/拉丁美洲收入相較19Q1收入增長3.6%/16.5%/29.4%/73.9%，各地區(qū)ebitda margin均超2019年同期，分別實(shí)現(xiàn)18.2%/25.2%/16.5%/17.1% （ 19Q1：9.4%/18.6%/6.1%/1.5%）。
　　杠桿率下降，費(fèi)用管控效果顯著。23Q1凈杠桿率進(jìn)一步由22年末的2.85X改善至2.53X，SG&A費(fèi)用率同比降4.3pct至23.5%，費(fèi)用管控成效顯著，廣告費(fèi)用同比增加2600萬美元，在旅游需求復(fù)蘇背景下公司加強(qiáng)廣告投放以支持電商渠道銷售增長。
　　我們看好公司在全球出行復(fù)蘇下，業(yè)績表現(xiàn)的進(jìn)一步提升。主要驅(qū)動(dòng)力來自：①聯(lián)合國世界旅游組織估計(jì)2023年國際游客數(shù)量可能達(dá)到2019的80%-95%，2022年估計(jì)恢復(fù)至63%。②新秀麗集團(tuán)全球市占率由2020年13.9%提升至2022年15.9%，品牌地位持續(xù)夯實(shí)。③歷史盈利水平最高的亞太地區(qū)修復(fù)，將對利潤率起到顯著的正面作用。
　　盈利預(yù)測與估值。我們上調(diào)公司盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)2023/2024凈利潤3.9/4.6億美元，對應(yīng)PE 11/9X，給予公司2023年P(guān)E估值區(qū)間15-17X，按照1美元=7.84港元匯率換算，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間31.75-35.99港元/股。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。全球疫情未穩(wěn)定控制，零售環(huán)境疲軟，出行消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期。