>> 長江證券-A股2023年半年報分析：盈利探底的歸因與展望-230903
| 上傳日期： |
2023/9/3 |
大小： |
5781KB |
| 格式： |
pdf 共49頁 |
來源： |
長江證券 |
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作者： |
包承超,萬清昱 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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A股半年報不及預(yù)期，一在上游需求不足，二在民企信心恢復(fù)
A股半年報低于我們預(yù)期。從客觀數(shù)據(jù)看，全A上半年盈利累計同比-3%左右，其中Q2單季環(huán)比歷史少見的為負(fù)，低于歷史中位值，本輪企業(yè)盈利的磨底還在繼續(xù)。結(jié)構(gòu)上，我們認(rèn)為上游行業(yè)（能源、原材料）景氣不佳是主要拖累。主要體現(xiàn)在：1）盈利貢獻(xiàn)度。上半年和Q2各自的盈利貢獻(xiàn)拆解，能源（煤炭、石化）、原材料（化工、非金屬和金屬材料等）影響較大。能源部分受高基數(shù)影響，原材料的基本面相對更弱。2）ROE水平。全A整體繼續(xù)下滑，其中原材料板塊連續(xù)6個季度下行。3）毛利率水平。PPI下行以來上游毛利率持續(xù)回落，雖然有利于下游盈利回升，但考慮到A股上游板塊的體量占比不低，上游的景氣不佳不利于整體盈利修復(fù)。
但進(jìn)一步拆解資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表，我們認(rèn)為，A股企業(yè)當(dāng)前具備盈利回升的內(nèi)在基礎(chǔ)和外部條件，缺乏的主要是信心。反映在財務(wù)指標(biāo)上——過去數(shù)年上市企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債增速下降、產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部杠桿壓縮（應(yīng)收款項明顯壓減，控制經(jīng)營性債務(wù)）、外部杠桿收斂（借債減少，且優(yōu)先償還已有負(fù)債）、在手現(xiàn)金改善（主要源于控制投資支出）等，事實上在疫情期間完成了一輪新的“三表修復(fù)”。在政策要求、外部環(huán)境變化和經(jīng)營理念調(diào)整的驅(qū)動下，從過去追求“量”的擴(kuò)張到更加看重“質(zhì)”的提升。當(dāng)前時點(diǎn)我們認(rèn)為，“量增”或比“質(zhì)穩(wěn)”重要。一方面上市企業(yè)現(xiàn)金流對債務(wù)的覆蓋程度已來到歷史高位，整體負(fù)債水平低，另一方面融資環(huán)境友好（貸款利率在歷史低位），為企業(yè)提供了新一輪經(jīng)營擴(kuò)張的條件。
目前來看，國企仍然是本輪資本開支的排頭兵，但對民企不用過度悲觀。我們觀察到國企的資本開支增速已率先回升，但回升勢頭不穩(wěn)，疊加領(lǐng)先指標(biāo)籌資現(xiàn)金流短期繼續(xù)回落，本輪擴(kuò)張仍然一波三折，但對民企不用過度悲觀：1）民企在2020H2-2021H1出口帶動下的在建工程已在陸續(xù)轉(zhuǎn)固，產(chǎn)能增長已在路上。2）上市民企的經(jīng)營現(xiàn)金流和在手現(xiàn)金不弱，具備新一輪擴(kuò)張的資金實力，且我們觀察到2023Q2民企的資本開支強(qiáng)度（資本開支占營收比）已邊際企穩(wěn)，在國內(nèi)政策的支持下，民營企業(yè)的信心回暖或已不遠(yuǎn)。
風(fēng)險提示
本報告基于2023年A股半年報披露率99.6%進(jìn)行數(shù)據(jù)計算，與100%完整披露率版本或有差異。
疫情傳播或病毒變異超預(yù)期：如果疫情再次出現(xiàn)突變或爆發(fā)，可能影響局部乃至全球的供應(yīng)鏈及需求，進(jìn)而對股市情緒或經(jīng)濟(jì)基本面帶來擾動。
技術(shù)發(fā)展進(jìn)程的突變：人工智能相關(guān)模型的更新迭代以及下游應(yīng)用技術(shù)發(fā)展節(jié)點(diǎn)或影響科技產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)景及投資重點(diǎn)。
近期地緣政治問題持續(xù)惡化：俄烏沖突以及各國對于人工智能技術(shù)發(fā)展的要求及限制如果出現(xiàn)新的變化，也會影響科技行業(yè)預(yù)期及傳統(tǒng)行業(yè)基本面，不安定因素可能會錯殺市場情緒。
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