>> 德邦證券-人福醫(yī)藥(600079)“歸核聚焦”改善顯著，麻醉龍頭成長可期-230705
| 上傳日期： |
2023/7/5 |
大小： |
3481KB |
| 格式： |
pdf 共32頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
陳鐵林 |
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聚焦醫(yī)藥核心賽道，宜昌人福貢獻絕大部分利潤，歸核化進程持續(xù)推進，公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和盈利能力不斷優(yōu)化。2017年以前公司外延并購活動頻繁，導(dǎo)致公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)復(fù)雜且資產(chǎn)負(fù)債壓力較大，具體表現(xiàn)為增收不增利、有息負(fù)債持續(xù)增加、商譽金額高等現(xiàn)象。2017年公司開始實施“歸核聚焦”戰(zhàn)略，核心醫(yī)藥公司總營收占比由2018年64%增至2022年91%，其中核心子公司宜昌人福22年營收為70億元，占比達(dá)31%，凈利潤達(dá)20.8億元，歸母凈利潤占比達(dá)66.9%。人福醫(yī)藥通過剝離非核心資產(chǎn)和子公司，集中資源聚焦于麻醉管線等核心業(yè)務(wù)，近年來公司整體盈利能力和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)正逐步好轉(zhuǎn)，2022年資產(chǎn)負(fù)債率降至50.2%。
手術(shù)量恢復(fù)疊加應(yīng)用拓展，麻醉藥品行業(yè)增速有望超預(yù)期。根據(jù)PDB樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)，我們預(yù)計2022年麻醉藥品終端市場在300-400億元之間。由于總體上麻藥行業(yè)增幅與手術(shù)量增幅保持一致，隨著手術(shù)量增加和麻醉藥品應(yīng)用拓展，2023年麻醉藥物市場有望進一步擴容。（1）手術(shù)量恢復(fù)：2020年因疫情住院手術(shù)人次同比下降4%，為近5年來首次下滑，2021年手術(shù)量增幅回正同比增長20%，2022年由于疫情散發(fā)預(yù)計手術(shù)量有所下滑。由于2023年疫情影響基本消除，此前積壓的手術(shù)需求有望在2023年得到釋放，帶動麻醉藥品需求增加。（2）麻醉藥品應(yīng)用拓展：隨著在癌痛、無痛分娩、醫(yī)美和腸胃鏡檢查等非手術(shù)室麻醉的滲透率提升以及醫(yī)患鎮(zhèn)痛意識的提升，麻醉藥品用量有望進一步擴大。目前在非手術(shù)室麻醉中我國無痛分娩率（即使北京也僅有30%）遠(yuǎn)低于美國85%的水平，此外我國癌痛治療率卻僅為10.8~11.8%也有較大提升空間，麻醉藥品的應(yīng)用拓展有望帶來麻藥行業(yè)新增量。
鎮(zhèn)痛鎮(zhèn)靜豐富產(chǎn)品線+深耕多科室推廣，麻醉龍頭地位穩(wěn)固。公司屬于精麻行業(yè)絕對龍頭，多款管制類精麻產(chǎn)品處于市占率第一位置。根據(jù)2022年P(guān)DB樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)，公司瑞芬太尼市占率為86%，舒芬太尼市占率為97.6%，阿芬太尼市占率為99.96%，氫嗎啡酮僅有人福醫(yī)藥為生產(chǎn)廠商。（1）精麻類藥品管制嚴(yán)格，強者恒強：麻醉和精神藥物受到國家嚴(yán)格管制，政策壁壘恒高，目前國內(nèi)麻醉藥品單方制劑生產(chǎn)企業(yè)限制為1-3家，由于管制麻藥迭代速度較慢，競爭格局穩(wěn)定，人福醫(yī)藥在管制類麻醉藥物有望維持龍頭地位。（2）鎮(zhèn)靜產(chǎn)品線不斷豐富貢獻增量：人福醫(yī)藥目前在麻醉鎮(zhèn)痛藥領(lǐng)域形成了以芬太尼系列產(chǎn)品為收入核心，氫嗎啡酮和納布啡雙輪驅(qū)動的發(fā)展模式。近幾年在麻醉鎮(zhèn)靜領(lǐng)域公司持續(xù)推出新品，瑞馬唑侖和磷丙泊酚未來有望貢獻業(yè)績彈性。（3）加強多科室推廣，營銷團隊推動公司發(fā)展：近幾年宜昌人福受益于多科室推廣和學(xué)術(shù)推廣，麻醉藥收入和非手術(shù)科室收入連續(xù)多年實現(xiàn)高速增長，2022年分別實現(xiàn)收入58億元和15億元，同比增長11%和27%，未來隨著公司在ICU、腔鏡科室的大力推廣，收入有望持續(xù)增加。
盈利預(yù)測與估值。我們預(yù)測2023-2025年公司歸母凈利潤分別為23.3億元/26.7億元/30.4億元，同比-6.3%/+14.8%/+13.7%，對應(yīng)當(dāng)前股價PE 19/16/14倍。人福醫(yī)藥作為國內(nèi)麻藥龍頭公司，在麻醉行業(yè)處于絕對領(lǐng)先地位，此外公司正處于“歸核聚焦”的轉(zhuǎn)型期，我們看好后續(xù)公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和盈利能力持續(xù)優(yōu)化，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：集采降價的風(fēng)險；行業(yè)政策變革風(fēng)險；產(chǎn)品研發(fā)及上市不及預(yù)期的風(fēng)險；產(chǎn)品銷售不及預(yù)期的風(fēng)險。
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