>> 華西證券-開能健康(300272)全屋凈水隱形冠軍，RO機有望打造第二增長曲線-230913
| 上傳日期： |
2023/9/14 |
大?。?/td>
| 2539KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
陳玉盧,李琳 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
A股唯一全屋凈水整機上市公司，產(chǎn)品覆蓋整機及核心部件，二十年深耕精益制造，全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)能力已達(dá)到90%以上。終端業(yè)務(wù)及服務(wù)（包括C端整機及DSR服務(wù)）為主要收入構(gòu)成，在公司整體收入中占比維持60%左右。受益于全球凈水市場穩(wěn)步擴張，營收規(guī)模穩(wěn)健增長，2013-2022年公司總收入從2.41億元提升至16.6億元，CAGR10達(dá)21%，受子公司業(yè)績、匯率等影響歸母凈利潤波動較大。我們認(rèn)為公司看點主要有四：
看點1：高毛利歐美區(qū)域收入快增，匯兌增厚業(yè)績
近年來海外收入占比穩(wěn)步提升，22年達(dá)65%，具體來看北美洲、歐洲、亞洲分別占比42%、16%、5%。從增速表現(xiàn)看，19-22年北美、歐洲復(fù)合增速較高，分別為26%、15%。公司北美收入增速顯著高于行業(yè)，主要原因系北美地區(qū)主要由子公司北美開能直接負(fù)責(zé)對外銷售，本土運營模式更優(yōu)，且公司終端產(chǎn)品相較海外本土品牌性價比優(yōu)勢明顯。以海外收入為主的區(qū)域結(jié)構(gòu)對業(yè)績端的貢獻(xiàn)：1）歐美地區(qū)毛利率水平高。2）匯兌增厚業(yè)績。23年以來美元匯率走高，公司境外收入主要以美元計價，境外訂單毛利增長。且23H1產(chǎn)生較大金額匯兌收益（1184萬元）。
看點2：國內(nèi)品牌業(yè)務(wù)高毛利，經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)快速擴張
近三年終端業(yè)務(wù)及服務(wù)在國內(nèi)收入占比60%左右，我們測算其毛利率水平在42%左右。國內(nèi)終端銷售模式包括直銷、經(jīng)銷，直銷獨創(chuàng)DSR模式，提供高品質(zhì)設(shè)備+服務(wù)，綁定核心客戶，目前主要集中在上海，未來規(guī)劃復(fù)制到其他城市。經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)快速擴張，2022年覆蓋縣、市級市場區(qū)域的數(shù)量達(dá)563個，渠道扁平，經(jīng)銷商或具有較高盈利水平。
看點3：制造端核心優(yōu)勢+下游強議價權(quán)，ODM業(yè)務(wù)質(zhì)量高
一體化+智能制造構(gòu)筑公司核心競爭力。公司產(chǎn)能覆蓋產(chǎn)業(yè)鏈大部分環(huán)節(jié)，其成套設(shè)備中除少部分活性炭和KDF濾料外采，其余部件均可自主生產(chǎn)。ODM收入結(jié)構(gòu)分散，制造端強競爭力+下游強議價權(quán)，ODM業(yè)務(wù)質(zhì)量高。18-21年公司前五大客戶收入占比合計在10%左右，22為15%，較為分散的客戶結(jié)構(gòu)保障了公司收入的穩(wěn)定性，同時保證了公司較強的議價權(quán)。疊加制造端垂直一體化+智能制造的核心優(yōu)勢，我們預(yù)計ODM業(yè)務(wù)盈利水平較高，22年部件及ODM業(yè)務(wù)毛利率為24.5%，同比+2.4pct。
看點4：可轉(zhuǎn)債擴大產(chǎn)能，RO機有望打造第二增長曲線
公司產(chǎn)能利用率高位，發(fā)行可轉(zhuǎn)債擴充產(chǎn)能，其中RO機是重點擴產(chǎn)品類。凈水市場以終端凈水器為主，20年銷售額占比68%，其中RO反滲透膜凈水器憑借其高過濾精度占據(jù)主流。當(dāng)前國內(nèi)凈水滲透率低，凈水器經(jīng)過20-22年下滑調(diào)整23H1已恢復(fù)增長，長期看隨著居民健康意識提升、下沉市場開發(fā)，據(jù)奧維云網(wǎng)預(yù)計，22-26年終端凈水器市場規(guī)模復(fù)合增長率將達(dá)17%。公司已擁有RO機全套生產(chǎn)技術(shù)，關(guān)鍵部件的核心技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先，且已建立了完整的內(nèi)外銷渠道和銷售網(wǎng)點，行業(yè)穩(wěn)健增長疊加格局尚未穩(wěn)固，我們預(yù)計RO機產(chǎn)能釋放將貢獻(xiàn)可觀收入增量。
投資建議
我們維持前次預(yù)測，預(yù)計23-25年公司收入分別為17.89/20.09/22.77億元，同比分別增長7.7%/12.3%/13.4%。對應(yīng)23-25年歸母凈利潤分別為1.25/1.45/1.62億元，同比分別增長34.7%/15.8%/12.3%，相應(yīng)EPS分別為0.22/0.25/0.28元。以23年9月13日收盤價5.67元計算，對應(yīng)PE分別為26.2/22.6/20.1倍，可比公司23年平均PE為33倍，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示
募投項目產(chǎn)能消化風(fēng)險；募投項目效益未達(dá)預(yù)期或短期內(nèi)無法盈利的風(fēng)險；海外市場波動風(fēng)險；激烈的市場競爭風(fēng)險。
|
|
