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◆事件：公司發(fā)布2023年中報(bào)。公司2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約596.1億元，同比增長(zhǎng)149%；歸母凈虧損34.5億元，較上年同期虧損（194億元）減少160億元；扣非歸母凈虧損49.4億元，較上年同期虧損（195億元）減少146億元。其中Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約345億元，環(huán)比增長(zhǎng)37.8%；歸母凈虧損5.2億元，環(huán)比Q1虧損（29億元）減少24.0億元；扣非歸母凈虧損為19.2億元，環(huán)比Q1虧損（30億元）減少11.0億元。
　　◆航空需求恢復(fù)，公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)大幅回升。公司23年上半年ASK（可用座公里）同比增長(zhǎng)151%，恢復(fù)至19年同期的82.8%；綜合客座率為70.7%，較22年同期增加8.9pct?？瓦\(yùn)量同比增長(zhǎng)170%，恢復(fù)至19年同期的85.6%，其中國(guó)內(nèi)客運(yùn)量同比增長(zhǎng)161%，恢復(fù)至19年同期的99.5%；國(guó)際客運(yùn)量同比增長(zhǎng)1609%，恢復(fù)至19年同期的18.4%；地區(qū)客運(yùn)量同比增長(zhǎng)447%，恢復(fù)至19年同期的40.5%（19年數(shù)據(jù)為含山航的可比口徑，山航19年的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)取自半年度合計(jì)數(shù)據(jù)的月均值）。23年上半年，公司飛機(jī)日利用率為7.75小時(shí)，同比增加3.98小時(shí)，較19年同期減少1.96小時(shí)。
　　◆客公里收益上漲，客運(yùn)收入大幅回升。23年上半年公司客公里收益為0.6107元，較22年同期增長(zhǎng)8.2%，較19年同期增長(zhǎng)17.1%，其中國(guó)內(nèi)、國(guó)際、地區(qū)客公里收益較22年同期分別變化+11.5%、-62.0%、+5.9%，較19年同期分別增長(zhǎng)0.7%、90.2%、21.3%。綜合量?jī)r(jià)影響，公司23年上半年客運(yùn)收入為554.7億元，同比增長(zhǎng)267%，較19年下降7.3%。
　　◆國(guó)際航線未完全恢復(fù)、油價(jià)正面貢獻(xiàn)有限，毛利率較19年同期仍有差距。23年上半年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本同比增長(zhǎng)54.6%，其中航油成本同比增長(zhǎng)87%，主要是由于公司生產(chǎn)恢復(fù)、用油量同比增加；油價(jià)方面，上半年國(guó)內(nèi)航空煤油出廠均價(jià)約6510元/噸，同比小幅下降2.8%，但仍處于歷史相對(duì)高位（參考19年~21年同期均價(jià)區(qū)間3438~4912元/噸），對(duì)成本端的正面貢獻(xiàn)有限。公司23年上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為0.48%，同比由負(fù)轉(zhuǎn)正，較19年同期下降14.83pct。
　　◆匯率大幅波動(dòng)影響公司盈利修復(fù)速度。今年以來(lái)人民幣匯率出現(xiàn)較大波動(dòng)，特別是第二季度，人民幣兌美元匯率中間價(jià)從3月底的6.8717貶值到6月底7.2258（貶值幅度約5.1%），導(dǎo)致公司23年H1產(chǎn)生匯兌凈損失15.7億元。受此影響，在行業(yè)需求快速恢復(fù)的背景下，公司23年Q2財(cái)務(wù)費(fèi)用環(huán)比增長(zhǎng)2倍以上。
　　◆投資建議：國(guó)內(nèi)客運(yùn)需求恢復(fù)，公司運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)大幅回升，23年Q2虧損大幅收窄；公司區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯，航線質(zhì)量?jī)?yōu)異，隨著明年海外航線供需的完全恢復(fù)，公司盈利彈性也將充分釋放。暫不考慮山航并表，我們維持公司23-25年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為12億、102億、119億；維持公司A股、H股“增持”評(píng)級(jí)。
　　◆風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑導(dǎo)致行業(yè)需求下降；中美貿(mào)易摩擦持續(xù)發(fā)酵，人民幣匯率出現(xiàn)巨幅波動(dòng)；原油價(jià)格大幅上漲。