>> 民生證券-策略專題研究-風(fēng)格洞察與性價(jià)比追蹤系列(十七)：絕處的花-230602
| 上傳日期： |
2023/6/3 |
大小： |
3095KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
牟一凌,方智勇 |
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5月市場(chǎng)表現(xiàn)：A股持續(xù)調(diào)整，對(duì)內(nèi)悲觀，映射海外；美股震蕩上行，信息技術(shù)板塊領(lǐng)漲。具體來看：A股調(diào)整之下TMT板塊顯現(xiàn)韌性，電子、計(jì)算機(jī)、通信行業(yè)逆勢(shì)上漲；紅利板塊內(nèi)部則出現(xiàn)分化，電力行業(yè)領(lǐng)漲市場(chǎng)，銀行、紡織服裝行業(yè)跌幅較小，而煤炭、石油石化行業(yè)跌幅則相對(duì)較大；而地產(chǎn)鏈行業(yè)（建筑、建材、家電）以及部分消費(fèi)行業(yè)（消費(fèi)者服務(wù)、食品飲料）跌幅居前。5月美股調(diào)整后企穩(wěn)上行。從板塊表現(xiàn)來看，在AI產(chǎn)業(yè)推動(dòng)下，信息技術(shù)、通訊板塊漲幅居前，而能源、材料板塊則跌幅居前。從全球市場(chǎng)風(fēng)格來看，5月全球市場(chǎng)偏向大盤成長風(fēng)格；美股、英股、臺(tái)股均呈現(xiàn)出“大盤成長>中小盤成長>中小盤價(jià)值>大盤價(jià)值”的特征。整體看，A股投資者對(duì)于國內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)呈現(xiàn)悲觀情緒，而TMT板塊則通過海外映射與美國股市形成了共振。
股債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：A股、港股上升，美股下降。5月以來以10年期中債國債到期收益率計(jì)算的萬得全A風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升了24個(gè)BP（股票相對(duì)債券性價(jià)比上升），位于歷史均值與歷史+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間；以7天余額寶年化收益率計(jì)算的萬得全A風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升33個(gè)BP，位于歷史均值與歷史均值+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間；以10年期美國國債到期收益率計(jì)算的恒生指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升了133個(gè)BP；標(biāo)普500指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降20個(gè)BP（股票相對(duì)債券性價(jià)比下降）。從格雷厄姆股債比的角度來看，5月以來萬得全A的格雷厄姆股債比上升59個(gè)BP，標(biāo)普500的格雷厄姆股債比下降52個(gè)BP。
估值-盈利匹配度：大部分寬基與風(fēng)格指數(shù)的收益率已開始落后于ROE。從PE/PB/PS估值水平以及分化程度上看，整體市場(chǎng)仍處于相對(duì)便宜區(qū)間，但消費(fèi)者服務(wù)、汽車行業(yè)可能存在局部高估；不同風(fēng)格之間的估值分化并不極端。5月A股主要的寬基與風(fēng)格指數(shù)的CAPE均下行。當(dāng)前主要寬基指數(shù)的CAPE均處于歷史均值以下，其中創(chuàng)業(yè)板指和中證500指數(shù)的CAPE已經(jīng)處于歷史-1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近；風(fēng)格指數(shù)中，大盤成長的CAPE在歷史均值附近，其余指數(shù)的CAPE則在歷史-1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近。標(biāo)普500指數(shù)與納斯達(dá)克指數(shù)的CAPE均上行，均處于歷史均值與+1倍標(biāo)準(zhǔn)差之間。從全球主要市場(chǎng)風(fēng)格指數(shù)的CAPE來看，A股成長指數(shù)CAPE排名只在美國之后，但價(jià)值指數(shù)的CAPE排名靠后（絕對(duì)值略高于港股，分位數(shù)全球最低）。A股成長與價(jià)值之間CAPE的估值差在全球主要市場(chǎng)中僅次于美國。從收益率-ROE角度來看：創(chuàng)業(yè)板指在調(diào)整后已從對(duì)ROE的透支轉(zhuǎn)為跑不贏ROE，大盤成長與大盤價(jià)值指數(shù)收益率落后ROE的幅度還在繼續(xù)擴(kuò)大。從行業(yè)上看，除電子、計(jì)算機(jī)行業(yè)收益率對(duì)ROE的透支程度繼續(xù)加深外，其余透支ROE的行業(yè)均在向ROE“還債”；電力及公用事業(yè)行業(yè)的收益率開始追趕ROE。如果我們假設(shè)2019-2023年五年收益率向ROE回歸以及2023年的累計(jì)年化收益率-累計(jì)年化ROE回歸到過去合理的歷史中樞的情形，那么：調(diào)整之后創(chuàng)業(yè)板指的“還債”壓力基本釋放，而無論在哪種情形下，滬深300、中盤/大盤價(jià)值的預(yù)期收益率均排名靠前。在PB-ROE框架下，煤炭、石油石化行業(yè)相對(duì)被低估；在PE-G框架下，電新、機(jī)械、汽車行業(yè)相對(duì)被低估；在PS-CFS框架下家電行業(yè)相對(duì)被低估；在股息率-預(yù)期ROE變動(dòng)視角下，銀行、石油石化、鋼鐵行業(yè)相對(duì)被低估。
關(guān)鍵市場(chǎng)特征指標(biāo)：A股波動(dòng)率下降，估值回落較快，修復(fù)正在孕育。5月全部A股上漲個(gè)股占比回升至47.0%，同時(shí)個(gè)股漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差繼續(xù)提升。5月A股整體波動(dòng)率略有下降，美股波動(dòng)率繼續(xù)回落。5月全部A股自由流通市值/M2將較4月下降56個(gè)BP至13.08%，這意味著A股自由流通市值相對(duì)于M2的擴(kuò)張速度繼續(xù)放緩。在A股估值擴(kuò)張持續(xù)放緩的背后，是投資者對(duì)基本面悲觀情緒的釋放，市場(chǎng)在尋底過程中也更容易出現(xiàn)短期內(nèi)的過度悲觀定價(jià)。市場(chǎng)仍處于等待經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)新一輪向上周期的“漫長的季節(jié)”中，但短期悲觀預(yù)期釋放后，“絕處之花”或?qū)⒕`放。
風(fēng)險(xiǎn)提示：測(cè)算誤差，樣本代表性誤差，經(jīng)濟(jì)基本面變化超預(yù)期。
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