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事件：公司2023年H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.26億元，同比+17.42%，歸母凈利潤(rùn)2.08億元，同比+25.09%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.78億元，同比+21.76%。其中，Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.59億元，同比+12.71%；歸母凈利潤(rùn)0.80億元，扣非歸母凈利潤(rùn)0.59億元，同比增長(zhǎng)22.04%。今年5月公司收購(gòu)四川食萃食品有限公司55%的股權(quán)，剔除并購(gòu)的收入0.33億元，公司Q2單季營(yíng)收同比增長(zhǎng)7.16%。
　　中式菜品調(diào)料穩(wěn)健增長(zhǎng)。分品類看，上半年火鍋調(diào)料/中式菜品調(diào)料收入分別為5.46/7.95億元，分別同比+13.83%/20.92%。疫情過(guò)后居民外出就餐增多，對(duì)火鍋調(diào)料的需求有所減弱，今年上半年火鍋調(diào)料增速一般。中式菜品調(diào)料表現(xiàn)較好，Q1/Q2分別同比增長(zhǎng)20.34%/21.57%。
　　定制餐調(diào)及電商獲得較高增速。分渠道來(lái)看，上半年經(jīng)銷商/定制餐調(diào)/電商銷售收入分別為11.04/1.39/1.43億元，分別同比+10.54%/28.08%/110.98%，其中Q2經(jīng)銷商/定制餐調(diào)/電商銷售收入分別同比+0.73%/44.20%/124.89%。定制餐調(diào)增速較高主要是因?yàn)橐咔楹缶€下餐飲連鎖恢復(fù)較好，大B恢復(fù)程度優(yōu)于小B；電商收入增速較高主要是因?yàn)楣静①?gòu)食萃。食萃食品是線上中小B渠道復(fù)合調(diào)味品的頭部企業(yè)，公司對(duì)食萃的并購(gòu)能夠較好補(bǔ)齊公司中小B客戶的線上渠道，并購(gòu)后公司將具備服務(wù)包括從單店到大型連鎖餐飲在內(nèi)的所有B端客戶的能力。長(zhǎng)期來(lái)看，餐飲連鎖率的提升以及餐飲業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化、工業(yè)化的推進(jìn)有利于定制餐調(diào)業(yè)務(wù)的發(fā)展。
　　毛利率受渠道結(jié)構(gòu)影響降低，但費(fèi)用投放效率有望提升。公司上半年毛利率36.23%，同比+0.97pct，Q2毛利率31.13%，同比-3.38pct，主要是因?yàn)楣径径榷ㄖ撇驼{(diào)占比提升，該渠道毛利率較低，此外Q2外部需求減弱，公司促銷力度加大。上半年銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別為13.26%/6.99%，分別同比-2.16/+2.46pct，其中Q2銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別同比-6.6/+2.49pct。銷售費(fèi)用率下降主要是因?yàn)楣緦N售費(fèi)用的投放方式從前端向經(jīng)銷商投放改為在向終端銷售的過(guò)程中逐步投放，我們認(rèn)為這樣有利于費(fèi)用投放效率的提升。管理費(fèi)用率增加主要是系報(bào)告期內(nèi)股份支付費(fèi)用增加，人工成本和咨詢服務(wù)費(fèi)用增加。公司目前擁有2座行業(yè)領(lǐng)先的智慧工廠，分別于2022年5月和2023年6月陸續(xù)投產(chǎn)，我們認(rèn)為，新工廠的投產(chǎn)將有效降低人員成本，提升產(chǎn)能及產(chǎn)品質(zhì)量。
　　公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：公司下半年基數(shù)較高，今年C端需求不足，整體壓力較大。但從長(zhǎng)期來(lái)看，新渠道的開(kāi)拓將帶動(dòng)公司線上B端收入的增長(zhǎng)；銷售費(fèi)用的精準(zhǔn)投放帶來(lái)費(fèi)用率提升的同時(shí)有望拉動(dòng)實(shí)際動(dòng)銷的增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)公司2023-2025年凈利潤(rùn)分別為4.09、5.31和6.60億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.38、0.50和0.62元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E值分別為33、26和21倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化；食品安全事故；原材料價(jià)格波動(dòng)。