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投資要點(diǎn)
　　電動兩輪車領(lǐng)先企業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。愛瑪科技是電動兩輪車行業(yè)龍頭企業(yè)之一，旗下?lián)碛须妱幼孕熊?、電動輕便摩托車、電動摩托車等產(chǎn)品，具有完善的綠色中短途出行交通工具產(chǎn)品體系。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，股權(quán)變動多為家庭內(nèi)部安排、個(gè)人職業(yè)發(fā)展、個(gè)人資金需求等。公司于2017年12月、2021年11月、2023年3月多次發(fā)布股權(quán)激勵計(jì)劃，對充分調(diào)動員工積極性、激發(fā)人才內(nèi)生動力和潛力具有顯著效果。
　　行業(yè)情況：新國標(biāo)替換需求有限，格局向龍頭集中?？偭款A(yù)測：我們預(yù)計(jì)2023-2025年行業(yè)銷量預(yù)計(jì)為5115/5102/5653萬輛。1）新國標(biāo)替換需求：我們認(rèn)為由新國標(biāo)帶來的違規(guī)車替換需求預(yù)計(jì)于2022年達(dá)到高峰后逐步回落，主要原因?yàn)樘鎿Q需求多已釋放+過渡期基本涵蓋自然使用壽命；2）出口：政策推動下東南亞地區(qū)電動兩輪車行業(yè)將迎來高速發(fā)展期。東南亞市場潛力大+自貿(mào)協(xié)定保駕護(hù)航+中國企業(yè)積極布局等因素影響下中國電動兩輪車企業(yè)在東南亞地區(qū)的出口量有望持續(xù)攀升；3）自然更新需求：假設(shè)換車周期為5年，2023-2025年更新需求為2018-2020年銷量。格局預(yù)測：進(jìn)一步向龍頭集中。品牌認(rèn)知不斷加深疊加新國標(biāo)帶來的高行業(yè)準(zhǔn)入門檻，行業(yè)集中度將不斷提升。
　　未來核心看點(diǎn)：產(chǎn)能放量+渠道提效+產(chǎn)品升級：1）產(chǎn)能——積極擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能持續(xù)釋放。愛瑪通過2021年IPO+2023年發(fā)行可轉(zhuǎn)債20億元提升資金實(shí)力，積極進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，目前在建生產(chǎn)基地包括重慶基地二期、臺州基地、麗水基地、貴港基地等，我們預(yù)計(jì)2025年愛瑪實(shí)際投產(chǎn)年產(chǎn)能可達(dá)1845萬輛，同比2022年底增速+98%。2）渠道——新建門店+升級原有門店。門店升級：公司于2021年通過IPO募資其中4.88億元對3773家門店進(jìn)行裝修升級，挖掘現(xiàn)有門店的銷售潛力。新建門店：公司于2023年募資5.3億元對11463家新建經(jīng)銷商營銷門店的裝修投入進(jìn)行補(bǔ)貼，擴(kuò)大市場覆蓋面、提高營銷效率。3）產(chǎn)品——引擎系列改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。技術(shù)成果：引擎MAX提升整車的續(xù)航里程和電池的使命壽命。同時(shí)提升公司單車盈利水平。
　　盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)總收入253/299/364億元，歸屬母公司凈利潤23.94/29.80/39.53億元，同比+28%/+24%/+33%，對應(yīng)PE為13/11/8倍，選取A股、港股共五家兩輪車同業(yè)公司作為愛瑪科技的可比公司，可比公司估值均值為21/16/12倍。鑒于公司產(chǎn)能放量+渠道提效+產(chǎn)品升級，首次覆蓋給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)總量增長不及預(yù)期；行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)情況超出預(yù)期