>> 中信證券-達利食品(03799.HK)跟蹤點評：多維改革積極求變，期待揚帆再啟航-230612
| 上傳日期： |
2023/6/12 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
薛緣,顧訓丁 |
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公司是業(yè)務布局全面的綜合性食飲龍頭，2020-2022年疫情/成本擾動疊加公司改革調(diào)整陣痛期，業(yè)績整體承壓?，F(xiàn)階段公司各項改革基本完成和落地，公司治理、團隊架構(gòu)、渠道體系、產(chǎn)品定位等各方面均有改善，預計2023年公司業(yè)績逐步改善，收入實現(xiàn)中低單位數(shù)增長，凈利潤實現(xiàn)中高單位數(shù)增長。長期來看，公司三大業(yè)務板塊具備增長潛力和空間，期待公司重回高質(zhì)量穩(wěn)健增長。
▍老牌食飲龍頭積極求變，期待逐步復蘇。達利食品為國內(nèi)綜合性食飲龍頭，旗下7個品牌收入規(guī)模均超10億元，在派類烘焙/薯片/豆奶/能量飲料等多細分板塊中居龍頭地位。2020-2022年，疫情/原材料價格上漲致公司收入業(yè)績承壓；但公司積極求變，在公司治理/經(jīng)銷體系/產(chǎn)品定位等方面進行了改革和調(diào)整，預計今年伴隨外部經(jīng)營環(huán)境優(yōu)化以及改革成效的顯現(xiàn)，收入業(yè)績有望實現(xiàn)單位數(shù)穩(wěn)健增長，后續(xù)期待改革效果持續(xù)釋放帶動增長提速。
▍全方位改革賦能公司成長。公司過去幾年的改革主要包括以下幾個方面：①引進優(yōu)秀人才，2023年公司引入兩位高管，飲料銷售負責人擁有多年可口可樂/農(nóng)夫山泉管理經(jīng)驗；CFO具有多年國際大行從業(yè)經(jīng)驗和國內(nèi)消費品企業(yè)CFO經(jīng)驗。②團隊架構(gòu)，公司將過去2個事業(yè)部拆分為7個，豆本豆/即飲飲料/美焙辰/達利園均為單獨事業(yè)部，并成立2個現(xiàn)代渠道事業(yè)部和1個電商事業(yè)部，團隊專業(yè)性、專注度提升，資源分配更加聚焦。③經(jīng)銷體系優(yōu)化，公司將經(jīng)銷商按照不同的產(chǎn)品和渠道類型進行拆分，并提高渠道利潤空間。④產(chǎn)品定位和價格，公司對休閑食品進行了提價，其他產(chǎn)品的定價和定位也進行了重新梳理，保證渠道/團隊的利潤空間。
▍2023年三大業(yè)務板塊多品牌發(fā)展側(cè)重點各不相同。①即飲飲料，2023Q1公司茶飲料板塊表現(xiàn)亮眼，收入同比增長20%+，新品茶U和達利園果茶廣受消費者的喜愛和歡迎；樂虎在團隊/渠道改革后，實現(xiàn)了中低單位數(shù)的恢復性增長；涼茶推出低糖、新口味產(chǎn)品迎合年輕消費者偏好。②家庭消費，豆本豆和美焙辰兩大品牌繼續(xù)穩(wěn)健增長，豆本豆是中國豆奶第一品牌，保持行業(yè)引領(lǐng)；美焙辰經(jīng)過5年發(fā)展初具規(guī)模，公司在投資者交流會上表示，今年將著重提升單店產(chǎn)出、日配率、降低退貨率，以提升品牌的盈利能力。③休閑食品，可比克薯片表現(xiàn)較優(yōu)，2023Q1銷售同增約10%，推出新品純切薯片；豐富達利園和好吃點的產(chǎn)品矩陣，包裝/品質(zhì)不斷向國際一線品牌靠攏，提升產(chǎn)品競爭力，2023Q1休閑食品整體收入持平。綜合來看，我們預計2023年收入有望實現(xiàn)中低單位數(shù)增長。
▍毛利率提升，費用率穩(wěn)健，2023年盈利能力望提升。我們預計2023年公司毛利率將有所提升，主要由于：①產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司在投資者交流會上表示，公司要求今年集團新品收入占比不低于10%；新品毛利率較高，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化將帶動毛利率提升。②2022Q3公司對休閑食品進行提價，提價傳導基本于2022年末完成。③原材料價格下降，公司主要原材料中棕櫚油、PET價格均有所下滑，公司內(nèi)部也通過鎖價策略優(yōu)化采購成本。費用投放方面，公司會增加營銷/促銷方面的費用投入，但整體費用率預計相對穩(wěn)定。綜合看，我們預計2023年凈利潤有望實現(xiàn)中高單位數(shù)增長。
▍各業(yè)務具備長期潛力，期待高質(zhì)量穩(wěn)健增長。公司已在多品類中占據(jù)領(lǐng)先位置，且三大業(yè)務板塊仍具備提升空間：①即飲飲料，公司飲料終端數(shù)量、銷售人員數(shù)量及冰凍化陳列相較于業(yè)內(nèi)頭部企業(yè)均有提升空間。公司在投資者交流會上表示，目前公司擁有飲料終端77萬家，計劃年底提升至90萬；公司擁有3000名業(yè)務代表，計劃年底提升至4000名；公司計劃今年投入1億元用于冰柜投放，增加4萬臺冰柜。②家庭消費，豆奶賽道依賴于頭部企業(yè)持續(xù)的消費者教育，現(xiàn)公司卡位豆奶行業(yè)第一品牌，待品類認知度提升后將充分受益行業(yè)成長；美焙辰過去受到疫情擾動明顯，單店產(chǎn)出、配送效率等指標較頭部企業(yè)仍有差異，未來盈利能力改善空間較大。③休閑食品，可比克薯片通過產(chǎn)品創(chuàng)新將持續(xù)成長，好吃點和達利園產(chǎn)品力不斷提升、產(chǎn)品矩陣持續(xù)豐富，有望在大休閑食品賽道保持增長。
▍風險因素：宏觀經(jīng)濟波動；消費景氣度下行；行業(yè)競爭加??；食品安全風險。
▍盈利預測、估值與評級：考慮短期消費景氣度較弱，調(diào)整2023/2024/2025年EPS預測至0.23/0.26/0.28元（原預測為0.26/0.28/0.30元）。綜合考慮有共同業(yè)務的公司桃李面包/東鵬飲料，其當前價對應2023年P(guān)E分別為22/34倍，以及綜合性食品港股龍頭康師傅控股/統(tǒng)一企業(yè)中國/中國旺旺，其當前價對應2023年P(guān)E 17/15/14倍（除中國旺旺為彭博一致預期，其他公司均為Wind一致預期），給予公司2023年12倍PE，對應目標價3.5港元，維持“增持”評級。
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