>> 國信證券-愷英網(wǎng)絡(luò)(002517)傳奇品類護城河穩(wěn)固，新品拓展打開第二成長曲線-230912
| 上傳日期： |
2023/9/13 |
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| 4276KB |
| 格式： |
pdf 共55頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
張衡 |
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公司治理顯著改善，近年經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)強勁。1）公司早期以頁游起家，2015年起轉(zhuǎn)型手游，并在傳奇/奇跡品類中持續(xù)運營打造了《全民奇跡MU》（全球累計流水突破30億元）、《藍月傳奇》等頭部爆款產(chǎn)品，產(chǎn)品運營研發(fā)能力出眾；2）公司治理方面，經(jīng)歷過2018-2020年實控人失聯(lián)、訴訟之后，管理團隊及股東實現(xiàn)重組、經(jīng)營重回正軌。公司的管理團隊年富力強，具備游戲、法律、金融背景，為公司合規(guī)治理保駕護航。此外核心成員（包括中層管理人員、核心技術(shù)/業(yè)務(wù)人員）股權(quán)激勵亦保障核心團隊穩(wěn)定，較高的行權(quán)目標亦彰顯對未來發(fā)展的充分信心；3）財務(wù)表現(xiàn)看，移動游戲是公司主要收入來源（占比接近9成，主要為傳奇品類），公司2021年開始經(jīng)營重回正軌、收入增速保持在50%以上；2023上半年在缺乏新品以及高基數(shù)的背景下，公司歸母凈利潤依然實現(xiàn)了16.7%的同比增速，展現(xiàn)了良好的經(jīng)營韌性。
版號重啟、新品上線推動游戲行業(yè)拐點向上，新科技打開新空間。1）2022年4月起版號發(fā)放正?；缕飞暇€驅(qū)動需求釋放，2023年Q2游戲行業(yè)季度收入同比增長17.5%，從2021年以來首次實現(xiàn)季度同比正增長；7月份國內(nèi)手游市場收入更是同比增長達到51%，景氣度持續(xù)改善；2）中長期以AIGC、VR/AR/MR、Web3等為代表的新科技、新商業(yè)模式有望重塑游戲行業(yè)，從游戲制作、交互方式到用戶體驗、商業(yè)模式等方面對游戲行業(yè)實現(xiàn)改造，帶動游戲行業(yè)進入新成長期；3）分品類看，MMORPG為游戲行業(yè)中最大的細分領(lǐng)域，IP與制作能力成為游戲產(chǎn)品競爭的核心要素，有助于研發(fā)型游戲企業(yè)在競爭中脫穎而出。
傳奇品類奠定產(chǎn)品護城河與利潤安全墊、新品拓展打開業(yè)績第二成長曲線，AIGC/VR布局長遠。1）公司在傳奇/奇跡品類具備強勁研發(fā)實力、爆款打造優(yōu)異。傳奇品類方面以控股子公司浙江盛和為核心，其曾打造包括《藍月傳奇》（累計流水超40億元）《王者傳奇》等在內(nèi)的爆款傳奇游戲；非傳奇品類方面，公司有多個控股/參股公司，擅長卡牌、SLG、科幻游戲的打造，曾推出過《敢達爭鋒對決》《魔神英雄傳》等優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，研發(fā)體系十分完備；2）傳奇品類優(yōu)勢穩(wěn)固：國內(nèi)當前傳奇游戲市場規(guī)模約300億元、6億用戶，仍具備較大發(fā)展空間；近期國內(nèi)傳奇版權(quán)紛爭結(jié)束，公司參股世紀華通且與發(fā)行方貪玩游戲戰(zhàn)略合作，研發(fā)、IP、發(fā)行三方強強聯(lián)合，有望進一步提高市場份額；3）非傳奇品類拓展打開利潤增長空間：從國內(nèi)市場來看，傳奇之外其他品類市場占比八成以上，依托良好的的研發(fā)與資本實力，2023年以來加速向非傳奇品類拓展；目前有三款產(chǎn)品《新石器時代》《納薩力克之王》《仙劍奇?zhèn)b傳：新的開始》正在測試，測試數(shù)據(jù)良好，預(yù)計在2023年內(nèi)上線；除此之外，公司有包括《盜墓》、《斗羅》等在內(nèi)的多款頭部IP游戲在研發(fā)中；IP方面，公司更是儲備了包括“刀劍神域”、“魔神英雄傳”、“封神系列”、“倚天屠龍記”等在內(nèi)的豐富IP矩陣，為公司在非傳奇領(lǐng)域拓展保駕護航；4）VR/AIGC布局領(lǐng)先：公司參投VR設(shè)備廠商大朋VR，2022年初在內(nèi)部成立VR團隊、外部與幻世科技成立合資公司；AIGC方面與復(fù)旦大學(xué)合作研發(fā)《斗羅大陸》IP手游，近期更是公告擬投資8億元籌建數(shù)字經(jīng)濟研發(fā)中心，布局前瞻，有望在新科技帶來的浪潮中占領(lǐng)先機。
投資建議：關(guān)注產(chǎn)品表現(xiàn)及新科技落地，維持“增持”評級。我們維持盈利預(yù)測，預(yù)計公司2023-25年歸母凈利潤分別為14.9/20.1/23.8億元，分別同比增長10.1%/26%/16%；攤薄EPS=0.69/0.94/1.11元，當前股價對應(yīng)PE=20.8x/15.4x/13x。公司傳奇品類競爭優(yōu)勢明顯、提供良好利潤安全墊，跨品類拓展之下有望迎來更大市場空間下的第二成長曲線，VR/AIGC前瞻布局亦有助于領(lǐng)跑行業(yè)變革；基于公司較高的利潤確定性和第二成長曲線的可能，綜合絕對估值與相對估值方法，我們給予公司16.8-20.0元目標價（對應(yīng)24年18-22x PE），當前股價隱含20-40%的上漲空間，謹慎起見維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：產(chǎn)品流水不達預(yù)期、上線節(jié)奏不達預(yù)期、公司治理風(fēng)險、監(jiān)管政策風(fēng)險、商譽減值風(fēng)險、大股東減持風(fēng)險等。
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