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我們的觀點(diǎn)：九毛九和太二品牌經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，各品牌門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率都顯著回升。新的增長(zhǎng)點(diǎn)不斷培育，慫火鍋處于勢(shì)能增長(zhǎng)期，拓店高速，全年預(yù)期開店35家以上；太二積極探索出海機(jī)會(huì)；賴美麗持續(xù)打磨模型。我們預(yù)計(jì)公司2023/2024/2025年?duì)I業(yè)收入為69.1/90.5/115.2億元，同比增長(zhǎng)72.6%/31.0%/27.3%，歸母凈利潤(rùn)為5.4/9.1/12.2億元，凈利率為7.9%/10.0%/10.6%，維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)19.00港元，對(duì)應(yīng)2023/2024/2025年P(guān)E為46/28/21X。
　　業(yè)績(jī)顯著改善，利潤(rùn)率提升明顯。23H1公司實(shí)現(xiàn)收入28.8億元人民幣，同比增長(zhǎng)51.6%。期間歸母凈利潤(rùn)為2.2億元，同比增長(zhǎng)285.1%。對(duì)應(yīng)歸母凈利率為7.7%，同比提升4.7個(gè)百分點(diǎn)。較19H1歸母凈利率提升0.2個(gè)百分點(diǎn)。期內(nèi)產(chǎn)生4580萬(wàn)元匯兌損失，占收入比例為1.6%，加回后歸母凈利率為9.3%。分品牌看，23H1太二營(yíng)收21.9億元，yoy+47.3%，收入占比76%，同比下降2.2個(gè)百分點(diǎn)；九毛九收入3.2億元，yoy+1.8%，收入占比12.3%，同比下降5.5個(gè)百分點(diǎn)；慫火鍋營(yíng)收3.5億元，yoy+331.2%，收入占比12.3%，同比提升8個(gè)百分點(diǎn)，擴(kuò)張加速；賴美麗營(yíng)收0.13億元，yoy+114%。
　　各項(xiàng)成本管控得當(dāng)，門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率回升。（1）公司降本增效的成果顯著，期內(nèi)原材料成本、人員成本、使用權(quán)資產(chǎn)折舊與其他租金及相關(guān)開支、其他資產(chǎn)折攤、水電開支占收入比例分別為36.2%、24.9%、10.2%、3.8%、3.5%，同比增長(zhǎng)1.3、下降3.7、下降2.1、下降1.1個(gè)百分點(diǎn)、同比持平。原材料占比增長(zhǎng)主要是由于擴(kuò)張慫火鍋和賴美麗的原材料占比較其他品牌為高，以及店效仍在逐步恢復(fù)中，我們預(yù)計(jì)毛利率有望進(jìn)一步修復(fù)。（2）2023H1門店層面經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為5.8億元，同比增加106.8%，對(duì)應(yīng)20%經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率，同比增加5.3個(gè)百分點(diǎn)，較19H1增加0.5個(gè)百分點(diǎn)。分品牌看，太二的門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為4.7億元，同比+91%，門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為21.3%，同比增加4.9個(gè)百分點(diǎn)。九毛九門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)0.6億元，同比+66.5%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為19.2%，同比增加7.4個(gè)百分點(diǎn)。慫火鍋門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)0.5億元，同比+4113.4%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為13.7%，同比增加15.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　上調(diào)慫火鍋開店目標(biāo)。公司年初計(jì)劃全年新增太二120家新店以及13家22A遺留裝修未開業(yè)門店，慫火鍋25家。慫火鍋全年開店目標(biāo)上調(diào)至35家以上。上半年來(lái)看，太二累計(jì)新開46家，關(guān)店0家，海外維持15家全年新增目標(biāo)，截至中期海外已有6家，其中1家位于加拿大，4家位于新加坡，1家位于馬來(lái)西亞；慫開店16家，關(guān)店0家；九毛九開店1家，關(guān)店2家；賴美麗烤魚開店4家。截至23H1，太二、慫、九毛九、賴美麗烤魚分別有496、43、75、6家。
　　經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，同店復(fù)蘇。同店銷售：23H1太二/慫火鍋/九毛九同店銷售分別同比+16.1%/+25.4%/+7.8%。23H1同店單店?duì)I收495/1388/422萬(wàn)元，整體店均營(yíng)收為486/1305/418萬(wàn)元。ASP：太二和慫火鍋人均略有下降，太二/慫火鍋/九毛九分別為75/121/59元/人，同比-3/-9/+1元/人。翻座率：太二和慫火鍋略有提升，太二23H1翻座率較去年同期的2.9次/天提升至3.1次/天，慫火鍋翻座率較去年同期的2.4次/天提升至2.8次/天，九毛九翻座率1.7次/天，同比減少0.1次/天。
　　經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)：公司積極進(jìn)行資金管理，現(xiàn)金狀況保持健康，2023H1公司的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為5.5億人民幣，同比增加57.5%，占收入比重為19.2%，同比增加0.7個(gè)百分點(diǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、食品安全；2、成本顯著上升；3、競(jìng)爭(zhēng)加??；4、同店表現(xiàn)不及預(yù)期；5、新品牌拓展不及預(yù)期