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核心觀點(diǎn)
　　公司發(fā)布中報(bào)，23H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.1億元，同比增長63.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.7億元，同比增長52.3%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤6.8億元，同比增長46.1%。
　　可復(fù)美品牌延續(xù)高增，明星單品膠原棒表現(xiàn)亮眼。1）可復(fù)美：23H1實(shí)現(xiàn)營收12.28億元（+101.0%）。618大促期間，可復(fù)美重組膠原貼蟬聯(lián)天貓傷口敷料類目TOP1，蟬聯(lián)京東醫(yī)用美護(hù)類目TOP1；大單品膠原棒618期間全網(wǎng)銷售超3,500萬支，GMV同比增長超700%，顯示公司較強(qiáng)的推新能力；2）可麗金：23H1實(shí)現(xiàn)營收3.21億元（+6.4%）。
　　功效性護(hù)膚品類占比提升。分品類看，23H1年公司功效性護(hù)膚／醫(yī)用敷料/保健食品及其他分別實(shí)現(xiàn)營收11.97/3.98/0.11億元，同比增長95.1%/14.6%/-54.8%，占營收比分別為74.5%/24.8%/0.7%，占比分別+12.1/-10.4/-1.7pct。產(chǎn)品方面，公司膠原乳、膠原舒舒貼、以及凈痘清顏OK系列持續(xù)推進(jìn)，2024年醫(yī)美重組膠原蛋白填充劑也有望獲批，未來均有望貢獻(xiàn)增量。
　　線上DTC渠道引領(lǐng)高增長。1）線上：公司DTC店鋪直銷/電商平臺直銷分別實(shí)現(xiàn)收入9.77億/0.69億元，同比分別+128.4%/+18.6%。2）線下：公司向經(jīng)銷商銷售/線下直銷分別實(shí)現(xiàn)5.23億元/0.37億元，同比分別+10.2%/+50.8%。截至23H1公司通過直銷+經(jīng)銷進(jìn)入中國約1,400家公立醫(yī)院、約2,200家私立醫(yī)院和診所、約500個(gè)連鎖藥房品牌和約4,000家CS/KA門店，23H1公立醫(yī)院拓展約100家。
　　毛利率略有下降，經(jīng)營質(zhì)量優(yōu)異。1）23H1公司毛利率84.1%，同比-1.0pct，主要系產(chǎn)品類型和拓展渠道結(jié)構(gòu)變化影響。2）23H1公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為34.6%/3.0%/2.1%，同比分別+7.8/-2.2/+0.2pct，銷售費(fèi)用率增加主要系線上直銷渠道快速擴(kuò)張，營銷費(fèi)用有所增加。3）23H1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利率41.5%，同比2.9pct，但仍遠(yuǎn)領(lǐng)先于同行水平。4）公司經(jīng)營質(zhì)量保持優(yōu)異水平，在銷售同比高增長63%的情況下，23H1期末存貨同比2022年末僅增長1.4%。
　　盈利預(yù)測與投資建議
　　根據(jù)公司公告，我們調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2023-2025年每股收益分別為1.35、1.66和2.08元（原2023-2024年為1.28、1.60元），參照可比公司估值，給予公司2023年35倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)52.11港幣（1人民幣=1.10港元），維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇，線上加快拓展帶來的短期銷售費(fèi)用率上升，新品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期，行業(yè)監(jiān)管政策風(fēng)險(xiǎn)等