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兩輪車行業(yè)景氣度高，上下游共同發(fā)展
　　在新國標(biāo)替換需求后，我們認(rèn)為智能化以及新型業(yè)態(tài)的興起將成為國內(nèi)市場(chǎng)新的增長(zhǎng)動(dòng)能。海外市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力大，東南亞面臨摩托車油改電的新機(jī)遇?？紤]消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，電摩需求或增長(zhǎng)。另外，下游行業(yè)的高景氣對(duì)上游供應(yīng)鏈（電池及零部件）亦有助力。首次覆蓋愛瑪科技（603529 CH，買入，目標(biāo)價(jià)38.15元）、天能股份（688819 CH，買入，目標(biāo)價(jià)41.69元）、小牛電動(dòng)（NIUUS，買入，目標(biāo)價(jià)3.75美元）、春風(fēng)動(dòng)力（603129 CH，買入，目標(biāo)價(jià)175.92元）、錢江摩托（000913 CH，買入，目標(biāo)價(jià)19.95元）、八方股份（603489 CH，增持，目標(biāo)價(jià)61.76元）、雅迪控股（1585 HK，買入，目標(biāo)價(jià)19.39港元）。
　　國內(nèi)市場(chǎng)趨于穩(wěn)定增長(zhǎng)，東南亞市場(chǎng)潛力大
　　新國標(biāo)過渡期基本結(jié)束，受替換需求前置影響，國內(nèi)電動(dòng)兩輪車銷量將先回落，再進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)期。根據(jù)我們的測(cè)算，23、24年國內(nèi)電動(dòng)兩輪車銷量為5338/5119萬輛。隨著產(chǎn)品智能化、高端化的發(fā)展，以及配送服務(wù)、共享騎行等新型業(yè)態(tài)的助推，電動(dòng)兩輪車行業(yè)有望穩(wěn)步增長(zhǎng)。根據(jù)ASEANstats數(shù)據(jù)，目前東南亞摩托車保有量達(dá)2.5億輛，在電動(dòng)化利好政策加持下，摩托車油改電增長(zhǎng)潛力較大。隨著摩托車電動(dòng)化滲透率快速提升，根據(jù)我們的測(cè)算，東南亞五國23年由摩托車電動(dòng)化帶來的電動(dòng)兩輪車增量需求預(yù)計(jì)達(dá)到71萬輛。根據(jù)Statista，歐美電踏車2021年銷量約561萬輛，隨著電動(dòng)滲透率的提高，預(yù)計(jì)銷量穩(wěn)步增長(zhǎng)。
　　推進(jìn)產(chǎn)品差異化、布局出海，企業(yè)盈利能力有望改善
　　頭部廠商積極推動(dòng)電動(dòng)兩輪車智能化、高端化發(fā)展，消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品差異化的認(rèn)知逐步提高。根據(jù)沙利文的預(yù)測(cè)，我國高端車型22-26年銷量CAGR有望達(dá)32.5%，或拉高行業(yè)均價(jià)和盈利水平。雅迪22H1冠能和VFLY系列銷量占比達(dá)40%，22年毛利率同比+2.9pct；愛瑪22年7月推出新品電摩造夢(mèng)師，22年毛利率同比+4.6pct。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化帶動(dòng)兩輪車企毛利率顯著提高。另外考慮海外電動(dòng)兩輪車單價(jià)高，雅迪在越南產(chǎn)品價(jià)格約為國內(nèi)價(jià)格的兩倍左右，國內(nèi)兩輪車企積極布局海外市場(chǎng)或可憑借規(guī)?；a(chǎn)的成本優(yōu)勢(shì)、品牌渠道壁壘和優(yōu)秀的供應(yīng)鏈管理能力進(jìn)一步提高ASP和毛利率。
　　競(jìng)爭(zhēng)加劇淘汰出請(qǐng)，行業(yè)集中度或持續(xù)提升
　　2016-2021年，行業(yè)CR3從26%提升至55%，2022年前九大制造商占據(jù)80%以上份額，雅迪和愛瑪雙寡頭格局逐漸形成。新國標(biāo)實(shí)施提高了企業(yè)準(zhǔn)入門檻，推動(dòng)市場(chǎng)集中度提升。兩輪車行業(yè)渠道和品牌壁壘高，龍頭在國內(nèi)外渠道布局有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)營銷投入大強(qiáng)化品牌優(yōu)勢(shì)。此外，龍頭企業(yè)具備零部件供應(yīng)鏈管理優(yōu)勢(shì)，以及打造爆款產(chǎn)品的能力，更容易實(shí)現(xiàn)規(guī)?；当?。我們認(rèn)為未來行業(yè)格局有望繼續(xù)優(yōu)化，龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致盈利低于預(yù)期；技術(shù)快速迭代導(dǎo)致行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展空間以及競(jìng)爭(zhēng)格局變化；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)導(dǎo)致盈利不及預(yù)期；海外市場(chǎng)需求不及預(yù)期。