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立足基因合成，布局生物研發(fā)和生產(chǎn)；首予“買入”
　　金斯瑞生物科技是一家全球領(lǐng)先的生物科學(xué)研發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)平臺。經(jīng)過20余年的發(fā)展和布局，公司已從基因供應(yīng)商（2019年來全球市占率~30%）發(fā)展為一家全面的生物技術(shù)解決方案服務(wù)商，業(yè)務(wù)包括GCTCDMO和產(chǎn)品、生命科學(xué)服務(wù)和合成生物學(xué)。我們預(yù)計(jì)2023/2024/2025年公司營收為8.2/11.1/15.4億美元，歸母凈利潤為(2.1)/(1.4)/0.1億美元，對應(yīng)EPS為(0.10)/(0.07)/0.00美元，基于：1）西達(dá)基奧侖賽的快速放量；2）生命科學(xué)業(yè)務(wù)收入的穩(wěn)定增長；3）CDMO業(yè)務(wù)的快速拓展。我們首次覆蓋金斯瑞，給予“買入”評級，基于分部估值法的總市值為782.6億港幣，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)36.98港幣，其中包括基于PS估值的非細(xì)胞治療業(yè)務(wù)估值345.4億港幣和基于子公司比較的細(xì)胞治療業(yè)務(wù)估值437.2億港幣。
　　GCT：打通產(chǎn)業(yè)鏈，服務(wù)和終端產(chǎn)品全覆蓋
　　公司是GCT領(lǐng)域研發(fā)服務(wù)的全球領(lǐng)跑者，為客戶供應(yīng)多種GCT材料并提供GCTCDMO服務(wù)，后者于2022年獲得了55個(gè)CMC項(xiàng)目并協(xié)助客戶獲得14個(gè)IND；我們估計(jì)2022年GCT營收占比超過30%?？紤]到公司在質(zhì)粒方面的領(lǐng)先地位、病毒載體的深度布局以及持續(xù)擴(kuò)張的產(chǎn)能，我們預(yù)計(jì)其GCT業(yè)務(wù)收入有望快速增長。公司的子公司傳奇生物專注CAR-T開發(fā)，其與強(qiáng)生合作開發(fā)的西達(dá)基奧侖賽是全球首個(gè)海外上市的國產(chǎn)CAR-T產(chǎn)品，2022/1Q23實(shí)現(xiàn)營收1.34/0.72億美元；考慮到其在后線MM治療中的療效和在前線治療中的潛在突破，我們預(yù)計(jì)其銷售峰值59億美元。
　　生物制造：項(xiàng)目擴(kuò)容、產(chǎn)能釋放，業(yè)務(wù)有望持續(xù)增長
　　金斯瑞及其生物藥CDMO子公司蓬勃生物正在持續(xù)推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新、生產(chǎn)自動化和產(chǎn)能擴(kuò)張：1）公司已開發(fā)了全面的多肽/蛋白質(zhì)/抗體平臺；2）蓬勃生物擁有高效的抗體發(fā)現(xiàn)平臺，能夠開發(fā)包括雙抗、單域抗體在內(nèi)的多種創(chuàng)新抗體類型；3）公司預(yù)計(jì)16,000LGMP產(chǎn)能有望在2023年投產(chǎn)。2022年，公司抗體藥CDMO業(yè)務(wù)獲得36個(gè)CMC項(xiàng)目并協(xié)助客戶獲得8個(gè)IND；考慮到在手訂單的增長和產(chǎn)能的陸續(xù)落地，我們預(yù)計(jì)公司將在生物制造領(lǐng)域迎來營收的持續(xù)增長。
　　合成生物學(xué)：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，營收有望穩(wěn)健向上
　　作為金斯瑞的合成生物學(xué)平臺，百斯杰是國內(nèi)領(lǐng)先的酶生產(chǎn)商。我們預(yù)計(jì)百斯杰將自2023年起迎來營收（2023E-2025ECAGR：17%）和毛利率的持續(xù)增長，主要基于公司產(chǎn)品線的不斷創(chuàng)新和高毛利率工業(yè)酶的持續(xù)推出。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)展緩慢、CDMO項(xiàng)目數(shù)量增長放緩、西達(dá)基奧侖賽銷售放量緩慢