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泰坦科技是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的科學(xué)服務(wù)一體化平臺(tái)型企業(yè)，具備全流程實(shí)驗(yàn)室綜合服務(wù)能力。2023H1，公司受到下游需求疲軟及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，依舊實(shí)現(xiàn)了收入的穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利能力穩(wěn)步回升。與此同時(shí)，公司產(chǎn)品矩陣不斷豐富，平臺(tái)協(xié)同效應(yīng)逐漸凸顯，自主品牌產(chǎn)品銷售收入占比穩(wěn)步增加；公司經(jīng)營(yíng)能力持續(xù)提升，全國(guó)倉(cāng)儲(chǔ)體系初步搭建完成，逐步成為覆蓋全國(guó)、全行業(yè)性綜合服務(wù)商。綜上，我們給予公司2023年50倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)72元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍23H1營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利能力有所回升。公司23H1營(yíng)業(yè)收入13.28億元，同比+12.64%；歸母/扣非歸母凈利潤(rùn)5046萬/4109萬元，同比+24.47%/21.54%。23Q2營(yíng)業(yè)收入6.73億元，同比+12.60%；歸母/扣非歸母凈利潤(rùn)2535萬/1857萬元，同比+20.15%/5.14%。報(bào)告期內(nèi)的非經(jīng)常損益主要為政府的補(bǔ)貼1149萬元。盈利能力方面，23H1公司的毛利/歸母/扣非歸母凈利率分別為22.86%/3.80%/3.09%，同比+2.90/+0.36/+0.23pcts；23Q2毛利率/歸母凈利率/扣非歸母凈利率分別為23.11%/3.77%/2.76%，同比+3.31/+0.24/-0.20pcts；我們判斷公司毛利率提升的主要原因是高毛利自主產(chǎn)品線增長(zhǎng)更快。公司各項(xiàng)費(fèi)用率同比略有提升，23H1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為7.40%/4.30%/5.55%/0.76%，同比+1.32/+0.46/+1.09/-0.18pcts（共計(jì)+2.69pcts）。23H1公司總研發(fā)投入7562萬元（包含費(fèi)用及資本化的投入），同比增長(zhǎng)28.76%，主要是由于公司在產(chǎn)品開發(fā)、技術(shù)積累方面進(jìn)行投入。2023H1公司確認(rèn)股份支付費(fèi)用1647萬元（2022年同期為1580萬元）；子公司安徽天地收入6121萬元，同比-18.27%，凈利潤(rùn)1462萬元，同比-17.55%。
　　▍經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流負(fù)值收窄，我們預(yù)計(jì)2024年有望轉(zhuǎn)正。2023H1，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流-1.84億元，同比負(fù)值減少了42.51%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金為負(fù)主要是由于公司全國(guó)倉(cāng)儲(chǔ)布局和服務(wù)能力提升帶來的存貨的增長(zhǎng)：23Q2末存貨9.83億元，同比+25.85%。我們認(rèn)為，公司已在全國(guó)完成5個(gè)區(qū)域中心倉(cāng)建設(shè)及28個(gè)城市服務(wù)倉(cāng)布點(diǎn)，倉(cāng)儲(chǔ)布局已初步建成，且公司在應(yīng)付端及應(yīng)收端仍有較大優(yōu)化空間（23Q2末應(yīng)收賬款為7.71億元，占上半年?duì)I收的58.04%，同比+14.18%；應(yīng)付賬款1.73億元，同比-2.60%）；我們預(yù)計(jì)公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有望在2024年實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。
