>> 國金證券-海外消費行業(yè)復(fù)盤系列：美國酒店行業(yè)啟示錄，萬豪和精選的成功之路-230813
| 上傳日期： |
2023/8/14 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
龔軼之 |
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研究說明
中國消費行業(yè)已從高速增長階段步入高質(zhì)量增長階段，此刻亟需借鑒他國成熟經(jīng)驗，幫助市場看清未來消費板塊的發(fā)展趨勢和投資機會?！昂Ｍ庀M復(fù)盤系列”立足消費細分行業(yè)，對標海外龍頭公司，結(jié)合業(yè)務(wù)、財務(wù)和交易視角，進行深度研究，幫助市場研判未來中國消費行業(yè)的結(jié)構(gòu)性投資機會。本文我們以全球酒店高端龍頭萬豪國際、中端龍頭精選國際為標桿，深度復(fù)盤美國酒店業(yè)及兩大龍頭的發(fā)展歷程，探究中國酒店行業(yè)未來的發(fā)展趨勢與投資機會。
研究結(jié)論
美國酒店業(yè)兼具周期成長特征，孕育十年十倍巨頭。經(jīng)濟周期對酒店業(yè)影響路徑：1）入住率2）融資成本和市場預(yù)期。周期背后結(jié)構(gòu)升級帶來成長性機會，孕育出萬豪國際（高端）/精選國際（中端）兩大龍頭。結(jié)構(gòu)升級：1）連鎖化率的提高，2000年以來連鎖化率從66%提升至72%。連鎖酒店獲客和成本優(yōu)勢是連鎖化率提高背后動能，國家人口集聚程度決定酒店連鎖化率上限；2）分價格帶結(jié)構(gòu)分化，終局狀態(tài)下高端中端酒店賽道占比獨大。
高端酒店競爭格局：高端酒店賽道集中度最高，2022年CR3為77%，主要源自品牌稀缺性和龍頭對優(yōu)質(zhì)品牌的壟斷。高端酒店經(jīng)營復(fù)雜度高，長期存活下來的高端品牌較為稀缺，又通過多次并購逐漸集中于酒店龍頭手中。
高端酒店成長經(jīng)驗：重資產(chǎn)是高端酒店早期發(fā)展必由之路，而在輕資產(chǎn)化改革基礎(chǔ)上，品牌并購和特許經(jīng)營進一步打開未來成長空間。萬豪是最早成功進行輕資產(chǎn)化改革的高端酒店龍頭，奠定后續(xù)并購及內(nèi)生擴張良好根基。
中端酒店競爭格局：中端酒店賽道市場集中度較低，2022年CR3為49%。品牌力差異度不高，建設(shè)門檻較低，行業(yè)房源分散玩家較多，消費者對體驗又較為重視，導(dǎo)致中端酒店無法走類似高端酒店強品牌力的集中路線，也無法走經(jīng)濟型酒店的低成本擴張路線，集中度天花板相較其他細分賽道更低。
中端酒店成長經(jīng)驗：中端酒店前期發(fā)展依靠規(guī)模擴張，后期發(fā)展依靠精細化經(jīng)營。在中端酒店發(fā)展前期，規(guī)模拓展帶來的品牌知名度提高是關(guān)鍵，后期通過精細化經(jīng)營確保品牌旗下加盟酒店的盈利能力是關(guān)鍵。
中端與高端對比：業(yè)績成長性角度，中端龍頭不及高端龍頭。價：高端龍頭受益更強品牌力，提價能力占優(yōu)勢。2002-2019年，精選國際房價復(fù)合增速為1.62%，低于美國CPI增速2.09%，而萬豪房價復(fù)合增速為2.52%。量：中端市場集中度低，限制龍頭國內(nèi)擴張的天花板，而品牌又缺乏海外影響力，導(dǎo)致精選國際酒店數(shù)量長期增速不及萬豪。業(yè)績穩(wěn)定性角度，中端業(yè)績穩(wěn)定性更強，高端業(yè)績彈性更大。經(jīng)濟危機中，由于精選國際特許經(jīng)營收入占比基本為95%以上，而萬豪特許經(jīng)營收入占比不到50%，導(dǎo)致精選國際的利潤和收入表現(xiàn)相對萬豪都更加穩(wěn)定。交易角度：周期底部布局能獲得更好收益，高端龍頭收益率表現(xiàn)更優(yōu)。酒店業(yè)績恢復(fù)的確定性和周期下行業(yè)績下滑的悲觀預(yù)期，創(chuàng)造了較高收益率配置的時點。萬豪更大的業(yè)績波動性和更強的彈性，貢獻了更好的收益率情況。
投資建議
中國酒店業(yè)連鎖化率天花板低于美國，預(yù)計接近英德，仍有提升空間。遵循人口集聚程度決定連鎖化率天花板的邏輯，剔除西部地區(qū)地廣人稀的影響，考慮超大特大城市人口集聚情況的影響，中國的連鎖化率天花板難以達到美國70%多的水平，預(yù)計接近英德水平，在45%-60%之間，當前中國連鎖化率低于30%，還有一定提升空間。
中國中端酒店份額有望繼續(xù)擴大，精細化管理能力成為中端酒店未來經(jīng)營關(guān)鍵。中國中端酒店占比距離美國還有空間。精細化管理能力是導(dǎo)致中端酒店未來分化的核心，酒店的均價、入住率情況是衡量中端酒店管理能力的較好觀察指標。
海外高端品牌持續(xù)擴張，國內(nèi)高端酒店值得關(guān)注。國內(nèi)布局高端酒店賽道的企業(yè)較多，包括傳統(tǒng)高端酒店鷹君、華天等，以及新入局的企業(yè)亞朵、錦江、華住等，需重點關(guān)注高端酒店品牌力的培育和輕資產(chǎn)化戰(zhàn)略的效果。
風險提示
國別人口分布差異、消費習(xí)慣差異、市場競爭加劇風險、商譽減值風險
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