>> 開源證券-固收專題-赫達轉(zhuǎn)債投資價值分析：國內(nèi)纖維素醚龍頭-230630
| 上傳日期： |
2023/6/30 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳曦 |
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正股分析：國內(nèi)纖維素醚龍頭
山東赫達致力于水溶性高分子化合物及下游化工產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品是非離子型纖維素醚和植物膠囊，此外還有石墨化工設(shè)備、雙丙酮丙烯酰胺、原乙酸三甲酯等產(chǎn)品。
纖維素醚市場空間廣闊。纖維素醚可作為添加劑廣泛應(yīng)用于建材、食品、醫(yī)藥、日化等領(lǐng)域，我國是纖維素醚重要產(chǎn)地，出口量逐年增長，2017-2022年，從44,046噸增長至126,983噸，復(fù)合增長率為23.59%。
建筑工程領(lǐng)域的總投資規(guī)模大，市場范圍廣且需求量大，使建材級纖維素醚的整體市場需求量遠大于其他領(lǐng)域?qū)w維素醚的需求量。經(jīng)濟穩(wěn)增長基調(diào)下，我國基建投資增速保持高增長，房地產(chǎn)竣工增速維持高位，隨著保交樓等支持地產(chǎn)政策的推進，房地產(chǎn)開工增速有望回升，將帶來建材級纖維素醚需求提升。
醫(yī)藥級和食品級纖維素醚技術(shù)水平較高，價格和毛利也較高，我國高端的食品藥品級纖維素醚仍有缺口，而建材級別已經(jīng)實現(xiàn)進口替代并轉(zhuǎn)向凈出口。以公司為代表的國內(nèi)領(lǐng)先企業(yè)不斷提升自主研發(fā)和創(chuàng)新能力，致力于實現(xiàn)高端纖維素醚的進口替代；公司相關(guān)產(chǎn)品與國際領(lǐng)先廠商相比具有明顯價格優(yōu)勢，在不斷擴大自身市場份額。
植物膠囊成為公司業(yè)績另一大驅(qū)動力。膠囊劑目前絕大部分屬于動物明膠膠囊，植物膠囊有望憑借天然、有機、健康、安全性高，穩(wěn)定性好等優(yōu)點逐步替代明膠膠囊。根據(jù)Global Info Research，2020年全球植物膠囊市場規(guī)模約11.84億美元，預(yù)計2026年將達到15.85億美元，2021-2026年的年復(fù)合增長率預(yù)計將達到7.6%。公司依托自身醫(yī)藥食品級纖維素醚的原料優(yōu)勢，進一步向產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸，自主研發(fā)出了HPMC植物膠囊產(chǎn)品，與其他廠商相比，具有明顯的成本優(yōu)勢。
公司發(fā)行轉(zhuǎn)債募資投資于主營業(yè)務(wù)，將新增年產(chǎn)30,000噸纖維素醚和年產(chǎn)150億粒植物膠囊的生產(chǎn)能力，有利于進一步擴大公司業(yè)務(wù)規(guī)模和市場份額。
轉(zhuǎn)債分析：發(fā)行規(guī)模中等，正股估值較低
赫達轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模6億元，規(guī)模中等，預(yù)計發(fā)行后流動性一般但上漲彈性較強。轉(zhuǎn)股對股本的攤薄壓力中等，對流通股稀釋率是9.83%。正股的估值處于歷史較低水平，截至6月29日，公司的PE（TTM）18.33X，處于近5年以來1.24%分位數(shù)；同行業(yè)可比公司中，公司估值分位數(shù)處于較低水平。正股上市以來年化波動率是46.91%，彈性較強。轉(zhuǎn)債債底保護較好，面值對應(yīng)的YTM為3.16%，純債價值是83.60元；平價為101.61元，上市交易后大概率是偏股型轉(zhuǎn)債。轉(zhuǎn)債條款常規(guī)設(shè)置，不能破凈下修，到期贖回價115元。參考可比轉(zhuǎn)債百川轉(zhuǎn)2、瑞豐轉(zhuǎn)債以及最近上市轉(zhuǎn)債表現(xiàn)，以當(dāng)前平價計算，我們預(yù)計赫達轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率在30%-40%，上市價格在132.09-142.25元；參考近一年已發(fā)行轉(zhuǎn)債申購和中簽情況，預(yù)計赫達轉(zhuǎn)債中簽率在0.001470%-0.001770%之間。
風(fēng)險提示：國際貿(mào)易風(fēng)險；新建產(chǎn)能釋放不及預(yù)期；主要原材料價格波動。
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