　　▍分產(chǎn)品線來看，日常耗用產(chǎn)品增長(zhǎng)更為迅速。2023年上半年，受下游投資及出口的影響，公司產(chǎn)品線中和生產(chǎn)相關(guān)的特種化學(xué)品產(chǎn)品線及固定類投入相關(guān)的儀器產(chǎn)品線增長(zhǎng)乏力，其中特種化學(xué)品實(shí)現(xiàn)銷售收入4.20億元，同比增長(zhǎng)0.12%；儀器實(shí)現(xiàn)銷售收入1.98億元，同比下降6.49%。公司在試劑、耗材等日常耗用品領(lǐng)域增長(zhǎng)迅速，其中科研試劑實(shí)現(xiàn)收入5.14億元，同比增長(zhǎng)30.90%；科研耗材實(shí)現(xiàn)收入1.69億元，同比增長(zhǎng)17.98%。
　　▍產(chǎn)品矩陣不斷豐富，平臺(tái)協(xié)同效應(yīng)逐漸凸顯，自主品牌收入占比明顯提升。公司圍繞專業(yè)領(lǐng)域的合作不斷導(dǎo)入細(xì)分領(lǐng)域的專業(yè)性品牌，尤其在生物試劑和分析試劑提升專業(yè)化水平，不斷豐富公司產(chǎn)品覆蓋度。2023Q2末公司提供的產(chǎn)品SKU數(shù)量超過580萬個(gè)（2022年同期為420萬個(gè)）。自主品牌總計(jì)收入7.43億元，同比+20.48%，占比55.94%，毛利率30.39%；第三方品牌總計(jì)收入5.85億元，同比+4.04%，占比44.06%，毛利率13.31%。
　　▍經(jīng)營(yíng)能力持續(xù)提升，逐步成為覆蓋全國(guó)、全行業(yè)的綜合服務(wù)商。根據(jù)公司中報(bào)，截至2023Q2，公司已累計(jì)服務(wù)超過4萬家客戶，超過100萬科研人員，全國(guó)以研發(fā)創(chuàng)新為核心的生物醫(yī)藥企業(yè)覆蓋率達(dá)到80%以上，已經(jīng)建立起高粘性、高增長(zhǎng)、全方位的客戶合作體系。分客戶來看，23H1高校及科研院所收入1.75億元，同比+53.37%，占比13.21%；企業(yè)客戶收入11.46億元，占比86.27%，其中生物醫(yī)藥、新材料分別占比37.77%、36.68%。通過強(qiáng)化區(qū)域中心倉(cāng)的覆蓋能力以及匹配精準(zhǔn)覆蓋、跨區(qū)域調(diào)貨的信息系統(tǒng)支撐，公司在全國(guó)范圍的經(jīng)營(yíng)能力持續(xù)提升，在更多區(qū)域成為頭部供應(yīng)商。華東是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)銷售區(qū)域，公司依托不斷豐富的產(chǎn)品矩陣和自主品牌。23H1華東地區(qū)實(shí)現(xiàn)銷售收入9.30億元，同比增長(zhǎng)10.96%，占比70.05%，同比下降1.06pcts；依托于倉(cāng)儲(chǔ)體系的建設(shè)以及服務(wù)能力的提升，公司在華北/華南/西南/其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)銷售收入1.37億/0.98億/0.86億/0.77億元，同比增長(zhǎng)24.99%/16.09%/7.64%/15.14%，占比10.28%/7.35%/6.49%/5.83%。公司的全國(guó)范圍經(jīng)營(yíng)能力持續(xù)提升，逐步成為科學(xué)服務(wù)領(lǐng)域全國(guó)性綜合服務(wù)商。截至23Q2，公司總員工人數(shù)達(dá)到1554人，相較2022年末增長(zhǎng)12.53%，相較22Q2末增長(zhǎng)29.07%。
　　▍各建設(shè)項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，有望進(jìn)一步提升公司自主生產(chǎn)制造能力。截至2023Q2，公司在建工程3.11億元，同比+113.55%：根據(jù)公司中報(bào)，公司位于松江的運(yùn)營(yíng)基地已完成建設(shè)驗(yàn)收，已啟動(dòng)內(nèi)部裝修，預(yù)計(jì)2023年下半年投入使用；公司位于宜昌的通用試劑生產(chǎn)、運(yùn)營(yíng)一體化基地已完成主體工程施工，按計(jì)劃啟動(dòng)生產(chǎn)工藝線的安裝工程施工，預(yù)計(jì)2024年下半年投入使用；公司位于奉賢的泰坦科技生命科學(xué)總部園項(xiàng)目已完成樁基施工，啟動(dòng)主體工程施工，按照募