>> 華創(chuàng)證券-恒邦轉(zhuǎn)債申購價(jià)值分析：專注礦產(chǎn)冶煉業(yè)務(wù)，募投技術(shù)改造項(xiàng)目-230609
| 上傳日期： |
2023/6/10 |
大小： |
1139KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南 |
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專注礦產(chǎn)冶煉業(yè)務(wù)，募投全面技術(shù)升級(jí)
正股恒邦股份主要從事黃金礦產(chǎn)資源開發(fā)、貴金屬冶煉、高新材料研發(fā)及生產(chǎn)、國際貿(mào)易等業(yè)務(wù)，是國家重點(diǎn)黃金冶煉企業(yè)。公司產(chǎn)品為黃金、白銀、銅、鉛、鋅、硫酸、稀散金屬（鉍、銻、碲、砷、硒）等，冶煉業(yè)務(wù)是公司的核心盈利業(yè)務(wù)，黃金、白銀是公司的主要營收構(gòu)成。
公司營收快速增長，歸母凈利潤穩(wěn)中有升。2018-2022年，公司營收和歸母凈利潤不斷增長，年均復(fù)合增長率分別達(dá)到23.95%和5.29%。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營收500.47億元，同比+20.94%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.99億元，同比+9.74%。公司2022年?duì)I收增長較快主要系金價(jià)和銅價(jià)上漲帶來利潤增厚。2023年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營收166.49億元，同比+46.19%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.23億元，同比+1.77%。2023年Q1營收同比大幅增長主要系黃金銷量及銷售價(jià)格上漲影響收入增加及有色金屬貿(mào)易收入增加所致。
下游價(jià)格波動(dòng)影響毛利，黃金貢獻(xiàn)主要利潤來源。毛利率水平主要受到上游原材料外購及下游金屬價(jià)格變動(dòng)的影響，其中下游價(jià)格波動(dòng)對(duì)毛利水平影響最大。分產(chǎn)品來看，2020-2022年間，1）黃金的毛利率整體持續(xù)下降至2.46%，主要原因是公司自有礦山資源有限，冶煉黃金用原材料以外購為主，隨著公司冶煉黃金規(guī)模的擴(kuò)大，增量部分的原材料以外購為主，這使得外購原材料的金額及占比增加。同時(shí)，受地方政策因素和安全監(jiān)管趨嚴(yán)影響，公司部分礦山停產(chǎn)，使得外購原材料的占比進(jìn)一步增加，毛利率低于自供原材料加工業(yè)務(wù)，2023Q1受益于金價(jià)上漲，毛利率小幅回升。2）白銀的毛利率自2021年后觸底反彈，主要原因系2021年起白銀的市場價(jià)格持續(xù)波動(dòng)后進(jìn)入下降通道。3）銅產(chǎn)品隨著2021-2022年銅的加工費(fèi)上漲，毛利率回升至3.76%，2023Q1受原材料采購價(jià)格漲幅高于銷售價(jià)格漲幅的影響毛利率小幅下降2.97pct。
募投技術(shù)改造項(xiàng)目，升級(jí)公司冶煉產(chǎn)業(yè)。本次向不特定對(duì)象發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金總額（含發(fā)行費(fèi)用）不超過316,000.00萬元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，將投資于以下項(xiàng)目：（1）“含金多金屬礦有價(jià)元素綜合回收技術(shù)改造項(xiàng)目”。項(xiàng)目擬對(duì)公司子公司威海恒邦現(xiàn)有生產(chǎn)系統(tǒng)進(jìn)行全面技術(shù)改造升級(jí)，淘汰落后的濕法冶煉提金、合成氨、磷銨和復(fù)合肥等工藝裝置，采用富氧熔煉火法提金工藝裝置，實(shí)現(xiàn)含金多金屬礦的有價(jià)多元素綜合回收。該項(xiàng)目建成后，將具備年處理45萬噸含金多金屬礦能力，項(xiàng)目主要產(chǎn)品包括金錠、銀錠、銅和硫酸等。（2）補(bǔ)充流動(dòng)資金。
條款及定價(jià)分析：
恒邦股份于2023年6月8日發(fā)布公告，將于2023年6月12公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，本次發(fā)行方式為網(wǎng)上優(yōu)先配售、網(wǎng)上向一般社會(huì)投資者發(fā)售。恒邦股份發(fā)行規(guī)模31.60億元，債項(xiàng)評(píng)級(jí)AA+級(jí)，根據(jù)6月8日中債同等級(jí)企業(yè)債到期收益率3.4813%測算，債底約為91.85元，6月8日恒邦轉(zhuǎn)債平價(jià)為99.83元，債底提供較強(qiáng)安全墊。條款方面，三大條款中規(guī)中矩。
根據(jù)2023年6月8日恒邦股份收盤價(jià)測算轉(zhuǎn)債平價(jià)為99.83元，以溢價(jià)率擬合和可比券兩種方法分別進(jìn)行上市價(jià)格預(yù)測，結(jié)果如下：（1）參考我們溢價(jià)率擬合的模型，預(yù)計(jì)恒邦轉(zhuǎn)債上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率預(yù)計(jì)在27.34%附近，對(duì)于6月8日平價(jià)，恒邦轉(zhuǎn)債上市價(jià)格預(yù)計(jì)在127.12元。參考目前行業(yè)相同、評(píng)級(jí)相同、平價(jià)相近的的中金轉(zhuǎn)債（轉(zhuǎn)股溢價(jià)率17.45%）及萬順轉(zhuǎn)2（轉(zhuǎn)股溢價(jià)率22.87%），預(yù)計(jì)恒邦轉(zhuǎn)債上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率預(yù)計(jì)在17%-22%區(qū)間，對(duì)于6月8日平價(jià)，恒邦轉(zhuǎn)債上市價(jià)格預(yù)計(jì)在116.80-121.79元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)、自有礦山停建停產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等。
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