>> 中信建投-海外經(jīng)濟與金融市場周觀察：日央行再度迎來政策調(diào)整窗口期-230723
| 上傳日期： |
2023/7/24 |
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pdf 共10頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
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作者： |
黃文濤 |
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核心觀點
1.本輪日元貶值壓力接近尾聲。美日利差有望繼續(xù)收窄，國際資本流入日本證券市場，貿(mào)易逆差持續(xù)改善。
2.日元匯率在日央行貨幣政策決策中的影響有所上升。日元匯率走勢成為日本進口價格的主要推力。同時，日元走弱對經(jīng)濟的影響也在日益顯現(xiàn)。
3.隨著匯率壓力的減輕和通脹走勢確立，下半年可能成為日本貨幣政策調(diào)整的重要時間窗口。
信息：
近期日元匯率止跌回升，預(yù)示本輪日元貶值接近尾聲。日本6月CPI同比3.3%（前值3.2%），核心CPI同比3.3%（前值3.2%），基本符合預(yù)期，2023年以來維持穩(wěn)定。近期日央行鴿派表態(tài)降低了市場對7月日央行調(diào)整YCC的預(yù)期，但下半年仍是重要轉(zhuǎn)向窗口。
一、本周話題：日元貶值尾聲與日央行調(diào)整動向
本輪日元貶值壓力接近尾聲。資本流動方面，當(dāng)前美國加息終點的市場預(yù)期趨向統(tǒng)一，美日利差有望繼續(xù)收窄，證券市場出現(xiàn)國際資本流入，房地產(chǎn)市場亦吸引海外資本。經(jīng)常賬戶方面，日本貿(mào)易逆差持續(xù)改善，經(jīng)常賬戶趨于平衡。從交易層面來看，空頭回補推動近期日元匯率回升，日本央行年初傳遞出穩(wěn)健的寬松信號，吸引投資者繼續(xù)進行日元套息交易，根據(jù)美國商品期貨交易委員會(CFTC)的數(shù)據(jù)，日元空頭凈頭寸一度超過去年的峰值。近期隨著美國數(shù)據(jù)超預(yù)期，日元貶值預(yù)期下降，日元空頭交易下降。
日元匯率在日央行貨幣政策決策中的影響正在上升。隨著國際大宗商品供求瓶頸的緩解，日元匯率走勢成為日本進口價格的主要推力。同時，日元走弱對經(jīng)濟的影響也在日益顯現(xiàn)。隨著日本21世紀以來在傳統(tǒng)制造業(yè)的國際比較優(yōu)勢下降，生產(chǎn)商難以通過資源調(diào)配和利潤管理來平衡匯率的影響，匯率與出口的聯(lián)動作用實際在加強，本輪出口的回暖和日元貶值也呈現(xiàn)出較為明顯的關(guān)系。但日元走弱對部分依賴進口原材料的國內(nèi)部門壓力更加凸顯。由于日本大型跨國企業(yè)通常在海外生產(chǎn)基地生產(chǎn)產(chǎn)品并出口到日本，日元疲軟提高了相應(yīng)海外產(chǎn)品價格，進而損害跨國企業(yè)的利潤。此外，對消費部門而言，日元走弱造成的必需品價格上漲也導(dǎo)致消費者購買力的下降。日元匯率變動對日本國內(nèi)部門資產(chǎn)負債表也存在影響。日本的對外資產(chǎn)凈額在全球居于前列，日本的外部凈資產(chǎn)約占GDP的75%，大約418萬億日元，日元貶值意味著對外資產(chǎn)價格上升，改善了私人部門資產(chǎn)負債情況。
下半年可能成為日本貨幣政策調(diào)整的重要時間窗口。疫情前日央行近10年幾乎未達到2%的通脹目標，2023年日本通脹維持在3%以上，核心通脹也顯示出一定的韌性。從國際視角來看，美、日、歐通脹呈現(xiàn)出一定的同步性，下半年日本通脹可能平穩(wěn)下行，但由于春季工資談判取得了增幅3.8%的歷史性成果，積極的工資-通脹周期正在形成，因此預(yù)計通脹仍將維持在2%以上。近期日央行行長植田和男表示，通脹上行已經(jīng)大幅降低了實際利率水平，預(yù)示貨幣政策調(diào)整可能已經(jīng)具備一定的條件。
從此前經(jīng)驗來看，日本央行或不傾向于在匯率壓力最大階段調(diào)整貨幣政策，日央行2022年12月調(diào)整收益率曲線控制參數(shù)時，匯率已經(jīng)從高點的1美元兌150日元降至1美元兌135日元左右，表明日央行傾向于在國債市場空頭壓力上升時保持貨幣政策定力，以管理市場投機預(yù)期。因此，日央行有可能在市場壓力稍減、匯率出現(xiàn)一定程度回升的時機進行。而在具體方式上來看，日本央行下一步大概率繼續(xù)調(diào)整收益率曲線控制（YCC）的參數(shù)，一是可能取消10年期國債的收益率目標，二是可能改變YCC的控制對象，例如轉(zhuǎn)為采用其他期限的國債作為操作工具，以降低市場影響等。
二、大類資產(chǎn)
股市方面，全球主要股市小幅上揚。本周納斯達克、標普和道瓊斯指數(shù)分別漲-0.75%、0.58%和2.42%。美國6月零售銷售溫和增長，初請失業(yè)金人數(shù)繼續(xù)下降，美國經(jīng)濟軟著陸預(yù)期繼續(xù)上升，但科技股略有回調(diào)。歐洲方面，倫敦金融時報、法國CAC40和德國DAX指數(shù)分別漲3%、0.85%和0.22%，市場判斷通脹放緩超預(yù)期的跡象可能帶來緊縮貨幣政策退坡。亞太方面，6月日本CPI總體符合預(yù)期，市場對日央行調(diào)整YCC的預(yù)期略微升溫，推動日經(jīng)指數(shù)漲幅-0.35%，此外，新加坡、韓國、印度、越南股指小幅上漲。
債市方面，美國10Y國債收益率先降后升，總體與上周末持平。美國零售和就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場對加息的預(yù)期略有回升，帶動國債收益率反彈。歐洲方面，通脹預(yù)期有所下降，特別是英國CPI超預(yù)期下行，緊縮政策退坡預(yù)期下，歐洲國債收益率普遍走低，法、德、英10Y國債收益率分別分別跌4.2、6和23bp。亞洲市場總體穩(wěn)定，日本國債收益率小幅下降。
匯市方面，本周主要貨幣總體穩(wěn)定，美元指數(shù)略漲1.1%，歐元兌美元微跌-0.9%，日元兌美元跌2.16%。
大宗商品方面，黑海糧食協(xié)議18日中止后暫時未見重啟跡象，印度啟動大米出口限制，推動本周糧食價格普漲。由于俄烏沖突緊張局勢持續(xù)及未來短缺跡象增加影響，原油價格繼續(xù)上漲。黃金及主要金屬總體平穩(wěn)微跌。
三、經(jīng)濟數(shù)據(jù)
美國初請失業(yè)金人數(shù)22.8萬人（前值23.7萬，預(yù)期24.2萬）。美國
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