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正股分析：進(jìn)軍新能源的節(jié)能節(jié)水龍頭
　　雙良節(jié)能以節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)起家，積極進(jìn)軍光伏新能源領(lǐng)域。公司節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)包括溴冷機(jī)、換熱器、空冷器，新能源業(yè)務(wù)多晶硅還原爐、硅片和組件。
　　夯實(shí)還原爐龍頭地位，深化光伏產(chǎn)業(yè)鏈布局。公司從硅料還原爐設(shè)備出發(fā)，在主產(chǎn)業(yè)鏈中分別布局硅片和組件業(yè)務(wù)，“蛙跳式”布局形成緊密的上下游合作關(guān)系。公司是多晶硅還原爐龍頭，推出的第二代40對(duì)棒還原爐是目前國內(nèi)多晶硅生產(chǎn)的主導(dǎo)爐型，受益于上游硅料廠商不斷擴(kuò)產(chǎn)，公司還原爐營收大幅增長，2022年同比增長196.89%，2020-2022年毛利率維持在30%以上。硅片業(yè)務(wù)充分發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，產(chǎn)能持續(xù)增加，公司40GW大尺寸單晶硅一期項(xiàng)目（20GW）所生產(chǎn)的單晶硅產(chǎn)品具備高少子壽命、高集中度、高均勻性；低金屬、低氧、低碳；大尺寸、薄片化及P/N型兼容等特點(diǎn)。本次發(fā)行轉(zhuǎn)債募資用于40GW單晶硅二期項(xiàng)目（20GW），未來還有50GW大尺寸單晶硅拉晶項(xiàng)目規(guī)劃，有利于進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能。組件方面，公司的高效光伏組件一期項(xiàng)目（5GW）產(chǎn)能正在快速爬坡中，未來還有20GW二期項(xiàng)目規(guī)劃。
　　節(jié)能節(jié)水設(shè)備業(yè)務(wù)有望迎來新發(fā)展?！半p碳”目標(biāo)驅(qū)動(dòng)下，節(jié)能節(jié)水設(shè)備行業(yè)長期成長動(dòng)力充足。公司溴冷機(jī)業(yè)務(wù)以余熱利用、節(jié)能減排為核心技術(shù)主線，覆蓋領(lǐng)域廣泛，形成了六大產(chǎn)品體系；公司高效換熱器設(shè)備主要運(yùn)用于大型空氣壓縮分離系統(tǒng)，目前已為高端空分換熱器領(lǐng)域領(lǐng)先核心生產(chǎn)商，換熱器業(yè)務(wù)還積極切入石化、氨綸、多晶硅、地?zé)岬阮I(lǐng)域，滿足不同工業(yè)領(lǐng)域的節(jié)能降耗需求?？绽淦鳂I(yè)務(wù)在火電、煤化工領(lǐng)域保持領(lǐng)先地位，火電項(xiàng)目有所回暖應(yīng)對(duì)新能源發(fā)電的日內(nèi)供需錯(cuò)配，空冷器作為工業(yè)冷卻系統(tǒng)的核心部分，將大幅受益于火電回暖。公司發(fā)揮在節(jié)能節(jié)水領(lǐng)域多年的技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)積淀，形成了業(yè)務(wù)協(xié)同優(yōu)勢，公司不同節(jié)能節(jié)水設(shè)備產(chǎn)品下游均涉及高能耗工業(yè)領(lǐng)域，且原材料和制造工藝相似，有助于公司在采購和制造過程中獲得規(guī)模和共享優(yōu)勢，產(chǎn)品線之間亦可以共享客戶資源，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同和突破創(chuàng)新。
　　轉(zhuǎn)債分析：發(fā)行規(guī)模較大，正股估值較低
　　雙良轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模26億元，規(guī)模較大，預(yù)計(jì)發(fā)行后流動(dòng)性較好。轉(zhuǎn)股對(duì)股本的攤薄壓力中等，對(duì)流通股稀釋率是10.28%。正股的估值處于歷史較低水平，截至8月7日，公司的PE（TTM）16.28X，處于近五年以來6.74%分位數(shù)；同行業(yè)可比公司中，公司估值分位數(shù)處于中等水平。正股近100周年化波動(dòng)率是50.60%，彈性較強(qiáng)。轉(zhuǎn)債債底保護(hù)較好，面值對(duì)應(yīng)的YTM為2.40%，純債價(jià)值是91.69元；平價(jià)為96.78元，上市交易后大概率是偏股型轉(zhuǎn)債。轉(zhuǎn)債條款常規(guī)設(shè)置，不能破凈下修。參考可比轉(zhuǎn)債隆華轉(zhuǎn)債、高測轉(zhuǎn)債以及最近上市轉(zhuǎn)債表現(xiàn)，以當(dāng)前平價(jià)計(jì)算，我們預(yù)計(jì)雙良轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率在30%-40%，上市價(jià)格在125.82-135.50元；參考近一年已發(fā)行轉(zhuǎn)債申購和中簽情況，預(yù)計(jì)雙良轉(zhuǎn)債中簽率在0.006470%-0.007770%之間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加??；新建產(chǎn)能釋放不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)。