>> 招商證券-利率債2023年中期投資策略：微觀熱，宏觀冷-230528
| 上傳日期： |
2023/5/29 |
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| 1611KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
尹睿哲,劉冬 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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從定價“弱復(fù)蘇”到定價“再衰退”?；仡櫳习肽辏鶕?jù)對基本面不同預(yù)期的定價，市場走勢分為兩個階段：第一階段在定價弱復(fù)蘇，利率修復(fù)去年的贖回沖擊；第二階段是市場預(yù)期從弱復(fù)蘇向弱衰退轉(zhuǎn)變，開始定價“再衰退”。
從微觀交易結(jié)構(gòu)上看，當(dāng)前處于過熱邊緣：
邊際買盤經(jīng)歷了從中小/農(nóng)商行到基金/理財?shù)妮唲幼兓?。年初?月上旬，以農(nóng)商行為代表的配置類機(jī)構(gòu)帶來“最強(qiáng)”開年。而后，基金和理財依次加入增配行列，成為市場主力邊際買盤。
機(jī)構(gòu)追漲斜率陡峭，絕對情緒已高。多數(shù)微觀指標(biāo)提示市場情緒已處于高位：（1）久期和分歧度位于四象限的“左上角”。（2）超長債成交熱度處于近年高位。（3）各類利差均被壓平。
長端領(lǐng)漲，當(dāng)前短端存博弈空間。這一輪市場上漲過程中，長端領(lǐng)漲。短端滯后表現(xiàn)主要與今年市場對于寬貨幣的預(yù)期并未過熱有關(guān)。與長端已在定價“衰退”相比，當(dāng)前短端價格中隱含的“預(yù)期透支”風(fēng)險并不算高，存在一定博弈空間。
從宏觀周期位置上看，當(dāng)前接近復(fù)蘇尾聲：
是尾聲，不是起點。當(dāng)前微觀交易過熱特征比較明確，但市場對于宏觀周期的位置存在分歧。我們傾向認(rèn)為這一輪弱復(fù)蘇的起點并非在今年，而是可以往回追溯到去年年中至三季度附近。行至當(dāng)前，這一輪弱復(fù)蘇的動能已經(jīng)開始衰減。因而，從宏觀層面來看，當(dāng)前時點更像是一輪復(fù)蘇的尾聲而非開始。與經(jīng)濟(jì)周期相對應(yīng)，去年9月進(jìn)入貨幣收緊階段，當(dāng)前這一貨幣收緊階段或已接近尾聲，后續(xù)應(yīng)等待寬松的重啟而非延續(xù)。
基本面邊際修復(fù)最快的一段已經(jīng)過去。下半年，可能的宏觀情景是基本面面臨邊際降速風(fēng)險，同時通脹風(fēng)險不高，貨幣等待新一輪寬松周期的開啟。
2023年下半年策略：蓄勢—待發(fā)。進(jìn)入新一輪周期后，后續(xù)市場預(yù)期空間可以打開，不必再拘泥于去年的利率低點。不過當(dāng)前，微觀上的過熱還需要消化。這一情形可以參考2021年三季度的“宏觀牛頭+微觀牛尾”場景，市場在經(jīng)歷了調(diào)整后，沿著宏觀方向進(jìn)行。類似2021年三季度，今年下半年消化微觀過熱、“蓄勢”后，市場有望待發(fā)。
風(fēng)險提示：需求走弱，政策調(diào)整
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