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公司于6月28日發(fā)布FY2023年報(bào)，全年收入增長(zhǎng)3.5%至167.7億元，歸母凈利潤(rùn)同增4.7%至21.6億元，營(yíng)收與業(yè)績(jī)保持逆勢(shì)增長(zhǎng)。看好公司整體品牌力持續(xù)提升，同時(shí)經(jīng)營(yíng)增質(zhì)提效提升盈利能力，維持買入評(píng)級(jí)。
　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
　　主業(yè)羽絨服保持穩(wěn)健，OEM快速發(fā)展，線上持續(xù)亮眼。分業(yè)務(wù)看，羽絨服業(yè)務(wù)在零售環(huán)境波動(dòng)下仍逆勢(shì)穩(wěn)健增長(zhǎng)，F(xiàn)Y2023營(yíng)收同增2.7%至135.7億元。分品牌看，主品牌波司登營(yíng)收同增1.2%至117.6億元，波司登堅(jiān)持羽絨服專家定位，通過升級(jí)輕薄羽絨服，加強(qiáng)產(chǎn)品科技與營(yíng)銷等方式進(jìn)一步提升品牌力，在疫情反復(fù)背景下保持逆勢(shì)增長(zhǎng)；雪中飛品牌表現(xiàn)持續(xù)亮眼，營(yíng)收同比增長(zhǎng)25.4%至12.2億元，雪中飛持續(xù)發(fā)力線上渠道，通過迭代優(yōu)化新品系列疊加傳統(tǒng)平臺(tái)發(fā)力與新平臺(tái)拓展。OEM業(yè)務(wù)得益于大客戶訂單的穩(wěn)步增長(zhǎng)以及新客戶持續(xù)開拓實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.9億元，同增20.7%，前五大客戶訂單占比89.4%，公司以客戶需求為導(dǎo)向持續(xù)提升產(chǎn)品質(zhì)量與交付率，優(yōu)化自身口碑。女裝業(yè)務(wù)受疫情影響營(yíng)收同降22.2%至7.0億元；多元化服裝業(yè)務(wù)收入同比上升17.4%至4.6億元。分渠道看，線上渠道營(yíng)收同增22.5%至49.3億元，保持快速增長(zhǎng)，公司加強(qiáng)傳統(tǒng)渠道建設(shè)，截至2023年3月31日在天貓與京東平臺(tái)粉絲與會(huì)員數(shù)分別同增68%和35%，同時(shí)公司亦積極布局新興平臺(tái)，通過內(nèi)容營(yíng)銷、直播、短視頻等方式進(jìn)行品牌建設(shè)，截至2023年3月31日波司登品牌超90%的抖音收入來源于直播。線下渠道方面公司聚焦優(yōu)化渠道質(zhì)量，通過優(yōu)化產(chǎn)品質(zhì)量、關(guān)注一線城市與核心商圈以及分店態(tài)運(yùn)營(yíng)等方式提升店效。
　　盈利能力穩(wěn)健提升，存貨優(yōu)化，現(xiàn)金流穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司毛利率同降0.6pct至59.5%，低毛利率OEM業(yè)務(wù)占比提升至整體毛利率結(jié)構(gòu)性下降，拆分業(yè)務(wù)來看羽絨服/OEM業(yè)務(wù)毛利率分別同增0.5pct/1.3pct至66.2%/19.9%顯示出公司主要業(yè)務(wù)盈利能力穩(wěn)健提升。公司控費(fèi)能力良好，銷售與管理費(fèi)用率均有優(yōu)化。公司凈利率同增0.2pct至12.9%，體現(xiàn)出公司在逆勢(shì)下良好的經(jīng)營(yíng)與控費(fèi)能力。截至2023年3月31日，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為142天，同降6天，存貨改善顯著。FY2023經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流同增14.3%至30.5億元，現(xiàn)金流狀況較為健康。
　　多品牌戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，增質(zhì)提效鞏固龍頭優(yōu)勢(shì)。公司以產(chǎn)品質(zhì)量為發(fā)展基礎(chǔ)，持續(xù)加大研發(fā)投入，同時(shí)推進(jìn)線上線下渠道同步發(fā)展。未來公司重點(diǎn)聚焦單店效應(yīng)，保障高質(zhì)量增長(zhǎng)，同時(shí)持續(xù)優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，開設(shè)高質(zhì)量門店，品牌力有望持續(xù)提升。在優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品疊加高效率運(yùn)營(yíng)下我們看好公司穩(wěn)固龍頭優(yōu)勢(shì)。
　　估值
　　當(dāng)前股本下，考慮到內(nèi)需仍存不確定性，我們下調(diào)FY2024至2026年EPS至0.24/0.28/0.33元；市盈率分別為13/11/9倍，維持買入評(píng)級(jí)。
　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　產(chǎn)品更新?lián)Q代不及預(yù)期、產(chǎn)品提價(jià)不及預(yù)期、電商領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)加劇。