>> 招商證券-寬貨幣預(yù)期升溫-230806
| 上傳日期： |
2023/8/7 |
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| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
尹睿哲,劉冬 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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曲線陡峭化映射市場(chǎng)兩方面的預(yù)期。一方面，由于8-9月利率債供給即將迎年內(nèi)高峰、后續(xù)幾個(gè)月MLF到期規(guī)模不小、距離上次降準(zhǔn)已經(jīng)有一段時(shí)間、基本面高頻再現(xiàn)反復(fù)、央行對(duì)貨幣政策表態(tài)偏積極、地產(chǎn)/化債等舉措需要適宜的貨幣環(huán)境做支撐，因而市場(chǎng)對(duì)于降準(zhǔn)的預(yù)期走高，開始積極博弈寬貨幣（貨幣松緊預(yù)期指數(shù)進(jìn)入偏松區(qū)間），短端在本周領(lǐng)漲。另一方面，市場(chǎng)繼續(xù)聚焦穩(wěn)增長(zhǎng)政策、特別是地產(chǎn)政策如何落地，不時(shí)造成脈沖式擾動(dòng)，并引發(fā)機(jī)構(gòu)在久期上的防御動(dòng)作，長(zhǎng)端區(qū)間震蕩。
8-9月利率債預(yù)計(jì)每月凈供給超1萬億，處于年內(nèi)高峰。區(qū)分國債、地方債和政金債進(jìn)行測(cè)算：國債方面，8-9月單月凈供給預(yù)計(jì)在4000-5000億元附近。地方債方面，8-9月地方債凈融資規(guī)模合計(jì)約為1萬億左右，且由于季末月并非很好的發(fā)行窗口，預(yù)計(jì)供給會(huì)前傾，8月面臨的供給壓力更集中。政金債方面，8-9月政金債逐月凈供給約為1500億元，影響不大。
后續(xù)MLF到期規(guī)模不小?？紤]到MLF余額的高水位（超過5萬億）和接下來5個(gè)月較大的到期量（8-12月合計(jì)到期2.8萬億），降準(zhǔn)是一個(gè)政策備選，如果能置換部分MLF，也能為銀行節(jié)省一定成本。
基本面下滑斜率放緩，但尚未企穩(wěn)，且8月以來有所反復(fù)。本周公布的7月制造業(yè)PMI小幅回升0.3至49.3。但非制造業(yè)PMI指數(shù)快速下滑至51.5，對(duì)于經(jīng)濟(jì)的支撐力度進(jìn)一步減弱，尤其是受地產(chǎn)銷售拖累、疊加高溫天氣影響施工，建筑業(yè)PMI大幅下滑至51.2，創(chuàng)近5年同期新低。進(jìn)入8月后，基本面高頻指標(biāo)出現(xiàn)反復(fù)，后續(xù)能否延續(xù)溫和向上方向存疑。
央行近期對(duì)貨幣政策表態(tài)比較積極。近期央行在多次會(huì)議和溝通中均提及“總量工具”、“降準(zhǔn)”、“合理充?！?，態(tài)度比較積極。
后續(xù)的地產(chǎn)和化債政策也需要適宜的流動(dòng)性環(huán)境予以配合。當(dāng)前銀行凈息差處于歷史低位，在此基礎(chǔ)上推動(dòng)存量房貸利率下調(diào)，需要適宜的貨幣環(huán)境給金融機(jī)構(gòu)一定騰挪空間。對(duì)于政治局會(huì)議上提出的一攬子化債方案，無論具體是置換或是展期降息，合理充裕的流動(dòng)性環(huán)境都是守住風(fēng)險(xiǎn)底線的保障之一，在央行工作會(huì)議中也提及將統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作。
因而一方面市場(chǎng)博弈寬貨幣。三季度是上述因素的“公約數(shù)”，因而近期市場(chǎng)對(duì)于降準(zhǔn)預(yù)期較快升溫。我們測(cè)算的“貨幣松緊預(yù)期指數(shù)”讀數(shù)從上周五的43.6%快速下降至本周五的24.2%，進(jìn)入預(yù)期偏松區(qū)間（<30%）。
但另一方面，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期下又出現(xiàn)久期防御。對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)政策的博弈，又使得市場(chǎng)在長(zhǎng)端和超長(zhǎng)端上擺出“防御”姿態(tài)，基金配債向短端遷移。且基金大幅止盈超長(zhǎng)利率債，過去一周賣出規(guī)模為年內(nèi)單周次高。對(duì)于長(zhǎng)端和超長(zhǎng)端的止盈動(dòng)作帶動(dòng)基金久期中位值連續(xù)第二周下降，且分歧開始出現(xiàn)。
總體上看，8-9月存在降準(zhǔn)的可能，從當(dāng)前定價(jià)位置來看，或還有一定博弈空間，后續(xù)動(dòng)態(tài)跟蹤定價(jià)是否透支。期間，同樣需要關(guān)注穩(wěn)增長(zhǎng)政策對(duì)于擁擠度還較高的市場(chǎng)的擾動(dòng)，在市場(chǎng)盤整過程中，如果出現(xiàn)“向上”預(yù)期差，沖擊會(huì)放大。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣風(fēng)險(xiǎn)，內(nèi)需走弱，政策變化
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