>> 中信證券-保稅科技(600794)2023年中報(bào)點(diǎn)評：內(nèi)生成長持續(xù)顯現(xiàn)，期待外延擴(kuò)張賦能-230818
| 上傳日期： |
2023/8/18 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
扈世民 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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關(guān)注公司管理機(jī)制變化的賦能，新管理層更加年輕化，對未來公司發(fā)展目標(biāo)和中期戰(zhàn)略更加清晰，管理層實(shí)現(xiàn)新的功效掛鉤機(jī)制為公司管理效率提升和長期戰(zhàn)略執(zhí)行帶來新的契機(jī)。2023H1公司內(nèi)生增長持續(xù)發(fā)力，凈利潤同比增長58.3%，我們估算儲罐利用率或提升至70%~75%，2024年有望進(jìn)一步提升，智慧物流獨(dú)具特色。公司現(xiàn)金流充裕，賬面現(xiàn)金、資產(chǎn)負(fù)債率優(yōu)于可比公司，背靠國資股東融資渠道暢通，期待外延式并購加速公司成長?？紤]未來有望受益于內(nèi)生驅(qū)動(dòng)和外延增長，給予公司2023年30倍PE，對應(yīng)2023年目標(biāo)價(jià)6.2元，繼續(xù)推薦。
▍2023Q2公司實(shí)現(xiàn)凈利潤同增50.7%，內(nèi)生成長效果持續(xù)顯現(xiàn)，關(guān)注管理機(jī)制變化的賦能。2023H1公司實(shí)現(xiàn)營收、歸母凈利潤6.9億元、1.4億元，同比分別提升6.9%、58.3%，其中23Q2歸母凈利潤同比增長50.7%至0.7億元，環(huán)比Q1增長12.1%。在優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，我們判斷一方面受益于公司攬貨力度加大，積極拓展倉儲品種，資源整合推動(dòng)儲罐利用率或提升至70%~75%，另一方面受益于產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)鏈條進(jìn)一步延伸，拓展智慧物流服務(wù)區(qū)域與交割品種，料智慧物流業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)凈利潤超7700萬元。新管理層更加年輕化，對未來公司發(fā)展目標(biāo)和中期戰(zhàn)略更加清晰，管理層實(shí)現(xiàn)新的功效掛鉤機(jī)制為公司管理效率提升和長期戰(zhàn)略執(zhí)行帶來新的契機(jī)，我們預(yù)計(jì)內(nèi)生增長驅(qū)動(dòng)2023年公司凈利潤或達(dá)到2.5億元，期待外延式擴(kuò)張助力2024年業(yè)績成長。
▍公司收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化助力業(yè)績釋放，控制貿(mào)易業(yè)務(wù)收入占比、重點(diǎn)發(fā)力倉儲業(yè)務(wù)，加強(qiáng)攬貨能力并拓展倉儲品種，下半年儲罐利用率有望進(jìn)一步提升。2023H1公司碼頭倉儲（液化）和倉儲（固體）業(yè)務(wù)收入分別同比增長24.7%、24.6%至2.3億元和0.2億元。根據(jù)隆眾資訊，受乙二醇新增產(chǎn)能快速投放影響，上半年乙二醇產(chǎn)量同比增長12.3%至約775萬噸，并且下游聚酯行業(yè)開工率不斷提升，需求增長預(yù)計(jì)將推動(dòng)儲罐利用率增加。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，2023年下半年乙二醇月均產(chǎn)量預(yù)計(jì)將維持在150萬噸左右，相對高位的供應(yīng)量或推動(dòng)乙二醇持續(xù)累庫，儲罐利用率預(yù)計(jì)將保持相對高位。公司加強(qiáng)攬客并積極拓展倉儲品種，資源整合帶來的內(nèi)生增長或?qū)Ⅱ?qū)動(dòng)倉儲業(yè)務(wù)持續(xù)增長，同時(shí)公司持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，化工品貿(mào)易營收占比持續(xù)下降，2023H1同比下降7.1pcts至54.6%。料差異化的智慧物流業(yè)務(wù)將提供更優(yōu)的客戶維系方式，化工品貿(mào)易收入控制在合理比例。
