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報(bào)告摘要]：
　　“政策底”到“市場底”的波折原因？近期A股表現(xiàn)疲弱，原因除了市場對(duì)于政策的力度存疑（詳見8.13《政策底已明確，轉(zhuǎn)機(jī)在于加力》）外，8月至今美債利率陡峭上行對(duì)全球的權(quán)益市場都形成了沖擊。
　　以史為鑒，中美“政策底”共振是到達(dá)“市場底”的實(shí)現(xiàn)路徑。復(fù)盤歷史，國內(nèi)政策底后中美ERP收斂過程中，往往先經(jīng)歷中美政策底的共振，再迎來全球權(quán)益市場共振反彈的春天——2012年5月、2016年年初、2018年4季度。這些階段的共同邏輯是美聯(lián)儲(chǔ)政策的關(guān)鍵變化、中美“政策底”共振；而海外動(dòng)蕩甚至潛在的risk off則往往會(huì)加快美國“政策底”的到來。我們認(rèn)為當(dāng)前“大宗↑美債利率↑美股↓”，供應(yīng)不再朝著改善方向運(yùn)行，美國增長和通脹重回兩難，這或?qū)⒓铀倜绹罢叩住钡牡絹?，與當(dāng)前我國的“政策底”形成共振。
　　怎么看近期大宗品價(jià)格（南華工業(yè)品指數(shù)）和A股走勢呈現(xiàn)“背離”？大宗品價(jià)格在海外高通脹環(huán)境下，對(duì)權(quán)益市場有著非常顯著的影響。歷史上，海外股市與中國股市共振回調(diào)、先抑后揚(yáng)（2012H2、2016年初、2018歲末年初），是國內(nèi)政策底之后中美ERP收斂之途需要邁過的坎；辯證看待本輪海外股市調(diào)整，本輪的大宗品引發(fā)的再通脹預(yù)期，事實(shí)上加速美股回調(diào)和潛在的海外risk off進(jìn)程，并逐漸形成市場筑底。
　　8月北上資金顯著大幅流出，但回顧過去，歷史上北上資金經(jīng)歷類似本輪的巨幅流出后市場往往出現(xiàn)曙光。歷史上類似本輪的3次北上資金巨幅流出后，市場往往出現(xiàn)曙光：在類似的北上資金凈流出后10交易日，市場上漲概率較低僅有33%；但在20交易日后，市場上漲概率上升至67%；而60交易日后市場上漲概率為100%。更具體的，類似的北上資金流出后市場出現(xiàn)曙光，均伴隨著美債利率回落和國內(nèi)政策改善。
　　從“政策底”到“市場底”的實(shí)現(xiàn)路徑大概率是中美“政策底”共振。當(dāng)前美國增長和通脹重回兩難，這或?qū)⒓铀倜绹罢叩住钡牡絹怼缆?lián)儲(chǔ)停止加息轉(zhuǎn)向鴿派，與當(dāng)前我國的“政策底”形成共振。在“政策底”與“市場底”之間，杠鈴策略的一端類債券資產(chǎn)（中特估的底層邏輯是高股息紅利）有望占優(yōu)。配置關(guān)注杠鈴策略，及具備估值溝壑特征的困境反轉(zhuǎn)。（1）杠鈴策略一端是高股息“中特估”，低估值&高股息率&高自由現(xiàn)金流：石油石化、電力。（2）杠鈴策略另一端是數(shù)字經(jīng)濟(jì)AI+：游戲、光模塊、服務(wù)器、半導(dǎo)體；（3）估值溝壑指向的賠率吸引及政策受益的品種（券商/地產(chǎn)）、庫存觸底收入改善+盈利預(yù)期上修（家電、汽車含商用車、船舶、通用機(jī)械）；維持22.11.13《港股“天亮了”》，配置上關(guān)注港股新范式下三線索。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治沖突、全球流動(dòng)性收緊、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期等。