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核心觀點(diǎn)：PPI底部確認(rèn)，CPI可能仍有壓力。6月CPI環(huán)比再度回落，PPI延續(xù)下行，通脹再次走低指向需求恢復(fù)不及供給的弱修復(fù)狀態(tài)持續(xù)。6月PPI同比5.4%，大概率是本輪下行周期的底部，預(yù)計(jì)7月開始降幅將逐漸收窄。CPI同比在上半年呈下行趨勢(shì)，6月已降至0%，但下半年仍有一定的下行壓力。豬肉價(jià)格或?qū)⒁姷椎罄m(xù)高基數(shù)影響下同比預(yù)計(jì)難升，能源價(jià)格帶動(dòng)CPI非食品項(xiàng)走低，非食品項(xiàng)年內(nèi)首度拖累CPI同比增速。大宗商品價(jià)格持續(xù)偏弱，采礦業(yè)拖累PPI繼續(xù)下行，PMI價(jià)格指數(shù)的回升僅帶動(dòng)PPI環(huán)比降幅小幅收窄，PPI高基數(shù)影響顯著，PPI底部延后拖慢庫(kù)存去化。后續(xù)關(guān)注第二批豬肉收儲(chǔ)后豬價(jià)能否筑底，產(chǎn)油國(guó)能否減產(chǎn)以提振國(guó)際油價(jià)。
　　 CPI：6月CPI環(huán)比下降0.2%，同比與去年同期持平。6月CPI環(huán)比下降0.2%，降幅維持不變；同比0%，漲幅較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。具體來(lái)看，食品項(xiàng)同比上漲2.3%，漲幅較上月擴(kuò)大1.3個(gè)百分點(diǎn)；非食品項(xiàng)同比由持平轉(zhuǎn)為下降0.6%。環(huán)比方面，食品項(xiàng)環(huán)比下降0.5%，降幅較上月縮小0.2個(gè)百分點(diǎn)；非食品項(xiàng)環(huán)比下降0.1%，降幅與上月持平?？鄢称泛湍茉吹暮诵腃PI同比上漲0.4%，漲幅較上月下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)顯著低于季節(jié)性水平。
　　食品：天氣因素推高菜價(jià)，供給過(guò)剩壓制豬價(jià)。6月CPI食品項(xiàng)同比上漲2.3%，漲幅較上月擴(kuò)大1.3個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比下降0.5%，降幅較上月縮小0.2個(gè)百分點(diǎn)。具體來(lái)看，豬肉方面，CPI豬肉項(xiàng)同比下降7.2%，漲幅擴(kuò)大4個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降1.3%，降幅縮小0.7個(gè)百分點(diǎn)。生豬供給端存量位于近年高位，對(duì)豬價(jià)產(chǎn)生持續(xù)壓制，截止7月3日豬糧比價(jià)連續(xù)兩周低于5：1，進(jìn)入《完善政府豬肉儲(chǔ)備調(diào)節(jié)機(jī)制做好豬肉市場(chǎng)保供穩(wěn)價(jià)工作預(yù)案》確定的過(guò)度下跌一級(jí)預(yù)警區(qū)間，發(fā)改委已啟動(dòng)年內(nèi)第二批中央豬肉儲(chǔ)備收儲(chǔ)工作。年內(nèi)第一批中央豬肉收儲(chǔ)發(fā)生在2月中旬，隨后小幅提振豬肉價(jià)格，但由于當(dāng)時(shí)豬肉近端供給生豬屠宰量遠(yuǎn)高于近年同期，且今年春節(jié)靠前，豬價(jià)并未擺脫下跌趨勢(shì)，后再次探底，5月生豬屠宰量與近年均值之差呈現(xiàn)收斂跡象，預(yù)計(jì)第二批中央豬肉收儲(chǔ)將對(duì)有助于豬價(jià)真正企穩(wěn)筑底，但從基數(shù)因素看，去年四季度是豬價(jià)頂部，在今年上半年存欄量、屠宰量均高于去年同期的情況下，豬肉價(jià)格同比預(yù)計(jì)仍將進(jìn)一步走低，持續(xù)拖累CPI增速。另一方面，受高溫、降雨等天氣因素影響，鮮菜價(jià)格由上月下降3.4%轉(zhuǎn)為上漲2.3%，而雞蛋、鮮果、豬肉和水產(chǎn)品等供給充足，環(huán)比均小幅下降。
