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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　企業(yè)盈利修復(fù)的第一階段（調(diào)結(jié)構(gòu)、降成本）已接近尾聲，后續(xù)隨著政策逐步落地，盈利有望逐步來(lái)到第二階段——擴(kuò)需求。當(dāng)需求端帶動(dòng)企業(yè)新一輪盈利周期的開(kāi)啟，企業(yè)的補(bǔ)庫(kù)動(dòng)能將開(kāi)始積聚。因此，我們認(rèn)為本輪庫(kù)存周期的拐點(diǎn)最早在年底附近可以看到。
　　摘要：
　　盈利修復(fù)的第一階段接近尾聲。7月份工企利潤(rùn)總額當(dāng)月同比-6.7%（前值-8.3%），環(huán)比-24.5%，弱于季節(jié)性。本月企業(yè)盈利同比回升主因2022年低基數(shù)，實(shí)際動(dòng)能所有回落，我們?cè)谇捌趫?bào)告中提示，前兩個(gè)月企業(yè)盈利修復(fù)主因降本提效的結(jié)果，而非需求端邏輯，本月數(shù)據(jù)有所印證。因此，我們認(rèn)為盈利修復(fù)的第一階段（降成本）已接近尾聲，后續(xù)將來(lái)到需求端邏輯。
　　營(yíng)收和利潤(rùn)率同步回落，需求端政策仍需加碼。
　　量跌價(jià)穩(wěn)，營(yíng)收實(shí)際動(dòng)能仍在探底。2023年7月份工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入當(dāng)月同比-1.1%（前值-2.5%），當(dāng)月環(huán)比-12.2%，環(huán)比仍弱于季節(jié)性。營(yíng)收同比邊際改善主要因?yàn)楣I(yè)品價(jià)格同比回升，生產(chǎn)端在上月企穩(wěn)后又有小幅回落，利潤(rùn)修復(fù)基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固。
　　利潤(rùn)率再次回落，后續(xù)將由需求主導(dǎo)。2023年7月份工企利潤(rùn)率為5.4%（前值6.3%），依然處于低位。刨去季節(jié)性因素大概下降了0.4%，主因企業(yè)降本提效帶動(dòng)利潤(rùn)率回升持續(xù)性較弱，目前再次來(lái)到需求端的邏輯。后續(xù)企業(yè)盈利的進(jìn)一步修復(fù)仍需政策端的進(jìn)一步加碼。
　　上游好于下游，設(shè)備維持韌性。上游采掘業(yè)和原材料有所修復(fù)，前期上游庫(kù)存去化速度較快，近期政策升溫帶動(dòng)上游價(jià)格企穩(wěn)，如：鐵礦、煉鋼，而需求端依然偏弱，其中家具、汽車盈利繼續(xù)回落。此外，裝備制造依然維持韌性，其中電氣機(jī)械、儀器儀表在海外需求的結(jié)構(gòu)性支持下，仍逆勢(shì)上升。
　　庫(kù)存周期拐點(diǎn)最早在年底
　　2023年7月份產(chǎn)成品庫(kù)存累計(jì)同比為1.6%（前值2.2%）。本月庫(kù)存繼續(xù)回落，但環(huán)比跌幅收窄，本輪庫(kù)存周期的“U型底”正在形成的過(guò)程中，與我們前期判斷一致。
　　當(dāng)前的環(huán)境與2015年類似，我們看到過(guò)去兩個(gè)月企業(yè)盈利有所修復(fù)，本質(zhì)上是降本提效的結(jié)果，而非需求端的邏輯，2015年上半年也出現(xiàn)了類似的情況，但成本端的邏輯難以持續(xù)，因此我們看到2015年下半年企業(yè)盈利再次探底，真正的新一輪盈利周期開(kāi)啟實(shí)際上是2016年初的棚改貨幣化拉動(dòng)。
　　再看當(dāng)下，我們顯然處于企業(yè)盈利修復(fù)的第一階段——調(diào)結(jié)構(gòu)、降成本，而在近期政策密集出臺(tái)以后，盈利有望逐步來(lái)到第二階段——擴(kuò)需求，當(dāng)需求端帶動(dòng)企業(yè)新一輪盈利周期的開(kāi)啟，企業(yè)的補(bǔ)庫(kù)動(dòng)能將開(kāi)始積聚。因此，我們認(rèn)為本輪庫(kù)存周期的拐點(diǎn)最早在年底附近可以看到。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能不及預(yù)期