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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　市場(chǎng)擔(dān)心高度競(jìng)爭(zhēng)下的人服行業(yè)中，國(guó)企競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)。我們認(rèn)為國(guó)企反而擁有交付、管理、品牌等極強(qiáng)優(yōu)勢(shì)。北京人力企業(yè)價(jià)值有望重估。
　　投資要點(diǎn)：
　　投資建議：考慮公司客戶資源優(yōu)勢(shì)支撐的穩(wěn)健增長(zhǎng)，維持23/24/25年EPS為1.49/1.78/2.14元。給予2023年行業(yè)平均20xPE估值，維持目標(biāo)價(jià)29.80元，增持。
　　穩(wěn)健與成長(zhǎng)兼具，比拼交付/管理/品牌。①2B生意高粘性但低溢價(jià)，強(qiáng)順周期格局分散，靈活用工滲透率提升對(duì)沖經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；②核心能力在于交付能力，管理效率，以及品牌口碑，需要靠布局新興賽道做深做透，對(duì)崗位的理解和有效人才的儲(chǔ)備需要時(shí)間積累；③國(guó)資綜合龍頭業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健與成長(zhǎng)兼具，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)下增速平穩(wěn)。
　　優(yōu)勢(shì)不止于客戶資源，更在于合規(guī)/政策/外資合作。①北京人力的基礎(chǔ)能力是客戶資源，由此積累了品牌、現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)；②但優(yōu)勢(shì)不止于此，雇傭關(guān)系的特殊性和重要性，決定了政策是曲折前進(jìn)，業(yè)務(wù)的合規(guī)性，對(duì)政策變化的理解能力，與國(guó)資企業(yè)和事業(yè)單位的溝通效率是更重要的壁壘；③不同于普遍認(rèn)為民企效率更高的印象，國(guó)資由于業(yè)務(wù)的綜合性在效率上并不低，且北京人力通過與德科合作，在產(chǎn)品/標(biāo)準(zhǔn)/數(shù)字化維度全面與國(guó)際接軌。
　　交付能力將提升，分散格局待整合。①交付能力可通過并購(gòu)和布局快速提升，在科技崗位和先進(jìn)制造行業(yè)的交付能力差距會(huì)縮小；②商業(yè)模式仍在持續(xù)迭代，更高利潤(rùn)率和更好現(xiàn)金流的服務(wù)和產(chǎn)品將改善模式；③科技布局既能提升效率，也將構(gòu)建人服企業(yè)的核心能力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響需求，大客戶占比較高，競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。