　　非食品：能源價(jià)格下行疊加“618”等促銷活動(dòng)影響，非食品項(xiàng)拖累CPI同比。6月CPI非食品項(xiàng)同比由持平轉(zhuǎn)為下降0.6%；環(huán)比下降0.1%，降幅與上月持平。受國(guó)際油價(jià)走低影響，國(guó)內(nèi)能源價(jià)格下降0.7%，降幅比上月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)；受“618”特定時(shí)點(diǎn)商家促銷活動(dòng)等因素影響，扣除能源的工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格由上月持平轉(zhuǎn)為下降0.3%；旅游需求旺盛，服務(wù)需求持續(xù)恢復(fù)，服務(wù)價(jià)格由上月下降0.1%轉(zhuǎn)為上漲0.1%。往后看，近期國(guó)際油價(jià)低位運(yùn)行，而國(guó)內(nèi)油價(jià)相對(duì)保持平穩(wěn)，國(guó)內(nèi)外油價(jià)形成一定“偏離”，若國(guó)際油價(jià)持續(xù)低位運(yùn)行則能源項(xiàng)可能對(duì)后續(xù)CPI形成拖累。6月CPI最大的特點(diǎn)是食品項(xiàng)與非食品項(xiàng)同比走勢(shì)分化，非食品項(xiàng)同比轉(zhuǎn)負(fù)推動(dòng)CPI同比再次降至0%，后續(xù)食品項(xiàng)在豬肉價(jià)格基數(shù)因素的影響難以扭轉(zhuǎn)，國(guó)際油價(jià)低位運(yùn)行又將拖累非食品項(xiàng)，CPI仍面臨下行壓力。
　　 PPI：國(guó)際油價(jià)下行傳導(dǎo)至原材料加工業(yè)價(jià)格下降，夏季高溫推升非火力發(fā)電價(jià)格。6月PPI同比下降5.4%，降幅較上月擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比下降0.8%，降幅縮小0.1個(gè)百分點(diǎn)。生產(chǎn)資料價(jià)格同比下降6.8%，降幅擴(kuò)大0.9個(gè)百分點(diǎn)；生活資料價(jià)格同比下降0.5%，降幅擴(kuò)大0.4pcts。受國(guó)際油價(jià)繼續(xù)回落及有色金屬價(jià)格波動(dòng)影響，石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、石油和天然氣開采業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格分別環(huán)比下降2.6%、1.6%、0.8%。煤炭、鋼鐵供給偏強(qiáng)，煤炭開采和洗選業(yè)、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格分別環(huán)比下降6.4%、2.2%。厄爾尼諾現(xiàn)象再現(xiàn)，夏季高溫來(lái)臨，風(fēng)力發(fā)電和太陽(yáng)能發(fā)電價(jià)格分別環(huán)比上漲2.6%、1.4%。
　　PPI對(duì)庫(kù)存周期的啟示：我們?cè)谇捌诎l(fā)布的報(bào)告《去庫(kù)存的終點(diǎn)在哪里？》中提到，本輪PPI回升的過(guò)程預(yù)計(jì)將較為平緩，短期內(nèi)價(jià)格因素對(duì)補(bǔ)庫(kù)的驅(qū)動(dòng)或相對(duì)較弱。6月PPI繼續(xù)探底，其根源在于需求端的恢復(fù)弱于生產(chǎn)端，主要是工業(yè)品價(jià)格依然較弱，代表性的螺紋鋼價(jià)格逼近2020年上半年低點(diǎn)，水泥價(jià)格已經(jīng)降至2020年以來(lái)最低點(diǎn)，玻璃價(jià)格也在前期一度回升后再次回落至2020年同期水平，工業(yè)品集體價(jià)格走低反映了下游需求依然偏弱，企業(yè)去庫(kù)仍然有一定的難度，去庫(kù)節(jié)奏難以提速，我們延續(xù)此前的判斷，本輪主動(dòng)去庫(kù)或延長(zhǎng)，去庫(kù)的終點(diǎn)或?qū)⒃诮衲晁募径取?br>　　通脹剪刀差：通脹剪刀差倒掛繼續(xù)加深。6月CPI同比小幅回落，PPI同比降幅擴(kuò)大，PPI-CPI剪刀差倒掛加深。PPI方面，國(guó)際油價(jià)下行疊加煤炭、鋼鐵供給偏強(qiáng)，采礦業(yè)與原材料加工業(yè)跌價(jià)帶動(dòng)PPI延續(xù)下行，原油價(jià)格低位運(yùn)行持續(xù)拖累PPI，工業(yè)品價(jià)格受下游需求偏弱影響顯著。CPI方面，豬價(jià)低位運(yùn)行，第二批收