>> 中信證券-天味食品(603317)2023年中報點評：需求疲軟致短暫承壓，積極應對期待旺季改善-230825
| 上傳日期： |
2023/8/25 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
薛緣，顧訓丁 |
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此報告為加密報告 |
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2023Q2由于C端需求較為疲軟、競爭加劇等因素，公司收入表現(xiàn)略低于預期，但堅持推進優(yōu)商扶商、通過外延投資食萃食品等企業(yè)補齊能力短板、拓寬銷路，下半年復調(diào)旺季背景下，公司對主力產(chǎn)品已積極制定推廣計劃，有望順利完成業(yè)績目標。
▍2023H1收入/凈利潤同增17.4%/25.1%，Q2收入略低于預期。2023H1公司實現(xiàn)收入14.26億元、同增17.4%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.08億元、同增25.1%。其中2023Q2公司實現(xiàn)收入6.59億元、同增12.7%，歸母凈利潤7952萬元、同增21.0%。公司于2023年5月收購四川食萃食品55%股權(quán)，并表收入3252.6萬元、凈利潤202.1萬元，剔除并表影響后，2023Q2公司收入/歸母凈利潤同增7.2%/24.4%，收入表現(xiàn)略低于預期。
▍B端客戶需求復蘇，“優(yōu)商扶商”持續(xù)推進。分產(chǎn)品，2023H1火鍋底料實現(xiàn)收入5.46億元、同增13.8%（Q2同增7.6%）；中式菜品調(diào)料實現(xiàn)收入7.95億元、同增20.9%（Q2同增21.6%），其中火鍋底料受去年較高基數(shù)影響增長較慢，中式菜品調(diào)料受益于并表食萃食品增長較快。其他產(chǎn)品中，2023H1香腸臘肉調(diào)料/雞精/香辣醬實現(xiàn)收入2757/2694/1774萬元，同比+164.1%/-21.3%/-23.4%（Q2同比-95.7%/-25.0%/-26.5%）。分渠道，公司持續(xù)推進優(yōu)商扶商分級運營模式，提升經(jīng)銷商質(zhì)量，2023H1，經(jīng)銷商渠道實現(xiàn)收入11.0億元、同增10.5%（Q2同增0.7%），期末經(jīng)銷商較2023Q1環(huán)比減少196家至3305家；定制餐調(diào)渠道實現(xiàn)收入1.39億元、同增28.1%（Q2同增52.1%），主要系下游需求恢復；電商渠道實現(xiàn)收入1.43億元、同增111.0%(Q2同增111.9%)，主要系并表食萃食品所致。分區(qū)域看，2023H1西南實現(xiàn)收入3.29億元、同增23.3%（Q2同增30.3%）；華東實現(xiàn)收入3.00億元、同增37.1%（Q2同增59.1%）；華中實現(xiàn)收入1.97億元、同增1.7%（Q2同降14.0%）；其他區(qū)域合計收入同增15.1%（Q2同增7.8%）。
▍產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化&促銷力度增加致Q2毛利率下滑，費用率整體下行，盈利能力略有提升。2023H1公司毛利率同增1.0Pct（Q2同降3.4Pcts），在原材料價格整體呈下跌趨勢下，Q2毛利率下降主要系：1）毛利率較低的定制餐調(diào)渠道增速較快；2）市場需求較為疲軟下，公司產(chǎn)品促銷力度增加。費用率方面，2023H1，公司銷售費用率同減2.2Pcts（Q2同減6.6Pcts），Q2下降較多主要系公司將費用核銷方式由發(fā)貨后一次性計提，更改為發(fā)貨、經(jīng)銷商出貨、終端上架三級計提，同時費用以貨物搭贈形式體現(xiàn)較多，此外上半年動銷較為疲軟下，公司亦減少了廣告費用投放；管理費用率同增2.5Pcts（Q2同增2.5Pcts），主要系股份支付費用上升所致；財務費用率同增0.5Pct（Q2同增0.7Pct），此外2023H1公司投資收益增加2070萬元（Q2增加1128萬元），主要系理財產(chǎn)品利息收入增加所致。綜合導致2023H1公司歸母凈利率同增0.9Pct至14.6%（Q2同增0.8Pct至12.1%）。
▍期待旺季改善沖擊全年目標，外延并購補齊能力短板。上半年由于主要渠道C端需求階段性回落，餐飲端需求也仍處于復蘇中，行業(yè)競爭有所加劇下導致公司業(yè)績略低于預期。展望下半年，復調(diào)產(chǎn)品迎來需求旺季背景下，根據(jù)公司2023H1業(yè)績交流會，公司規(guī)劃在火鍋底料、老壇酸菜魚等大單品方面進行針對性促銷推廣，冬調(diào)產(chǎn)品在較低豬價背景下亦有望取得較好表現(xiàn)。此外，公司積極通過外延投資補齊能力短板、拓展市場，上半年并購的食萃食品為線上中小B復調(diào)龍頭，與公司形成互補，參股9.95%的墨比優(yōu)創(chuàng)為知名小餐飲加盟連鎖孵化企業(yè)，擁有馬路邊邊串串香等知名品牌，可拓寬公司產(chǎn)品銷路。在多重因素驅(qū)動下，期待公司下半年實現(xiàn)經(jīng)營改善，順利完成收入/凈利潤均不低于20%的增長目標。
▍風險因素：行業(yè)需求復蘇不及預期；公司新品表現(xiàn)不及預期；公司渠道擴張不及預期；行業(yè)競爭大幅加??；原材料價格大幅波動等風險。
▍投資建議：調(diào)整公司2023-2025年EPS預測至0.41/0.53/0.63元（原預測為0.57/0.74/0.88元，系股本變動）。參考可比公司海天味業(yè)/千禾味業(yè)現(xiàn)價對應2023年P(guān)E 33/35倍（wind一致預期），以及公司較好的成長性，給予一定估值溢價，給予公司2023年37倍PE，對應目標價15元，維持“增持”評級。
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