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事件：公司發(fā)布2023年半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入203.85億元/yoy+12.02%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.34億元/yoy+6.96%，單Q2來(lái)看，營(yíng)業(yè)收入102.71億元/yoy+10.85%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.79億元/yoy+6.65%。
　　醫(yī)藥板塊增速穩(wěn)健，醫(yī)美業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)高速增長(zhǎng)。公司23H1商業(yè)/制造/醫(yī)美板塊分別實(shí)現(xiàn)收入136.36/61.56/12.24億元，同比分別+11.52%/+7.46%/+36.40%。公司23H1毛利率為31.73%/yoy-0.99pct，其中，商業(yè)/制造業(yè)毛利率分別為5.89%/79.37%，同比分別-1.02/+0.58pct，高占比的醫(yī)藥商業(yè)毛利率有所下降導(dǎo)致整體毛利率小幅下滑。23H1期間費(fèi)用率為21.68%/yoy-1.27pct （其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用分別同比-1.54/+0.40/+0.24/-0.37pct），凈利率為7.06%/yoy-0.38pct。
　　國(guó)內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)：伊妍仕Q2環(huán)比Q1實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，高端再生類產(chǎn)品潛力可觀。23H1國(guó)內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入6.47億元/yoy+56.47%，其中欣可麗美學(xué)實(shí)現(xiàn)收入5.16億元/yoy+90.66%，且盈利能力持續(xù)提升。分季度看，欣可麗美學(xué)Q1/Q2分別實(shí)現(xiàn)收入2.10/3.06億元，同比分別增長(zhǎng)約34%/168%，Q2較Q1環(huán)比增長(zhǎng)46%，高端再生類產(chǎn)品伊妍仕即使在消費(fèi)力恢復(fù)節(jié)奏偏弱的情況下依然持續(xù)表現(xiàn)出較好增長(zhǎng)潛力，截止2023年6月底，欣可麗美學(xué)簽約合作醫(yī)院數(shù)量超600家，相較于22年底合作數(shù)量機(jī)構(gòu)增長(zhǎng)約100家，渠道拓展也為國(guó)內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)增長(zhǎng)提供增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。未來(lái)管線臨床注冊(cè)穩(wěn)步推進(jìn)。注射劑方面，MaiLi Extreme于23年8月完成中國(guó)臨床試驗(yàn)全部受試者主要療效指標(biāo)的收集、伊妍仕M型已于23年3月完成中國(guó)臨床試驗(yàn)全部受試者入組；光電設(shè)備方面：V20預(yù)計(jì)23Q3完成注冊(cè)受理遞交；Reaction已于23年6月完成國(guó)內(nèi)重新上市。我們認(rèn)為隨著未來(lái)國(guó)內(nèi)注射劑&EBD管線逐漸豐富，有望增強(qiáng)不同產(chǎn)品之間的協(xié)同效應(yīng)共促銷售增長(zhǎng)。
　　海外醫(yī)美業(yè)務(wù)：海外醫(yī)美業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，保持經(jīng)營(yíng)性盈利。23H1全資子公司Sinclair實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約6.69億元/yoy+26.07%，保持經(jīng)營(yíng)性盈利，其中Q1/Q2分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約2.84/3.85億元，同比分別增長(zhǎng)約9%/42%，H2隨著全球市場(chǎng)開(kāi)拓，海外業(yè)務(wù)整體將繼續(xù)保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，并有望取得更好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。加速推進(jìn)海外產(chǎn)品注冊(cè)上市進(jìn)程。Sinclair積極開(kāi)展在全球40+國(guó)家的上市注冊(cè)工作，23H1公司已有11款產(chǎn)品在19個(gè)國(guó)家取得上市許可。皮膚動(dòng)能素目前正在進(jìn)行臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)23Q4在海外遞交注冊(cè)；伊妍仕、MaiLi在美國(guó)上市所需的臨床工作已經(jīng)啟動(dòng)，未來(lái)對(duì)于更多海外醫(yī)美核心市場(chǎng)的突破或可持續(xù)為業(yè)務(wù)提供可觀收入增量。
　　中國(guó)減重市場(chǎng)規(guī)模26年有望超百億，公司利拉魯肽產(chǎn)品具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。根據(jù)弗若斯特沙利文測(cè)算，我國(guó)體重管理市場(chǎng)規(guī)模將從2021年的30億元增長(zhǎng)至2026年的101億元，CAGR達(dá)27%，其中GLP-1類藥物或?yàn)橹饕鲩L(zhǎng)點(diǎn)，公司的利拉魯肽肥胖或超重適應(yīng)癥已于23年6月獲NMPA批準(zhǔn)上市，為國(guó)內(nèi)首款合規(guī)產(chǎn)品，具備明顯先發(fā)優(yōu)勢(shì)，或可期待產(chǎn)品后續(xù)銷售放量表現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測(cè)：伊妍仕上半年增速持續(xù)亮眼，Q2環(huán)比Q1高速增長(zhǎng)，期待后續(xù)明星單品收入保持逐季環(huán)比提升趨勢(shì)，帶動(dòng)醫(yī)美業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)；首個(gè)減肥適應(yīng)癥產(chǎn)品利拉魯肽已于6月獲批，關(guān)注后續(xù)銷售模式。我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為29.88/36.08/43.05億元，分別同比增長(zhǎng)19.6%/20.7%/19.3%，對(duì)應(yīng)PE分別為23/19/16X。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：研發(fā)臨床進(jìn)度不及預(yù)期、市場(chǎng)推廣效果不及預(yù)期，醫(yī)美產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加劇