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業(yè)績(jī)符合預(yù)告，2Q23實(shí)現(xiàn)扭虧
　　金隅集團(tuán)發(fā)布1H23業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)4.1億元，同比-77%，符合7月15日發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告(4.0-6.0億元)。2Q23單季度歸母凈利潤(rùn)7.4億元，環(huán)比扭虧為盈，主要得益于：1.水泥業(yè)務(wù)降本擴(kuò)量后盈利回暖；2.投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益及無(wú)形資產(chǎn)處置收益增加，抵消了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)節(jié)奏環(huán)比放緩。雖然盈利回暖初見(jiàn)端倪，但北方市場(chǎng)水泥價(jià)格年初以來(lái)持續(xù)下行，下半年盈利進(jìn)一步復(fù)蘇將面臨波折。考慮更低的水泥業(yè)務(wù)噸毛利，將2023/2024/2025年EPS下調(diào)58%/28%/17%至0.06/0.17/0.21元,金隅集團(tuán)-A/ H的目標(biāo)價(jià)分別下調(diào)4.7%/0.2%至2.62元/3.62港元，分別基于0.6x和0.4x2023-2024平均P/B(2023/2024BPS:5.96/6.11元)，與金隅集團(tuán)A/H在2016年以來(lái)的歷史平均一致。維持“買(mǎi)入”。
　　綠色建材：2Q23噸毛利邊際修復(fù)，但下半年仍然承壓
　　2Q23水泥業(yè)務(wù)通過(guò)降本擴(kuò)量，實(shí)現(xiàn)了噸毛利的環(huán)比修復(fù)。當(dāng)季實(shí)現(xiàn)水泥熟料銷(xiāo)量2,908萬(wàn)噸，同比+8.1%，延續(xù)了1Q23強(qiáng)勁增長(zhǎng)(+29.1%)的勢(shì)頭。
　　ASP環(huán)比雖仍有所回落(-15元/噸)，但得益于更精細(xì)化的成本管控、煤價(jià)下行帶來(lái)的能源成本節(jié)省以及銷(xiāo)量擴(kuò)大后固定成本的攤薄，噸毛利42元/噸，環(huán)比+37元/噸。但由于華北、東北等公司核心市場(chǎng)年初以來(lái)水泥價(jià)格逐月走低，公司所在區(qū)域3Q23以來(lái)的均價(jià)較上半年仍低54元/噸?？紤]北方市場(chǎng)較短的旺季延續(xù)時(shí)間，綠色建材板塊在2023實(shí)現(xiàn)全年盈利或存挑戰(zhàn)。
　　房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)：開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)放緩，預(yù)售面積維持強(qiáng)勁增長(zhǎng)公司地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)2Q23結(jié)轉(zhuǎn)收入21.4億元，同/環(huán)比-61.9%/69.9%，毛利率15.2%，環(huán)比有所恢復(fù)(1Q23：10.4%)。截至1H23末，公司預(yù)售房款余額316億元，其中137億元有望在2H23結(jié)算。我們預(yù)計(jì)2H23開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)的結(jié)轉(zhuǎn)節(jié)奏有望環(huán)比明顯加快。2Q23預(yù)售面積33.3萬(wàn)平米，同比+21.8%，合約銷(xiāo)售額94.6億元，同比-5.8%?？紤]結(jié)轉(zhuǎn)收入有望在2H23加速，結(jié)轉(zhuǎn)毛利率已然處于低位，合約銷(xiāo)售呈現(xiàn)逐步恢復(fù)的態(tài)勢(shì)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)企穩(wěn)的基礎(chǔ)正變得更為穩(wěn)固。
　　水泥業(yè)務(wù)區(qū)域領(lǐng)先地位穩(wěn)固，地產(chǎn)業(yè)務(wù)土地儲(chǔ)備優(yōu)質(zhì)
　　由于房地產(chǎn)市場(chǎng)熱度仍顯不足，水泥和地產(chǎn)業(yè)務(wù)在需求端仍然面臨挑戰(zhàn)。但我們認(rèn)為公司兩大業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力依然穩(wěn)固：水泥業(yè)務(wù)在北方區(qū)域具備產(chǎn)能規(guī)模、市場(chǎng)布局、礦山資源和綠色環(huán)保等多個(gè)維度的優(yōu)勢(shì)，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)則在一/二線城市擁有546萬(wàn)平米(1H23末，占總土儲(chǔ)88%)土地儲(chǔ)備，在市場(chǎng)挑戰(zhàn)中更具韌性。盈利的進(jìn)一步回暖只待需求企穩(wěn)的東風(fēng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：水泥行業(yè)競(jìng)合生態(tài)弱于預(yù)期，房地產(chǎn)銷(xiāo)售企穩(wěn)緩于預(yù)期。