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投資要點(diǎn)事件：公司2023H1實(shí)現(xiàn)收入793.57億元（+16.73%），扣非歸母凈利潤(rùn)12.95億元（+17.09%），經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額5.18億元（+125.22%）；單Q2季度實(shí)現(xiàn)歸母及扣非歸母凈利潤(rùn)7.82億元與7.22億元，環(huán)比增長(zhǎng)39.32%與26%，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。
　　總代持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，打造利潤(rùn)第二增長(zhǎng)曲線。拆分主營(yíng)業(yè)務(wù)，醫(yī)藥分銷業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，2023H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收674.88億元（+14.01%），毛利率6.74%（+0.01pp）；總代業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收86.37億元（+38.74%），占比10.90%（+1.74pp），毛利率16.95%（+2.45pp），其中藥品總代營(yíng)收49.49億元（+48.60%），截至2023H1，公司藥品總代品規(guī)數(shù)達(dá)915個(gè)（預(yù)計(jì)全年過(guò)億品規(guī)19個(gè)）；此外，醫(yī)藥工業(yè)營(yíng)收11.82億元（+5.44%）、醫(yī)藥零售營(yíng)收14.42億元（+14.42%）。
　　院內(nèi)渠道增長(zhǎng)迅速，線上平臺(tái)表現(xiàn)亮眼。拆分渠道，2023H1公司第一終端實(shí)現(xiàn)營(yíng)收199.10億元（+18.17%），其中公立醫(yī)院同比增長(zhǎng)23.29%，截至2023H1公司累計(jì)爭(zhēng)取到國(guó)家?guī)Я坎少?gòu)2480個(gè)配送權(quán)，其中獨(dú)家配送權(quán)270個(gè)（含省獨(dú)家配送權(quán)102個(gè)），有效覆蓋公立醫(yī)院客戶1.33萬(wàn)家；第二終端實(shí)現(xiàn)營(yíng)收142.80億元（+11.87%），其中單體藥店同比增長(zhǎng)24.85%，截至2023H1公司覆蓋零售藥店總數(shù)約37.68萬(wàn)家，同比增加近5萬(wàn)家；第三終端實(shí)現(xiàn)營(yíng)收76.89億元（+26.27%），2023H1公司新簽約民營(yíng)醫(yī)院23家，累計(jì)1.33萬(wàn)家；B2B電商實(shí)現(xiàn)營(yíng)收93.08億元（+28.78%），其中互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)（第四終端）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.54億元（+62.56%）。
　　戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型強(qiáng)力推進(jìn)，REITs項(xiàng)目落地在即。公司持續(xù)推進(jìn)“萬(wàn)店加盟”計(jì)劃，截至2023H1，已實(shí)現(xiàn)自營(yíng)及加盟藥店達(dá)15856家，門(mén)店遍布全國(guó)31省市自治區(qū)，覆蓋291個(gè)地級(jí)市，共1301個(gè)縣，預(yù)計(jì)2025年門(mén)店數(shù)量將過(guò)30000家。此外公司REITs項(xiàng)目已于8月正式提交申報(bào)文件，評(píng)估價(jià)值約14億元，項(xiàng)目落地后有望重構(gòu)公司輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)商業(yè)模式，減少對(duì)傳統(tǒng)債務(wù)融資方式的依賴，實(shí)現(xiàn)多元化收益。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司基礎(chǔ)分銷及新興總代業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)，我們維持公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)24.4/28.3/32.4億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值的PE為12X/10X/9X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)營(yíng)模式風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款發(fā)生壞賬風(fēng)險(xiǎn)。