>> 招商證券-明電轉(zhuǎn)02投資簡析：小批次PCB制造商，預(yù)計(jì)上市價(jià)格在130元以上-230718
| 上傳日期： |
2023/7/19 |
大小： |
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pdf 共9頁 |
來源： |
招商證券 |
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作者： |
尹睿哲,李玲 |
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明陽電路本期轉(zhuǎn)債募集資金為4.485億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后將用于年產(chǎn)12萬平方米新能源汽車PCB專線建設(shè)項(xiàng)目、總部運(yùn)營中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行貸款項(xiàng)目，上市日期為7月19日。
國內(nèi)PCB專業(yè)制造商之一。公司專注于印制電路板小批量板的制造、產(chǎn)品類型齊全，主要下游為工業(yè)控制、汽車電子、通信設(shè)備、醫(yī)療設(shè)備等領(lǐng)域，將近95%出口，其中歐洲占比將近40%、美國占比35%；分下游客戶來看，公司將近55%收入來自EMS（電子制造服務(wù)商）、工業(yè)控制、通信設(shè)備、醫(yī)療設(shè)備以及海外PCB廠等終端客戶占28%、PCB貿(mào)易商17%。截至2022年總產(chǎn)能114.45萬平方米，主要位于深圳與江西九江。由于公司以出口為主，因此受人民幣匯率影響毛利率彈性相對更大，如21年原材料漲價(jià)疊加人民幣升值公司毛利率降幅大于行業(yè)，而22年原材料價(jià)格回落疊加人民幣貶值毛利率反彈幅度大于行業(yè)，整體來看毛利率平均水平與行業(yè)相當(dāng)。期間費(fèi)用率整體穩(wěn)定，財(cái)務(wù)費(fèi)用率受匯兌損益影響明顯；由于公司出口為主，海外客戶付款方式較好，公司整體現(xiàn)金流保持較好水平，營運(yùn)能力穩(wěn)定。
產(chǎn)能擴(kuò)張支撐公司業(yè)績增長。目前PCB原材料主要受銅價(jià)影響；下游各領(lǐng)域需求分化較大，主要體現(xiàn)為消費(fèi)電子行業(yè)需求疲軟，但汽車電子、服務(wù)器及存儲(chǔ)行業(yè)對PCB中的高頻高速板需求旺盛，仍能為PCB行業(yè)打開廣闊的市場空間。公司積極布局產(chǎn)能建設(shè)，有珠海富山基地在建，建成后每年新增12萬平方米新能源汽車PCB產(chǎn)能；九江基地通過更新機(jī)器設(shè)備、產(chǎn)線升級、新建產(chǎn)線等方式增加產(chǎn)能。產(chǎn)能的提升為公司開拓客戶、承接訂單提供了生產(chǎn)保障，公司充分利用自有產(chǎn)能的規(guī)模優(yōu)勢，不斷擴(kuò)大市場份額，業(yè)績整體保持增長。除此之外，公司堅(jiān)持多元發(fā)展戰(zhàn)略，積極布局新能源及儲(chǔ)能、智能家居等新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，拓展柔性線路板（FPC）的制造等新業(yè)務(wù)。
估值處于上市以來低位，股價(jià)彈性、機(jī)構(gòu)關(guān)注度低。從估值來看，公司最新收盤價(jià)對應(yīng)PE（TTM）為28.9X，處于上市以來中等偏低，可比公司景旺電子/崇達(dá)技術(shù)當(dāng)前PE（TTM）為19.5X/22X，公司估值偏高。公司當(dāng)前A股市值為46億元，股價(jià)彈性尚可，年報(bào)持倉機(jī)構(gòu)十余家、機(jī)構(gòu)關(guān)注度較低。
平價(jià)保護(hù)尚可，債底保護(hù)一般。明電轉(zhuǎn)02利率條款高于平均水平，下修條款較為寬松（15/30，90%）。以對應(yīng)公司7月17日收盤價(jià)測算，轉(zhuǎn)債平價(jià)為103.05元，平價(jià)保護(hù)較好；在本文假設(shè)下純債價(jià)值為86.09元、YTM為3.61%，債底保護(hù)一般。
預(yù)計(jì)上市價(jià)格在130元以上。明電轉(zhuǎn)02評級AA-、最新平價(jià)103.05元，公司一期轉(zhuǎn)債明陽價(jià)格125.8、溢價(jià)率28.87%，預(yù)計(jì)明電轉(zhuǎn)02上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率在25~30%之間，上市價(jià)格130元以上，若價(jià)格低于125則可適當(dāng)參與。
風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不達(dá)預(yù)期；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)
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