>> 中信建投-中國化學(xué)(601117)化工投產(chǎn)大周期，支撐新簽和業(yè)績均持續(xù)增長-230903
| 上傳日期： |
2023/9/4 |
大?。?/td>
| 689KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
鄧勝,鄧天澤 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
核心觀點（1）公司營收、凈利維持相對穩(wěn)定增長，主要有賴于化工行業(yè)資
本開支大周期下、公司新簽化學(xué)工程合同訂單持續(xù)增長，且累積在手訂單也持續(xù)轉(zhuǎn)化為收入、利潤的實現(xiàn)。
?。?）當前時點，我們中短期內(nèi)持續(xù)看好公司工程業(yè)務(wù)訂單、收入增長，以及在新材料領(lǐng)域布局的逐步收獲。長期而言也看好公司
業(yè)務(wù)在“碳中和”背景下業(yè)務(wù)的可持續(xù)性。
事件
2023年半年報：上半年公司實現(xiàn)營收909.29億元，同比增長21.6%；實現(xiàn)歸母凈利29.46億元，同比+11.2%。實現(xiàn)扣非凈利29.48億元，同比+14.9%。
對應(yīng)Q2單季實現(xiàn)歸母凈利18.35億元，同比+9.7%；扣非凈利18.38億，同比+14.6%。
簡評國內(nèi)外在手訂單持續(xù)轉(zhuǎn)化推動穩(wěn)健增長，新簽勢頭同樣良好
1、累計的在手訂單支撐起營收、利潤的穩(wěn)健增長：同時，如下圖1，由于訂單周期延長、疫情防控等原因，公司近年來新簽訂單和
營業(yè)收入（實物工作量）持續(xù)背離、在手訂單快速累積。這部分累積的在手訂單足以支撐起公司今年乃至未來2-3年內(nèi)的營收增長。
2、化工投產(chǎn)大周期下，化學(xué)工程新簽訂單仍在穩(wěn)健增長：21年起，化工行業(yè)的擴張周期重新開啟，行業(yè)資本開支水平明顯高于
全社會平均。中國化學(xué)作為化學(xué)工程領(lǐng)域市占率較高的企業(yè)，近年來新簽訂單因此同步向好：就公司經(jīng)營情況公告，1-7月公司
新簽合同金額1958億元，同比+7%，其中核心的化學(xué)工程業(yè)務(wù)類合同累計1430億元，同比+11%。
同時，在當前時點，我們認為公司傳統(tǒng)化學(xué)工程業(yè)務(wù)、新材料實業(yè)業(yè)務(wù)都仍有良好發(fā)展前景——
1、化學(xué)工程板塊：收入端有望維持較強增長、利潤率也有望修復(fù)公司傳統(tǒng)主業(yè)為化工專用工程，主要為化工企業(yè)提供工程施工等服務(wù)。目前A股市場給予建筑類央企的估值普遍較低，而我們認為中國的專用工程業(yè)務(wù)實際上有較為良好的發(fā)展前景，不應(yīng)按照傳統(tǒng)的地產(chǎn)/基建工程企業(yè)理解，原因如下。
（1）未來2-3年公司工程業(yè)務(wù)都有望維持強勁表現(xiàn)：①在手訂單的逐步轉(zhuǎn)化：如下圖，2017年之前公司年度營收和新簽訂單額大致匹配，但2018年開始有大幅分化、累計在手訂單數(shù)量明顯增加，我們認為一方面化工行業(yè)新項目投資規(guī)模普遍越來越大、公司新簽訂單的建設(shè)周期也跟隨著越來越長，一方面由于疫情和產(chǎn)業(yè)政策等原因部分新簽訂單無法順利進行施工，即實物工作量不足。但這些在手訂單最終還是要轉(zhuǎn)化為收入，有望使得公司未來2-3年收入持續(xù)增長。
②海外訂單占比的常態(tài)化和“一帶一路”催化：另外的，由于防疫要求公司海外訂單占比近年來出現(xiàn)明顯減少，根據(jù)公司經(jīng)營公告，22年公司境外新簽合同為378.96億元，同比下降24%，占國內(nèi)外新訂單總額的比例為13%。
而在疫情前的2017、2018、2019年，這一比例分別為35%、35%、60%（2019年有海外大項目訂單），差異明顯。而后在防疫新形勢下，我們預(yù)期公司海外訂單占比也有望明顯恢復(fù)。
?。?）中長期看，推動存量化工產(chǎn)能的“進區(qū)入園”和碳中和改造：從中長期看，化工行業(yè)的新產(chǎn)能擴張和資本開支中樞可能有所下行。但在“雙碳”指引下，存量產(chǎn)能的改造仍將持續(xù)很長時間。其中包括大量舊產(chǎn)能的進區(qū)入園，也包括服務(wù)于削減碳排的“降碳”、“零碳”、“負碳”改造。而公司在相關(guān)領(lǐng)域也均有所布局，有助于保持公司訂單、收入的長期可持續(xù)性。
2、新材料實業(yè)板塊：引領(lǐng)中國先進工藝己二腈破局，未來空間可觀公司在新材料實業(yè)板塊多有布局，其中核心是以天辰齊翔為主體建設(shè)的己二腈項目及配套上下游產(chǎn)業(yè)鏈項目。
這一項目我們認為值得長期關(guān)注，也認為從長期看這一資本開支計劃有望貢獻可觀回報。首先是該項目體量足夠大（百億級別的資本開支和營收體量），足夠支撐其公司的轉(zhuǎn)型，其次，我們認為公司的己二腈產(chǎn)品線還有充分的產(chǎn)銷擴張和效益提升空間：
己二腈的國產(chǎn)化正在使得高性能尼龍材料PA66及其上下游產(chǎn)業(yè)鏈開啟新的成長階段。雖然不可否認在PA66產(chǎn)業(yè)鏈上幾乎每個環(huán)節(jié)都有大量的擴產(chǎn)計劃。但有兩點是相對確定的：①、量的層面：PA66性能優(yōu)異，在全產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)化、生產(chǎn)成本持續(xù)下降后，有望迅速打開市場空間，同時也打開己二腈的需求空間；②價格和效益層面：
采用丁二烯先進工藝的己二腈，是己二腈→己二胺（及己二酸）→PA66切片→PA66工程塑料和民用絲這一條產(chǎn)業(yè)鏈上為數(shù)不多的生產(chǎn)技術(shù)壁壘較高的環(huán)節(jié)。從長期看，很可能仍是集中了產(chǎn)業(yè)鏈較高附加值比例的環(huán)節(jié)。目前整個化纖產(chǎn)業(yè)景氣度處于相對較低水平，但一方面后續(xù)需求有恢復(fù)預(yù)期、一方面作為較為晚近才獲得突破的先進工藝，公司仍有通過工藝改造和規(guī)模效應(yīng)持續(xù)壓低成本的空間。參考歷史上中國化學(xué)的MDI和華魯恒升的煤化工，可以預(yù)期這一成本壓降空間是非?？捎^的，足夠為公司在長期打開效益空間。
|
|
