>> 招商證券-涪陵榨菜(002507)高基數(shù)下收入承壓，關(guān)注新品及第二曲線成長(zhǎng)-230828
| 上傳日期： |
2023/8/29 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
于佳琦，任龍 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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Q2公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比-21.4%/-30.8%，收入端主要受高基數(shù)+去庫(kù)存影響，利潤(rùn)端主要受毛利率下滑較多影響。下半年看，公司堅(jiān)持雙拓策略，新品新渠道有望繼續(xù)貢獻(xiàn)增量。利潤(rùn)端則受成本及廣告費(fèi)用等影響，預(yù)計(jì)仍有壓力。當(dāng)前榨菜主業(yè)份額較高且相對(duì)穩(wěn)定，短期提價(jià)空間有限，核心驅(qū)動(dòng)在于第二曲線拓展速度。公司結(jié)合渠道激勵(lì)+空中營(yíng)銷(xiāo)，對(duì)下飯菜品類(lèi)資源傾斜加大，未來(lái)新品增長(zhǎng)可期，但短期利潤(rùn)或承壓，建議適當(dāng)降低盈利預(yù)期，從更長(zhǎng)期品類(lèi)拓張視角，逢低布局。我們給予23-25年EPS預(yù)期為0.74、0.81、0.91元，對(duì)應(yīng)23年估值22.7X，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
23Q2收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比-21.4%/-30.8%，業(yè)績(jī)承壓。公司發(fā)布2023年半年報(bào)，23H1實(shí)現(xiàn)收入13.37億元，同比-6.0%，歸母凈利潤(rùn)4.7億元，同比-8.9%，歸母扣非凈利潤(rùn)4.32億元，同比-9.8%。其中單Q2實(shí)現(xiàn)收入5.77億元，同比-21.4%，歸母凈利潤(rùn)2.09億，同比-30.8%，歸母扣非凈利潤(rùn)1.88億元，同比-33.7%。收入承壓主要在高基數(shù)+消費(fèi)復(fù)蘇較慢+去庫(kù)存所致。Q2公司現(xiàn)金回款6.71億，同比-22.9%，略慢于收入增速，合同負(fù)債0.77億，同比減少53.4%，主要系期末公司預(yù)收客戶貨款同比減少。經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流1.64億，同比減少61.7%，主要系報(bào)告期收到的貨款減少，同時(shí)支付原料款及推廣費(fèi)用同比增加。
新品榨菜醬表現(xiàn)亮眼，華東高基數(shù)致收入下滑。1）分產(chǎn)品來(lái)看：23H1榨菜/泡菜/蘿卜/其他產(chǎn)品收入分別同比-10.1%/+31.5%/-28.8%/+100.5%。其中榨菜下滑主要受同期高基數(shù)影響，同時(shí)疊加消費(fèi)復(fù)蘇環(huán)境偏慢，以及公司去庫(kù)存所致。泡菜增長(zhǎng)主要系公司加大對(duì)下飯菜推廣力度，實(shí)現(xiàn)較快動(dòng)銷(xiāo)所致。蘿卜品類(lèi)同下飯菜品類(lèi)成分相近，受推廣力度減弱影響，同比下滑較多。其他產(chǎn)品大幅增長(zhǎng)，主要系新品榨菜醬鋪貨貢獻(xiàn)所致。2）量?jī)r(jià)拆分來(lái)看：23H1榨菜/蘿卜/泡菜/其他產(chǎn)品銷(xiāo)量分別同比-12%/-12%/+8%/+6%，榨菜/蘿卜/泡菜/其他產(chǎn)品單價(jià)分別同比+2.2%/-19.3%/+21.5%/+89.4%。3）分地區(qū)來(lái)看：23H1華東/東北地區(qū)受高基數(shù)影響，同比分別-21.4%/-35.5%，華南/華東/華中/華北/中原/西北/西南/東北/出口等地區(qū)收入分別同比-2.5%/+2.5%/-10.9%/-2.7%/+1.1%/+26.1%/+16.9%。經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量看，截止報(bào)告期末，公司共3113個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商，相比年初減少14個(gè)。
毛利率大幅下降，費(fèi)用率有所改善。公司23Q2毛利率48.8%，同比-8.9pcts，環(huán)比-7.5pcts，主要系銷(xiāo)量下滑單位成本上漲，以及結(jié)構(gòu)影響所致。Q2銷(xiāo)售費(fèi)用率9.4%，同比-1.4%，主要系公司推廣及銷(xiāo)售費(fèi)用同比有所收縮；Q2管理費(fèi)用率3.39%，同比基本持平，投資收益同比增加390萬(wàn)，凈利率為36.26%，受毛利率下降影響，同比-4.9pcts。
H2展望：期待新品放量動(dòng)銷(xiāo)加速，預(yù)計(jì)利潤(rùn)端壓力仍存。收入端看，隨著暑期人流量加大，基本盤(pán)榨菜7-8月動(dòng)銷(xiāo)有所加速，庫(kù)存下降至相對(duì)合理水平。公司將繼續(xù)以榨菜為核心，并圍繞榨菜開(kāi)拓新品類(lèi)，堅(jiān)定佐餐開(kāi)味賽道方向。上半年新品榨菜醬新品貢獻(xiàn)達(dá)2000萬(wàn)以上，其他新品如脆小菜下半年逐步上市，同時(shí)餐飲渠道增速也相對(duì)較快，預(yù)計(jì)下半年新品類(lèi)和新渠道貢獻(xiàn)仍可期。費(fèi)用端看，下半年青菜頭成本相比去年同期有所上漲，毛利率預(yù)計(jì)承壓，同時(shí)公司在營(yíng)銷(xiāo)端加大對(duì)于新品的投入，費(fèi)用上也有一定程度增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)下半年盈利能力將繼續(xù)承壓。中長(zhǎng)期看，榨菜賽道逐步進(jìn)入低速增長(zhǎng)階段，公司堅(jiān)定策略拓展邊界，持續(xù)探索醬類(lèi)、復(fù)調(diào)、預(yù)制菜等產(chǎn)業(yè)，同時(shí)結(jié)合品牌傳播為銷(xiāo)售賦能，期待天花板再提升。
投資建議：高基數(shù)下收入承壓，關(guān)注新品及第二曲線成長(zhǎng)，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。Q2公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比-21.4%/-30.8%，收入端主要受高基數(shù)+去庫(kù)存影響，利潤(rùn)端主要受毛利率下滑較多影響。下半年看，公司堅(jiān)持雙拓策略，新品新渠道有望繼續(xù)貢獻(xiàn)增量。利潤(rùn)端則受成本及廣告費(fèi)用等影響，預(yù)計(jì)仍有壓力。當(dāng)前榨菜主業(yè)份額較高且相對(duì)穩(wěn)定，短期提價(jià)空間有限，核心驅(qū)動(dòng)在于第二曲線拓展速度。公司結(jié)合渠道激勵(lì)+空中營(yíng)銷(xiāo)，對(duì)下飯菜品類(lèi)資源傾斜加大，未來(lái)新品增長(zhǎng)可期，但短期利潤(rùn)或承壓，建議適當(dāng)降低盈利預(yù)期，從更長(zhǎng)期品類(lèi)拓張視角，逢低布局。我們給予23-25年EPS預(yù)期為0.74、0.81、0.91元，對(duì)應(yīng)23年估值22.7X，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、大客戶流失、客戶拓新不及預(yù)期
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