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投資要點(diǎn)
　　蘇農(nóng)銀行利潤增速穩(wěn)定，貸款增速回升，資產(chǎn)持續(xù)改善。
　　數(shù)據(jù)概覽
　　23H1歸母凈利潤同比+15.3%，增速較23Q1下降0.7pc；營收同比+0.5%，增速環(huán)比-0.9pc。23H1末不良率較23Q1末下降2bp至0.92%，關(guān)注率較23Q1末下降13bp至1.23%，撥備覆蓋率較23Q1末提升9pc至453%。
　　業(yè)績增速放緩
　　23H1蘇農(nóng)銀行歸母凈利潤同比+15.3%，增速較23Q1下降0.7pc；營收同比+0.5%，增速環(huán)比-0.9pc。具體驅(qū)動因素來看：（1）主要支撐因素：①撥備貢獻(xiàn)加大，23H1資產(chǎn)減值損失同比-34.8%，增速較23Q1下降23.8pc；②稅收貢獻(xiàn)加大，23H1實(shí)際稅率為13.5%，同比下降2.3pc。
　　（2）主要拖累因素：①成本支出加大，23H1成本收入比同比1.7pc至31.5%；②息差降幅擴(kuò)大，23Q2單季息差（期初期末）同比降幅較23Q1擴(kuò)大6bp。
　　息差環(huán)比下行
　　我們測算23Q2單季息差（期初期末）環(huán)比下降30bp至1.58%，主要受資產(chǎn)端收益率下行影響。①資產(chǎn)端，23Q2資產(chǎn)收益率環(huán)比下降26bp至3.59%，我們判斷主要受LPR調(diào)降和市場競爭影響，貸款收益率繼續(xù)下行，疊加市場因素導(dǎo)致債券收益率降低。②負(fù)債端，23Q2負(fù)債端收益率環(huán)比增加3bp至2.12%，我們判斷主要受存款在付息負(fù)債中占比下降，疊加同業(yè)負(fù)債成本增加影響。展望未來，我們預(yù)計(jì)息差降幅有望收窄，主要考慮新發(fā)放貸款利率已處在歷史底部，進(jìn)一步下降幅度有限，同時(shí)存款降息的利好將逐步釋放，緩解息差壓力。
　　貸款增速回升
　　23Q2貸款增速較23Q1提升1.8pc至15.2%：①區(qū)域上來看，蘇農(nóng)銀行在蘇州其他地區(qū)（不含吳江）的貸款高增，支撐全行貸款增長。23Q2蘇州其他地區(qū)（不含吳江）貸款同比增38.5%，較整體貸款增速高23.3pc；②結(jié)構(gòu)上，新增投放中個(gè)人貸款占比提升，23Q2單季貸款余額新增中零售貸款占比較23Q1提升19pc至19%。同時(shí)，存款增速保持高增，23Q2存款同比增18.5%，增速環(huán)比下降1pc，其中蘇州其他地區(qū)（不含吳江）同比增22.8%，比整體存款增速高4.3pc。
　　質(zhì)量持續(xù)改善
　　主要不良指標(biāo)呈改善態(tài)勢，23Q2不良率較23Q1下降2bp至0.92%，關(guān)注率較23Q1下降13bp至1.23%，逾期率較年初下降3bp至0.62%。撥備高位增厚，23Q2撥備覆蓋率較23Q1增厚9pc至453%。
　　盈利預(yù)測與估值
　　預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤同比增長15.14%/14.25%/14.59%，對應(yīng)BPS8.71/9.61/10.64元?，F(xiàn)價(jià)對應(yīng)PB 0.52/0.47/0.43倍。維持“買入”評級，目標(biāo)價(jià)6.55元/股，對應(yīng)2023年P(guān)B 0.75倍，現(xiàn)價(jià)空間44%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)失速，不良大幅暴露。