>> 中信證券-貴州茅臺(600519)2023年中報點評：逐美而行，升級勢頭持續(xù)-230803
| 上傳日期： |
2023/8/3 |
大小： |
311KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
蔣祎，姜婭，李鑫 |
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23Q2營業(yè)總收入/歸母凈利潤約316/152億元，同比+20%/21%，略高于此前公告。結(jié)構(gòu)上，我們判斷升級勢頭不變，Q2繼續(xù)保持良好的量價增長態(tài)勢。放眼長遠，公司管理團隊創(chuàng)新進取，在豐富的品牌內(nèi)涵基礎(chǔ)上，持續(xù)推進茅臺文化的傳承與弘揚，同時強化經(jīng)銷商管理與消費者培育、積極開啟國際化布局，茅臺品牌護城河有望持續(xù)堅固?？春霉驹谏詈衿放谱o城河下的業(yè)績高確定性及持續(xù)增長勢能，維持“買入”評級。
▍23H1總營收/凈利潤同比+19.4%/+20.8%，略高于此前公告。公司發(fā)布2023年中報，23H1公司總營收710億元，同增19.4%；歸母凈利360億元，同增約20.8%，凈利率提升0.6pct至50.7%。單季度看，23Q2營收316億元，同增20.4%；歸母凈利152億元，同增約21.0%，凈利率小幅提升至48.0%。Q2淡季下公司收入保持穩(wěn)健快速增長、超出預期。截至6月末，銷售回款691億，同比+12.9%；合同負債73億，較23Q1減少10億，環(huán)比-12.0%。
▍茅臺酒表現(xiàn)良好，系列酒結(jié)構(gòu)升級。23H1茅臺酒營業(yè)收入592.78億元，同增18.6%；系列酒營業(yè)收入100.74億元，同增32.6%。茅臺酒：Q2單季度營收256億元，同比+21.1%。酒類整體直銷收入達136億元，同比+35.3%，直銷占比44.5%，同比+4.7pcts、環(huán)比-1.5pcts。我們測算其中茅臺酒直銷收入約為126億元，占茅臺酒收入比49.4%，同比+6.2pcts、環(huán)比+1.4pcts。23Q2“i茅臺”數(shù)字化營銷平臺實現(xiàn)收入44億元，同比+1.6%，其中我們測算茅臺酒約貢獻33億元，占比約74.1%；截至6月底“i茅臺”累計注冊用戶超過4,200萬，為后續(xù)持續(xù)的營銷發(fā)力奠定基礎(chǔ)。另一方面線下直營店實現(xiàn)茅臺酒收入約86億元，同比增約+50.5%。結(jié)構(gòu)上，我們判斷升級繼續(xù)，精品量增雙位數(shù)；在C端品鑒活動大力推動下，珍品亦促進結(jié)構(gòu)升級。系列酒：Q2單季度營收51億元，同比+21.3%。系列酒品類梳理取得較為明顯的效果，1935銷售情況良好，批價總體穩(wěn)定，在快速發(fā)展中尋求量價平衡，實現(xiàn)旺季放量、淡季挺價，向全年營收百億目標穩(wěn)步推進。據(jù)渠道反饋，近期飛天批價穩(wěn)定在2800元左右，同時多數(shù)區(qū)域已完成7月到貨，部分區(qū)域已開始8月份打款，整體庫存處于低位，需求充滿韌性。
▍費效優(yōu)化助力盈利能力持續(xù)提升。23H1/Q2毛利率同比-0.4pct/-1.0pct至91.8%/90.8%，我們推測主要系在勾調(diào)生產(chǎn)早年基酒的過程中原材料及人工等生產(chǎn)成本上升，以及物流成本上升所致，整體毛利率仍維持高位。23H1銷售/管理/稅金及附加率分別為2.5%/5.4%/14.9%，分別同比持平/-0.7pct/+0.3pct；對應23Q2銷售/管理/稅金及附加率分別為3.3%/5.8%/16.3%，分別同比-0.5pct/持平/-0.6pct。23H1/Q2歸母凈利率分別小幅提升至50.7%/48.0%，同比+0.6pct/+0.2pct。
▍生產(chǎn)穩(wěn)定向好，產(chǎn)能釋放顯著。據(jù)公司公告，23H1公司完成茅臺酒基酒產(chǎn)量4.46萬噸，系列酒基酒產(chǎn)量2.40萬噸，同比+4.9%/+41.2%，我們推測茅臺酒，尤其是系列酒產(chǎn)能的大幅增加，主要系“十三五”茅臺酒技改及醬香型系列酒技改工程項目完工投放生產(chǎn)帶動?！笆奈濉逼陂g，公司還計劃將在15.03平方公里核心產(chǎn)區(qū)和超萬畝赤水河流域醬香產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)投資建設20多個重大項目。
▍圍繞酒產(chǎn)業(yè)不斷豐富“美”生態(tài)，國際化征程開啟。7月29日茅臺冰激凌再度上線第三款新品——小巧支，含五種口味售價僅29元/支。在“新”工藝（“三注兩吸”工藝突破“牛乳與酒精融合”技術(shù)難題）+“新”包裝+“新”口味的基礎(chǔ)上，高性價比的定位將帶動更多年輕消費群體，體驗和接觸茅臺的品牌元素，有效形成心智占位。包括后續(xù)預計推出的咖啡和巧克力等新產(chǎn)品，均體現(xiàn)隨著公司產(chǎn)能支持的力度加大，海外市場的開拓將是明確的增量市場來源，我們預計未來2-3年茅臺的國際化征程將向市場展現(xiàn)。
▍風險因素：宏觀經(jīng)濟復蘇不及預期；食品安全問題；公司戰(zhàn)略執(zhí)行不及預期；公司產(chǎn)品提價不及預期；新品銷量或營銷效果不及預期。
▍盈利預測、估值與評級：公司二季度延續(xù)優(yōu)秀表現(xiàn)、維持高質(zhì)量發(fā)展，全年15%的增長目標有望超預期完成。公司在管理團隊優(yōu)秀的戰(zhàn)略推進下，持續(xù)引領(lǐng)創(chuàng)新提升發(fā)展能力，有望夯實龍頭地位，持續(xù)獲得估值溢價。據(jù)此，我們上調(diào)2023-25年收入預測至1,487/1,682/1,903億元（原預測1,468/1,673/1,889億元），同比+16.6%/+13.1%/+13.1%；歸母凈利預測745/852/973億元（原預測733/847/965億元），同比+18.7%/+14.4%/+14.2%，對應EPS為59.28/67.79/77.42元（原預測58.36/67.40/76.82元）。我們堅定看好公司在深厚品牌護城河下的業(yè)績高確定性及持續(xù)增長勢能，維持“買入”評級。
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