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事件描述
　　公司發(fā)布FY2023（2022/4/1-2023/3/31）業(yè)績。公司實(shí)現(xiàn)營收168億元，同比+3.5%，歸母凈利潤21.4億元，同比+3.7%。
　　事件評論
　　疫情擾動收入承壓，羽絨服業(yè)務(wù)韌性更優(yōu)。1）分業(yè)務(wù)，F(xiàn)Y2023羽絨服/貼牌加工/女裝/多元化業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收135.7（同比+3%）、22.9（同比+21%）、7.0（同比-22%）、2.0（同比+9%）億元，單H2分別為同比持平/-16%/-26%/+1%。分品牌來看，F(xiàn)Y2023波司登/雪中飛/冰潔營收分別為117.6億（同比+1%）、12.2億（同比+25%）、1.3億（同比-47%）。2）分渠道，F(xiàn)Y2023自營/批發(fā)收入分別同比+6%/-11%，自營渠道主因線上收入同比+25%帶動，線下渠道因客流影響收入同比-4%，單H2自營/批發(fā)收入分別+7%/-72%，批發(fā)渠道清理庫存收入承壓。
　　羽絨服毛利率穩(wěn)健增長，費(fèi)用管控合理。羽絨服業(yè)務(wù)毛利率同比+0.5pct至66.2%，其中波司登品牌毛利率同比+1.4pct至70.8%，預(yù)計(jì)主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級以及自營占比提升拉動；成本管控與匯率波動致貼牌加工業(yè)務(wù)毛利率同比+1.3pct至19.9%，而低毛利的貼牌加工業(yè)務(wù)營收占比提升拖累集團(tuán)毛利率-0.6pct至59.5%。盡管女裝業(yè)務(wù)商譽(yù)減值1.18億（同比+0.78億）有所拖累，但終端門店裝修以及品牌宣傳推廣費(fèi)用合理管控帶動銷售費(fèi)用率同比-1.6pct至36.5%，集團(tuán)OPM同比+1pct至16.8%（經(jīng)營利潤同比+10%），所得稅率提升拖累歸母凈利率12.7%同比基本持平（歸母凈利同比+4%）。
　　存貨水平保持健康，持續(xù)優(yōu)化經(jīng)營質(zhì)量。基于較低的首單比例以及有效的商品一體化運(yùn)營管理，F(xiàn)Y2023公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)144天（同比-6天），通過供應(yīng)鏈管理、庫存控制及收款周期優(yōu)化等措施，現(xiàn)金流狀況持續(xù)改善，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額30.5億元同比+14%。門店同比-386家至3423家，延續(xù)優(yōu)化門店結(jié)構(gòu)，聚焦單店經(jīng)營提質(zhì)增效。
　　持續(xù)看好國貨崛起背景下，本土羽絨服領(lǐng)導(dǎo)者波司登的長期成長。公司健康庫存水平下新財(cái)年輕裝上陣，強(qiáng)品牌勢能&低基數(shù)下有望量價(jià)齊升驅(qū)動增長。預(yù)計(jì)公司FY2023/24-FY2025/26實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤25.9、30.2、34.6億元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為13.05、11.20、9.77倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、暖冬銷售不及預(yù)期；
　　2、公司業(yè)務(wù)整合、經(jīng)營效率提升不及預(yù)期；
　　3、零售復(fù)蘇不及預(yù)期。