>> 國泰君安-央國企現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)突破專題系列三，跨越周期：尋找央企“護城河”-230831
| 上傳日期： |
2023/8/31 |
大?。?/td>
| 2937KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
國泰君安 |
| 評級： |
-- |
作者： |
方奕 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
本報告導讀：
優(yōu)質(zhì)商業(yè)模式的央企具備穿越周期的價值，市場長期忽視央企強大的逆周期經(jīng)營能力與資本運作能力，關(guān)注新國改下央企兼并重組/專精特新/特許經(jīng)營三大競爭優(yōu)勢。
摘要：
不確定中找確定，掘金超越周期的央國企優(yōu)質(zhì)商業(yè)模式。在總量波動放大、經(jīng)濟驅(qū)動轉(zhuǎn)型的環(huán)境下，高成長、高收益、低波動資產(chǎn)越來越稀缺，原先具備深護城河的龍頭現(xiàn)在增速波動增大，風險評價有所上升，市場需要尋找新的護城河資產(chǎn)，而央企不僅具備特許經(jīng)營下穩(wěn)健增長的高股息，還在產(chǎn)業(yè)鏈國資鏈主引領(lǐng)下創(chuàng)建專精特新、資本運作方式靈活多樣等領(lǐng)域具備獨特的競爭優(yōu)勢，是兼具稀缺性與確定性的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。我們認為，當前市場對于央企單純的高股息防御價值認知得已較充分，新一輪國企改革下央國企競爭優(yōu)勢的提升將成為下階段行情的核心驅(qū)動，央國企研究應走向產(chǎn)業(yè)化與精細化。
被忽視的央企競爭優(yōu)勢：強大的逆周期經(jīng)營力與資本運作能力。近十年非金融上市央企ROE圍繞中樞保持穩(wěn)定，且2016年后凈利率和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均有改善。通過改良后的杜邦分析我們從產(chǎn)品、經(jīng)營、杠桿三個維度拆分央企競爭優(yōu)勢的：1）產(chǎn)品力：央企整體呈現(xiàn)出周期板塊的特征，即毛利率波動幅度較大，價格下跌嚴重拖累盈利，而需求回暖總伴隨著盈利改善；2）經(jīng)營力：央企2013年以來持續(xù)加強對外資金占用能力與對內(nèi)費用管理能力，并將其作為逆周期盈利調(diào)節(jié)的重要工具，往往在盈利改善或下降的初期同時加強對內(nèi)對外的經(jīng)營管理；3）杠桿力：央企杠桿水平近年來回落并保持平穩(wěn)，“一利五率”放松杠桿上限，未來央國企得以以低成本進行資本運作。
央企商業(yè)模式顯微鏡：兼并重組/專精特新/特許經(jīng)營。1）兼并重組：央企背靠集團，優(yōu)質(zhì)非上市資產(chǎn)規(guī)模龐大。由于實控人均是國資委，可以通過資產(chǎn)置換或注入等多種形式，股權(quán)+現(xiàn)金混合支付，更靈活地實現(xiàn)兼并重組。當前證監(jiān)會表態(tài)放緩IPO節(jié)奏、深化并購重組改革，提出以央企上市公司為平臺開展并購重組。未來集團資產(chǎn)證券化率低，上市平臺集中的央企集團兼并重組預期更高。2）專精特新：科創(chuàng)中小央企綁定國資大客戶鏈主，專注產(chǎn)業(yè)鏈利基市場。在央國企引領(lǐng)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)、推動產(chǎn)業(yè)鏈補短板的趨勢下，國資科創(chuàng)公司在承接國內(nèi)產(chǎn)業(yè)配套、實現(xiàn)細分環(huán)節(jié)技術(shù)積累上更具優(yōu)勢。且大客戶制下運營效率與應收款質(zhì)量更高。推薦數(shù)字經(jīng)濟/高端裝備/新材料/醫(yī)藥生物領(lǐng)域科創(chuàng)央企。3）特許經(jīng)營：相關(guān)賽道進入壁壘高、競爭格局穩(wěn)定、營收波動低，主要集中在國家安全、自然壟斷與關(guān)稅主權(quán)三個領(lǐng)域。未來涉及國家安全與自然壟斷的賽道準入門檻仍較高，關(guān)注需求穩(wěn)定增長、ToC/B的賽道。推薦運營商/電力/稀土。
推薦國君策略央企優(yōu)質(zhì)商業(yè)模式金股組合：1）兼并重組：南網(wǎng)儲能/中國汽研/馬鋼股份/中遠海能等，中國船舶等受益；2）專精特新：寶信軟件/中復神鷹/同益中/平高電氣等，昊華科技等受益；3）特許經(jīng)營：中國聯(lián)通/中國石油/長江電力等，中國移動/廣晟有色等受益。
風險提示：國企改革后續(xù)推進方向與落地形式發(fā)生變化。
|
|