▍上半年公司營業(yè)成本同比降4.6%，拓客力度加碼&薪酬激勵(lì)驅(qū)動(dòng)期間費(fèi)用率上行至10.0%，從Q2數(shù)據(jù)看全年期間費(fèi)用率或基本保持穩(wěn)定。上半年公司營業(yè)成本同比下降4.6%至4.6億元，低于收入同比增速11.5pcts。同期公司銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用/研發(fā)費(fèi)用/財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為603.5/4,867.7/279.0/1,109.1萬元，同比分別增長29.1%/51.9%/-1.7%/-16.8%。我們認(rèn)為，期間費(fèi)用率提升或主要來自營銷拓客力度加碼、薪酬激勵(lì)力度提升等因素。2023Q2公司期間費(fèi)用率為7.9%，同比-1.0pct。隨著2023年6月公司私募債20保稅債到期（面值4億元），料2023H2財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力進(jìn)一步減輕，利息支出或節(jié)約800萬元+，期間費(fèi)用率有望迎拐點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司后續(xù)期間費(fèi)用率將維持基本穩(wěn)定。
▍在手現(xiàn)金流充裕、資產(chǎn)負(fù)債率處低位，疊加融資渠道暢通，公司管理機(jī)制變化為外延式擴(kuò)張奠定基礎(chǔ)，與恒基達(dá)鑫戰(zhàn)略合作協(xié)議信號積極?？紤]強(qiáng)監(jiān)管政策下儲罐供給擴(kuò)張受到限制，外延并購或?yàn)樽罴寻l(fā)展路徑。公司賬面現(xiàn)金充裕、資產(chǎn)負(fù)債率優(yōu)于可比公司：2023H1公司賬面現(xiàn)金（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）達(dá)到9.9億元，明顯優(yōu)于為可比公司，同期公司資產(chǎn)負(fù)債率29.9%，低于2018年宏川智慧開啟規(guī)模化外延式擴(kuò)張時(shí)的36.6%。公司背靠國資股東，融資渠道通暢，且新一屆董事會(huì)管理團(tuán)隊(duì)的年輕化、專業(yè)化為公司管理效率提升和長期戰(zhàn)略執(zhí)行帶來新的契機(jī)，期待外延式并購加速公司成長。2023年8月公司公告與恒基達(dá)鑫簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，在智慧物流、資本合作等多方面深化合作發(fā)揮雙方優(yōu)勢，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合有望進(jìn)一步提升效益。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：經(jīng)濟(jì)增速大幅下降；石化行業(yè)景氣度大幅下行；發(fā)生石化安全事故；并購整合不及預(yù)期；行業(yè)競爭加劇。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：過去3年訴訟和疫情影響或已出清，同時(shí)公司加速推進(jìn)管理層年輕化，傳統(tǒng)物流和智慧物流兩輪驅(qū)動(dòng)背景下，未來兩年我們預(yù)計(jì)公司凈利潤C(jī)AGR為38.1%。公司現(xiàn)金流充裕，賬面現(xiàn)金、資產(chǎn)負(fù)債率優(yōu)于可比公司，背靠國資股東，融資渠道暢通，期待外延式并購加速公司成長。不考慮外延式并購，我們維持2023/24/25年EPS預(yù)測為0.21/0.25/0.30元，參考可比公司估值水平（宏川智慧、恒基達(dá)鑫近3年P(guān)E（TTM）均值30倍附近），考慮公司未來有望受益于內(nèi)生驅(qū)動(dòng)和外延增長，給予公司2023年30倍PE，對應(yīng)2023年目標(biāo)價(jià)6.2元，維持“買入”評級。
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