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公司發(fā)布2023年半年報(bào)。23H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.41億元，同比-4.44%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-1215萬(wàn)元，同比-105.68%。23Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.83億元，同比/環(huán)比分別-3.63%/+25.79%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1768萬(wàn)元，同比/環(huán)比分別-84.02%/+159.27%。
　　收入：價(jià)盤依然堅(jiān)挺，迎接需求修復(fù)。年初市場(chǎng)基于白卡紙行業(yè)供給擴(kuò)張，對(duì)食品卡紙價(jià)格體系擔(dān)憂，但從上半年來(lái)看，在成本快速下行背景下，價(jià)盤依然堅(jiān)挺，更加印證食品白卡格局以及公司客戶壁壘。分產(chǎn)品：上半年食品包裝紙/格拉辛紙/描圖紙/轉(zhuǎn)印紙營(yíng)收14.17/7.9/0.53/2.2億元，預(yù)計(jì)同比-10%/+1%/+17%/+96%。食品包裝紙產(chǎn)線技改、價(jià)格下滑及需求不及預(yù)期使得收入下滑，格拉辛在去年出口旺盛背景下展現(xiàn)韌性，轉(zhuǎn)印紙?jiān)龇^大系23Q1有2.2萬(wàn)噸新產(chǎn)能投放。量：公司上半年實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量/銷量分別48.17/42.62萬(wàn)，同比-5.4%/-13.8%，我們預(yù)計(jì)23Q2公司約實(shí)現(xiàn)23~25萬(wàn)噸左右銷量，環(huán)比提升約5-7萬(wàn)噸，主要系食品卡技改、需求弱復(fù)蘇以及出口高基下走弱；價(jià)：上半年漿價(jià)快速下行、疊加終端弱復(fù)蘇價(jià)格下調(diào)，23Q2噸紙價(jià)約6429元/噸，環(huán)比-8%。分地區(qū)看，23H1公司內(nèi)銷/外銷營(yíng)收分別實(shí)現(xiàn)24.9/3.5億元。
　　報(bào)表盈利修復(fù)啟動(dòng)。上半年屬于報(bào)表端消化高價(jià)木漿階段，下半年成本紅利有望顯著兌現(xiàn)。公司23H1毛利率/凈利率分別5.27%/-0.43%，同比-9.9/-7.6pct。23Q2公司毛利率6.75%，同比/環(huán)比-7.4/+3.3pct；凈利率1.12%，同比/環(huán)比-5.6/+3.5pct。23Q2銷售費(fèi)率/管理費(fèi)率/研發(fā)費(fèi)率/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別0.26%/1.04%/1.35%/1.85%，同比+0.06、-0.39、-1.55、-0.58pct。上半年高價(jià)漿壓力集中兌現(xiàn)，當(dāng)前外盤漿價(jià)回落至低位，截至6月30日公司原材料庫(kù)存較去年年末增長(zhǎng)14.26%，較去年同期增長(zhǎng)35.96%，疊加自有漿線23Q4釋放，下半年利潤(rùn)有望呈現(xiàn)階梯式增長(zhǎng)。
　　投資建議。我們認(rèn)為二季度是報(bào)表盈利修復(fù)啟動(dòng)的開(kāi)始，下半年利潤(rùn)彈性有望顯著釋放，需求端旺季以及終端復(fù)蘇超預(yù)期，有望帶來(lái)明顯超額收益。中長(zhǎng)期維度，公司大基地的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，以及年底投產(chǎn)的化機(jī)漿布局，將持續(xù)夯實(shí)公司高于行業(yè)的ROE以及抗波動(dòng)能力。預(yù)計(jì)公司23-25年歸母凈利潤(rùn)分別2.85/6.03/7.31億元，同比+39%/+111.5%/+21.1%，對(duì)應(yīng)PE分別為21.08X/9.97X/8.23X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示原材料價(jià)格大幅上漲、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、產(chǎn)能投放不及預(yù)期。