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投資要點(diǎn)
　　行業(yè)回顧：新游供給受限，2022年及2023Q1手游市場(chǎng)承壓。2022年中國(guó)游戲市場(chǎng)際銷售收入為2659億元，同比下滑10%，游戲用戶規(guī)模6.6億人，同比稍有下滑，ARPU為400元，同比下滑10%；游戲市場(chǎng)規(guī)模及游戲用戶規(guī)模為2008年以來的首次同比下滑。分品類來看，客戶端游戲市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)中有升，2022年實(shí)現(xiàn)實(shí)際銷售收入614億元，同比增長(zhǎng)4%，移動(dòng)游戲市場(chǎng)際銷售收入為1931億元，同比下降14%，我們認(rèn)為主要系2021年8月~2022年3月因未成年人防沉迷等導(dǎo)致版號(hào)停發(fā)，致行業(yè)新游供給受限。我們跟蹤Sensor Tower平臺(tái)上的iOS端每月新游數(shù)量（以收入Top1500的產(chǎn)品為樣本量）發(fā)現(xiàn)，在2021年8月版號(hào)停發(fā)后，新游上線數(shù)量相比此前明顯下滑。
　　 2022Q4及2023Q1業(yè)績(jī)綜述：產(chǎn)品周期擾動(dòng)，但韌性凸顯。A股游戲上市公司2022Q4及2023Q1合計(jì)實(shí)現(xiàn)收入（剔除異常）221、206億元，同比變動(dòng)+5%、-5%，同比變動(dòng)主要受產(chǎn)品上線節(jié)奏影響；歸母凈利率為39.8%、18.2%，同比變動(dòng)-26.1pct、-0.1pct，2022Q4出現(xiàn)較大虧損，主要系因外部環(huán)境逆風(fēng)，部分廠商計(jì)提商譽(yù)等資產(chǎn)減值。我們認(rèn)為在新游供給相對(duì)有限的背景下，2023Q1各大廠商存量游戲長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)表現(xiàn)凸顯韌性。
　　行業(yè)供給決定需求，2023年4月游戲大盤已強(qiáng)勁反彈。市場(chǎng)擔(dān)憂隨著游戲用戶紅利消退，市場(chǎng)后續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)力不足。但我們認(rèn)為游戲作為內(nèi)容行業(yè)，有其獨(dú)特性，其行業(yè)增速的決定性因素在于產(chǎn)品供給。以日本主機(jī)游戲市場(chǎng)為例，2020、2022年新游供給充沛且表現(xiàn)出色，驅(qū)動(dòng)當(dāng)年軟件市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)，而2021年新游數(shù)量較少且銷量一般，對(duì)應(yīng)當(dāng)年軟件市場(chǎng)規(guī)模表現(xiàn)較弱。對(duì)于中國(guó)大陸地區(qū)的移動(dòng)游戲市場(chǎng)而言，較多商業(yè)化產(chǎn)品自2022年11月起陸續(xù)獲批版號(hào)，大部分產(chǎn)品需經(jīng)過1~2個(gè)季度的付費(fèi)測(cè)、內(nèi)容調(diào)試等上線前準(zhǔn)備，因此2023Q1新游上線數(shù)量有限，同時(shí)上線產(chǎn)品公測(cè)時(shí)間集中于2023年3月中下旬，于當(dāng)季流水貢獻(xiàn)有限，致2023Q1行業(yè)規(guī)模增速承壓。但值得注意的是，根據(jù)Sensor Tower，在數(shù)款新游上線催化下，2023年4月游戲iOS端凈收入已實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁反彈，同比+15%，環(huán)比+33%。
　　新游儲(chǔ)備充沛疊加AI催化，行業(yè)將迎估值業(yè)績(jī)雙修復(fù)。業(yè)績(jī)端，各大廠商新游儲(chǔ)備充沛，產(chǎn)品周期將陸續(xù)開啟，我們看好新游陸續(xù)上線，將驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)一步強(qiáng)勁增長(zhǎng)，支撐各大廠商業(yè)績(jī)向上彈性。估值端，AI賦能游戲降本增收正于行業(yè)內(nèi)逐步落地，各大廠商積極擁抱AI，部分廠商已實(shí)現(xiàn)人效提升、2D美術(shù)成本降低等，同時(shí)年內(nèi)將有AINPC等“AI+”玩法產(chǎn)品陸續(xù)落地，我們看好AI技術(shù)將不斷進(jìn)步，AI對(duì)游戲的降本增收作用有望逐步體現(xiàn)，形成估值提升的長(zhǎng)期催化。
　　投資建議：行業(yè)新一輪產(chǎn)品周期已開啟，新游陸續(xù)上線將增厚公司業(yè)績(jī)，同時(shí)AI技術(shù)持續(xù)進(jìn)步，AI賦能游戲降本增收已逐步體現(xiàn)，后續(xù)AI原生玩法有望持續(xù)落地，持續(xù)催化板塊估值提升。我們推薦：1）研運(yùn)能力出色的頭部廠商：三七互娛、愷英網(wǎng)絡(luò)、吉比特、完美世界等，港股的騰訊控股、心動(dòng)公司等，建議關(guān)注網(wǎng)易-S等；2）具備大模型能力，以及擁有承接AI原生玩法較快落地的場(chǎng)景的廠商：昆侖萬維、盛天網(wǎng)絡(luò)、巨人網(wǎng)絡(luò)、中文在線等，建議關(guān)注電魂網(wǎng)絡(luò)、湯姆貓、神州泰岳等；3）2023年業(yè)績(jī)彈性大的廠商：寶通科技、姚記科技、名臣健康等，港股的創(chuàng)夢(mèng)天地等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新游上線時(shí)間及流水表現(xiàn)不及預(yù)期，AI技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。