>> 華泰證券-中國燃氣(0384.HK)分拆利好價值重估，利潤率待回升-230620
| 上傳日期： |
2023/6/20 |
大小： |
929KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
王瑋嘉,黃波,李雅琳 |
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“壹品慧”開啟分拆上市進程；估值切換，小幅上調(diào)目標價
公司公告“壹品慧”已獲得香港聯(lián)交所批準進入分拆上市流程，若流程順利完成，我們認為將逐步釋放公司增值服務(wù)板塊的潛在價值。我們將中國燃氣FY23-25盈利預(yù)測下調(diào)至55.3/76.2/93.4億港幣（前值68.4/90.2/107.2億港幣），EPS為1.02/1.40/1.72港幣，主要考慮到：1）銷氣量增長放緩疊加毛差波動，天然氣銷售業(yè)務(wù)盈利能力筑底回升；2）地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，燃氣接駁規(guī)模持續(xù)下降；3）增值服務(wù)及暖居工程業(yè)務(wù)增長前景向好，但短期內(nèi)難以完全抵消接駁下滑影響。目標價14.00港幣（前值13.86港幣），基于10x FY24預(yù)測PE（前值11x FY23預(yù)測PE），略低于公司12個月遠期PE歷史均值（11x），因業(yè)績修復(fù)仍有一定的不確定性。維持“買入”。
“壹品慧”分拆或?qū)⑨尫旁鲋捣?wù)品牌價值
公司壹品慧生活業(yè)務(wù)脫胎于增值服務(wù)板塊，得益于新零售系統(tǒng)的落地，業(yè)績高速增長，其中FY22/1HFY23稅前利潤同比+40%/+106%至6.3/5.9億港元。以Wind香港零售業(yè)指數(shù)為參考，PE-TTM歷史3/5/10年中位數(shù)分別為48/40/22x，均顯著高于公司當前7x PE-TTM，估值差異顯著。若“壹品慧”成功完成上市，將有助于釋放公司增值服務(wù)的品牌價值。
天然氣銷售業(yè)務(wù)盈利能力或筑底回升
公司的天然氣銷售業(yè)務(wù)在FY23或經(jīng)歷雙重挑戰(zhàn)：1）用氣需求下滑導(dǎo)致公司零售氣銷量增速放緩，其中工商業(yè)銷氣量波動大于居民銷氣量；2）氣源成本上漲的同時順價滯后，導(dǎo)致公司零售氣毛差收窄。展望FY24-25，我們認為公司天然氣銷售業(yè)務(wù)的盈利能力有望筑底回升，將主要得益于：1）天然氣需求的穩(wěn)步復(fù)蘇，預(yù)計零售氣量同比增長10%/11%；2）銷氣結(jié)構(gòu)優(yōu)化（高毛差的工商業(yè)氣量占比回升）、各地陸續(xù)啟動順價機制，預(yù)計零售氣毛差回升至0.50/0.51元/方。
燃氣接駁規(guī)模下降速度仍存在預(yù)期差
伴隨國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的深度調(diào)整和農(nóng)村煤改氣進入尾聲，公司的燃氣接駁客戶規(guī)模已較歷史峰值（FY20：543萬戶）大幅回落（FY22：294萬戶），我們預(yù)計FY23同比繼續(xù)下降、但有望達到260萬戶以上?？紤]到中國城市化進程仍在持續(xù)推進，天然氣氣化率還有提升空間；其中截至FY22末公司已覆蓋燃氣經(jīng)營區(qū)域居民氣化率為65.2%，我們認為短期內(nèi)對于燃氣接駁客戶數(shù)不必過度悲觀，預(yù)計FY24-25有望保持在230-240萬戶的水平。
風險提示：天然氣需求增長放緩；新業(yè)務(wù)進展不及預(yù)期；分拆上市進展緩慢。
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