>> 招商證券-資金空轉(zhuǎn)與指標(biāo)背離-230716
| 上傳日期： |
2023/7/17 |
大?。?/td>
| 700KB |
| 格式： |
pdf 共9頁(yè) |
來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
尹睿哲,劉冬 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
社融與利率脫鉤？本周，6月金融數(shù)據(jù)公布，信貸總量與結(jié)構(gòu)均不弱，帶動(dòng)社融結(jié)構(gòu)延續(xù)改善的方向。但數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)反應(yīng)鈍化，觀望情緒較濃。事實(shí)上，過(guò)去半年間社融結(jié)構(gòu)持續(xù)處于改善區(qū)間，具體表現(xiàn)為企業(yè)中長(zhǎng)貸與票據(jù)融資同比的差額走闊。但與此同時(shí)，利率中樞卻在不斷下探，這與兩者在歷史上通常表現(xiàn)為同向變化是背離的。
資金空轉(zhuǎn)或是背離原因。社融結(jié)構(gòu)中的企業(yè)中長(zhǎng)貸對(duì)于真實(shí)貸款需求的指示意義弱化，資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象露頭。上半年貸款利率持續(xù)壓低，但真實(shí)貸款需求有待激活，因而不少微觀主體將低成本資金用于購(gòu)買理財(cái)、大額存單，從而形成一定的空轉(zhuǎn)。
貨幣擴(kuò)張后，信用擴(kuò)張前。一輪完整的循環(huán)可以劃分為六個(gè)步驟：經(jīng)濟(jì)下滑→貨幣寬松→信用擴(kuò)張→經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)→貨幣緊縮→信用緊縮→經(jīng)濟(jì)下滑。在貨幣周期已經(jīng)啟動(dòng)擴(kuò)張之后，信用周期尚未恢復(fù)、經(jīng)濟(jì)周期尚未見底或者復(fù)蘇早期的這一段時(shí)間，理論上最容易出現(xiàn)資金空轉(zhuǎn)。
資金空轉(zhuǎn)映射到微觀主體資產(chǎn)負(fù)債表上會(huì)出現(xiàn)期限調(diào)整跡象：
企業(yè)貸款短期化&存款長(zhǎng)期化。今年以來(lái)，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)了貸款“短期化”、存款“長(zhǎng)期化”的特征，這與2018年類似。一方面，企業(yè)信心修復(fù)偏慢，導(dǎo)致開支相對(duì)謹(jǐn)慎，定期存款增長(zhǎng)處于高位，而活期存款增長(zhǎng)較慢；另一方面，企業(yè)借短意愿上升，而長(zhǎng)期負(fù)債增長(zhǎng)遲緩。
企業(yè)理財(cái)意愿處于高位。今年1-6月，上市公司公告累計(jì)購(gòu)買廣義理財(cái)產(chǎn)品8127億，較去年同期多增30%。公告購(gòu)買理財(cái)規(guī)模的單月增速也處于高位，2-6月同比分別為40%、53%、25%、152%和24%。從絕對(duì)規(guī)模和相對(duì)增速來(lái)看，今年以來(lái)上市公司的理財(cái)意愿處于高位。
住戶貸款“短期、經(jīng)營(yíng)貸化”。居民端“資金空轉(zhuǎn)”的現(xiàn)象表現(xiàn)為以更低成本的資金置換存量住房貸款。特別是當(dāng)前居民可獲得的新發(fā)放經(jīng)營(yíng)或消費(fèi)貸利率大幅低于存量房貸利率時(shí)，這種行為逐步冒頭。今年以來(lái)，住戶短期貸款及經(jīng)營(yíng)貸高增，房貸增速回落。
資金空轉(zhuǎn)疑似度偏高，不過(guò)6月有所緩和。用上述指標(biāo)中的企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)及上市公司理財(cái)購(gòu)買規(guī)模所處分位數(shù)均值衡量資金空轉(zhuǎn)的疑似程度?？梢杂^察到，在“貨幣擴(kuò)張后，信用擴(kuò)張前”的幾個(gè)階段（18年1-9月、20年1-3月、21年8-10月、23年4-5月），資金空轉(zhuǎn)疑似度均處于偏高位置。今年5月，資金空轉(zhuǎn)疑似度達(dá)到94%的高位，超過(guò)2018年；進(jìn)入6月后則略有緩和。
基本面信號(hào)被消解。在上述階段，由于存在疑似資金空轉(zhuǎn)，社融指標(biāo)即使出現(xiàn)改善，對(duì)于利率的邊際擾動(dòng)也不大。例如在18年7月、20年1月和3月以及今年4-5月，雖然社融結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，但并未引發(fā)利率中樞的上行。
當(dāng)前市場(chǎng)依然處于“基本面利多”鈍化期，觀望情緒較濃，交易噪音被放大。6月上旬開始，我們提示市場(chǎng)進(jìn)入“基本面利多”鈍化期，當(dāng)前依然處于這一階段。同時(shí)由于久期和情緒指標(biāo)處于高位，市場(chǎng)波動(dòng)中的“噪音”信息亦被放大。在7月下旬政策明朗前，預(yù)計(jì)市場(chǎng)偏弱震蕩。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣風(fēng)險(xiǎn)，政策變化
|
|
