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事件：公司發(fā)布2023年半年報(bào)。公司2023H1營(yíng)收26.4億元，同比-5.9%；歸母凈利1.9億元，同比+68.4%，扣非歸母凈利2.1億元，同比+101.5%；單Q2營(yíng)收13.8億元，同比-0.4%，較Q1營(yíng)收降幅顯著收窄；歸母凈利9853萬(wàn)元，同比+67.2%，扣非歸母凈利1.3億元，同比+116.5%。
　　收入端：歐美消費(fèi)降級(jí)+產(chǎn)能不足，限制公司收入增長(zhǎng)。2023H1營(yíng)收下滑主要系：1）公司2022 H2開始主動(dòng)淘汰部分低效益SKU，且2023H1規(guī)劃新品上市較少，導(dǎo)致SKU同比減少；2）部分供應(yīng)商受限于產(chǎn)能因素，Q2部分產(chǎn)品存在斷貨的影響。
　　分品類來(lái)看，偏大件耐用品屬性的家具、庭院系列承壓明顯，中小件的家居及寵物用品增速具有韌性：1）2023H1家具營(yíng)收11.3億元，同比-15.1%，占比43.6%（-4.6pct），預(yù)計(jì)主要受歐美消費(fèi)降級(jí)的影響，家具等耐用品的消費(fèi)開支收到壓縮；2）家居用品營(yíng)收9.4億元，同比+4.5%，占比36.0%（+3.7pct），預(yù)計(jì)主要受益亞馬遜渠道補(bǔ)庫(kù)景氣度回升；3）庭院系列營(yíng)收3.2億元，同比-11.4%；4）寵物系列營(yíng)收2.1億元，同比+21.8%，主要受益于北美及歐洲市場(chǎng)開拓順利。
　　公司持續(xù)進(jìn)行渠道拓展，上半年線下占比小幅提升：1）線上B2C占比82.0%，其中亞馬遜占68.3%（+1.6pct），公司上半年新入駐SHEIN美國(guó)站及南美最大電商平臺(tái)美客多；2）線下B2B營(yíng)收占比7.0%（+1.0pct），公司與Target、HobbyLobby等KA接洽，逐步向美國(guó)線下商超渠道進(jìn)軍。
　　利潤(rùn)端：成本端優(yōu)化+數(shù)字化運(yùn)營(yíng)能力升級(jí)，毛利率大幅提升。2023H1毛利率36.4%（+4.9pct），主要受益于：1）公司2023H1海運(yùn)費(fèi)營(yíng)收入占同比下降7.31pct；2）供應(yīng)鏈端計(jì)劃交付業(yè)務(wù)流程的改造及全鏈路信息系統(tǒng)的搭建升級(jí)，使得存貨周轉(zhuǎn)率達(dá)到1.85次，同比提高33.85%；3）美元、歐元兌人民幣匯率上行。
　　2023H1公司期間費(fèi)用率26.5%（+0.4pct），其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為22.9%/4.0%/1.3%/-1.7%，分別同比+1.0/+1.0/+0.6/-2.2pct。公司研發(fā)持續(xù)投入，數(shù)字化成果逐步顯現(xiàn)。
　　投資建議：歐美耐用品消費(fèi)支出承壓影響下，公司品牌韌性凸顯，Q2增速已出現(xiàn)向上拐點(diǎn)；伴隨平臺(tái)補(bǔ)庫(kù)周期持續(xù)+產(chǎn)能問(wèn)題解決，下半年?duì)I收增速有望轉(zhuǎn)正。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收61.4/74.4/87.3億元，同增12.5%/21.1%/17.4%；歸母凈利潤(rùn)3.9/5.2/6.5億元，同增56%/33%/26%；當(dāng)前對(duì)應(yīng)PE為28/21/17X，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)際貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；倉(cāng)儲(chǔ)建設(shè)不及預(yù)期。