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茅臺公布23年半年報(bào)。23年上半年實(shí)現(xiàn)營收695.8億元，同比增20.8%，歸母凈利359.8億元，同比增20.8%，每股收益28.64元/股，略超前期的業(yè)績預(yù)告。2Q23營收和歸母凈利分別為308.2億元和151.9億元，營收同比增21.7%，歸母凈利增21.0%。1H23合同負(fù)債73.3億元，環(huán)比1Q23減少10.0億元。公司渠道體系健康，未來增長確定性高，維持買入評級。
　　支撐評級的要點(diǎn)
　　2Q23營收增長21.7%，茅臺酒小幅提速，維持旺銷態(tài)勢，直營占比大幅提升。（1）1H23茅臺酒營收同比增18.6%，2季度茅臺酒營收增21.1%，我們判斷上半年量和價(jià)均實(shí)現(xiàn)增長，需求維持旺銷態(tài)勢，直銷比例上升帶動產(chǎn)品價(jià)格提升。i茅臺平臺和茅臺冰淇淋，都提升了茅臺的品牌熱度。截止2023年6月30日，i茅臺累計(jì)注冊用戶已突破4200萬，上半年實(shí)現(xiàn)酒類不含稅收入93.4億元。茅臺冰淇淋推出三款新品，市場表現(xiàn)良好。2季度散茅均價(jià)2780元左右，環(huán)比23年1季度、同比22年2季度均有小幅提升。（2）i茅臺是22年5月18日上線，受益于i茅臺帶來的增量，1H23直銷比例繼續(xù)上升，收入314.2億元，同比增50.0%，占比提升8.9pct，其中2Q23收入136.1億元，同比增35.3%，占比提升4.7pct。（3）1H23系列酒營收同比增32.6%，其中2Q23同比21.3%。我們判斷1季度系列酒高增速與4Q22公司控貨有關(guān)。由于前期茅臺1935的市場投放量較大，且商務(wù)需求呈現(xiàn)弱復(fù)蘇狀態(tài)，2季度價(jià)格環(huán)比出現(xiàn)下降，公司放緩了發(fā)貨節(jié)奏。（4）1H23公司合同負(fù)債73.3億元，環(huán)比1Q23減少10.0億元，上年同期減少13.5億元。（5）1H23歸母凈利同比增20.8%，其中2季度增21.0%，利潤率維持穩(wěn)定。
　　高管團(tuán)隊(duì)銳意進(jìn)取，品牌熱度繼續(xù)提升，渠道體系健康，我們預(yù)計(jì)未來三年?duì)I收將維持15%以上的較快增速。（1）公司高管團(tuán)隊(duì)銳意進(jìn)取，丁雄軍董事長上任后提出茅臺要“居安思?！?、“創(chuàng)新求變”，以“五合營銷法”為抓手持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品與渠道市場化改革，各類改革措施持續(xù)推出，新產(chǎn)品和新渠道發(fā)力，品牌熱度繼續(xù)提升。（2）現(xiàn)階段公司渠道體系健康，庫存水平合理，進(jìn)銷差價(jià)維持高位，經(jīng)銷商積極性高。
　　估值
　　根據(jù)公司業(yè)績，預(yù)計(jì)2023-2025年EPS分別為58.71、68.48、79.27元，同比增17.6%、16.6%、15.8%，維持買入評級。
　　評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　渠道庫存超預(yù)期。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。